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2024年上半年宏观经济仍处于温和复苏状态。尽管上半年GDP增速保持5%左右是大概率事件，但是名义GDP增速则偏低，今年1季度的数据显示，实际GDP增速为5.3%，名义GDP增速为4.2%，而企业盈利、居民收入等指标主要是用名义值衡量的，因此微观主体感受相对较弱。
宏观趋势映射到大类资产定价上，从盈利端来看，与一季度类似，企业盈利增速仍在放缓。企业盈利仍处于“生产强（5月工业增加值增速5.6%），价格弱（5月PPI增速-1.4%），利润率走低（5月工业企业利润公布同比增长0.7%，较前值回落3.3个百分点）的状态，对企业盈利的改善形成制约。
从利率水平和流动性来看，美联储一再推迟降息，美元指数维持高位，美元流动性偏紧。国内尽管利率维持低位，但是信用扩张的幅度仍偏低，反应了实体经济信贷需求仍处于不足状态。我们从持续跟踪的宏观指标上看，M2同比增速进一步回落到5月的7.0%，代表活期资金活跃度的M1增速进一步回落到-4.2%的历史极值水平。整体下行趋势尚未改善。
总体来看，2024年上半年宏观层面延续2023年以来的情况，边际上的变化较小，利多债券类资产，利空权益类资产。宏观经济作为慢变量，影响市场的节奏仍偏慢。这一观点和上期基本一致。
上半年，从大类资产表现看，全球股票、黄金/铜油等资源品表现较为优异；中国股票、全球债券等表现落后。
权益市场：上半年权益资产分化非常明显，体现为大盘股上涨，上证50上涨2.95%；小盘股下跌，中证2000下跌23.28%。总体来看，万德全A指数下跌8.01%，权益市场总体较弱。
债券市场：债市涨幅较大，债券总指数上涨3.76%，货币基金指数上涨0.95%。一季度wind中长期纯债基金指数收益率为1.2%，二季度上涨1.16%，简单年化收益率达到4.8%，已经超过过去5年wind中长期纯债基金指数收益率的最大值（处于2.16%-4.33%之间）。二季度债市仍延续牛市，“资产荒”仍未得到缓解。
另类市场：量化策略方面，二季度招商私募指数-股票中性策略上涨0.39%；大宗商品方面，wind商品指数上涨8.31%，其中以黄金为代表的贵金属持续上涨，但相比一季度涨幅收窄；工业品上涨2.85%；农产品上涨0.35%。
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对于近期市场预期和实际走势的差异而言，只有分析清楚其原因，才能重塑理性预期，更好地把握大类资产走势。
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海外如美国在放松疫情管控后财政政策扩张，向居民部门和企业部门转移了大量现金。2020年和2021年美国财政赤字比例均超过12%；相应地，美国居民的“超额储蓄”则飙升至2021年的2万亿美元，带动消费大幅反弹。同时，美国还通过《通胀削减法案》《芯片和科学法案》等一系列措施向企业部门注入大量资金。美国在提振消费、股市上涨的同时也付出了代价，其通胀大幅飙升。相比之下，中国的财政政策刺激温和而缓慢，仅在2023年4季度宣布未来几年每年增发1万亿元人民币特别国债。其中，2023年度的额度还分2023和2024两年使用，如此审慎的政策决定了中国不会如海外那样在疫情放开后经济过热，反而呈现需求不足的特征。市场预期显然应结合中国财政政策与实际情况，对股市行情做出理性判断。![]()
年初，市场曾预期美联储将大幅降息，以便打开国内市场货币宽松空间，推动修复权益资产估值。但是，截止6月底，美联储仍未有动作。市场随之对于降息频率也降为“1次”。国内正处于降息周期，但受制于汇率压力，在美联储没有降息之前，国内货币政策无法更加宽松，短端利率下行受阻，债券收益率曲线呈现极致平坦化。市场预期在落空的同时，也在逐步艰难消化这一预期差。 总体而言，前瞻性的资产配置既依赖于对于市场的预期，但更依赖于客观事实的反馈与验证。提升资产配置组合收益，需要不断根据市场的真实情况，修正主观预期，持续优化组合配置，提升投资决策正确率。
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展望下半年，作为前瞻指引的指标最新情况仍不算乐观：PPI拐点似乎已经出现（5月同步降幅收窄1.1个百分点），但转正的时机仍未出现（同比-1.4%）；货币增速M1仍旧在下探（同比-4.2%）。稍微向好的指标主要是：CPI持续在0以上（同比0.3%），全年出口增速预计将企稳转正。具体的大类资产配置建议如下：![]()
全市场的机会仍需等待中国经济企稳，企业盈利出现明显改善。根据测算，万德全A（除金融、石油石化）盈利增速预计将从2023年的-1.91%改善至0.52%。观察的核心指标主要为房地产能否企稳和出口增速恢复的情况；价格指标需要关注PPI转正的时点和幅度；金融指标需关注M1和M2剪刀差收敛的情况。结构上，应继续关注两条线索：一是下跌阶段高股息资产的防守价值。“新国九条”在“优化公司治理、严格限制减持、推动分红回购、活跃并购重组”等方面持续发力，上市公司现金分红规模、股息支付率正不断提升。二是有业绩释放的科技板块，或将产生阶段性的行情。科创板仍是代表新质生产力的重要板块。 配置上，红利方向（股息较高）在债券收益率维持低位的背景下，仍是防守资金的首选；供给端受限的资源类板块，也具有类似的特征；科技方向主要关注下半年周期向上和有业绩释放的板块，如半导体、AI相关板块等。![]()
债券期限利差和信用利差已经压缩到极致水平，预计下半年这一上涨速度不可持续。但是债市对宏观经济的反应最为直接，在名义GDP仍偏弱的背景下，债市转熊的概率并不大。总体上，我们预计债券市场处于“上有顶、下有底”的震荡行情的概率较大。债市配置总体建议延续上期的观点，在趋势性行情中保持配置。其中，信用债仍是较好的底仓资产；而长端利率债博弈价格走势的色彩愈发浓厚。从配置的角度来看，利率债只适合作为加久期的工具型资产进行配置，不建议参与短期的市场博弈。与上期相比，观点保持不变。![]()
考虑到可投性，另类资产仍关注两个细分资产，一是量化对冲策略基金，二是代表大宗商品的黄金ETF。量化对冲基金具有较高的收益风险比，配置价值较高；但在当前监管对于量化私募基金规范力度持续加大的背景下，应更为审慎地择优选取管理人配置。从大宗商品方面看，黄金ETF二季度上涨3.3%，相比一季度涨幅收窄。随着国际地缘政治风险放大，具备金融属性的黄金、具有战略价值的原油等国际定价资产，在对冲通胀，分散大类资产风险方面，都具有较好的配置价值，建议保持配置。![]()
本年度开始，资产配置报告增加了对海外资产的关注与分析。回顾来看，二季度美债收益率继续上行，但幅度收窄（十年期美债收益率从约4.2%上行至4.4%），由于美国国债静态收益率较高，配置短期债券的产品收益率较好，配置长期债券的收益率较差。iShares 美国全债市(AGG.US) 2024年上半年总回报率为-0.7%。Vanguard长期国债ETF(VGLT.US) 2024年上半年的总回报率为-4.7%。考虑到美元兑人民币上涨约2%，美债相关QDII基金（非中资美元债）的涨幅约在-5%至3%之间，总体跑输中国债市。美股延续上涨，标普500指数二季度上涨3.92%，纳斯达克指数上涨8.26%。主要市场方面，法国、德国、日本、越南下跌，印度、英国呈现上涨态势。从季度周期进行投资展望：美国经济维持强势，但美联储预计将于9月开启降息，综合考虑，将美债的推荐程度，提升至中性。需跟踪的指标包括人民币汇率能否守住7.3，美国的就业和失业数据是否超出预期，美国的通胀指标（CPI、核心PCE等）的长期中枢能否下移等。美股1季度涨幅接近其年度涨跌幅均值，上半年涨幅较大（纳指高达18%），总体仍处于强势状态，但幅度上可能有所超涨。我们维持上期投资观点：美股的长期价值仍非常可观，年化约10%左右的收益率，叠加币值极为稳定的美元，作为大类资产配置的分散标的，美股非常值得作为底仓配置。不过，其他市场相对而言，币值稳定性较弱，总体性价比不高。
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建信信托大类资产配置体系依托于一支经验丰富，专注于权益投资、固收投资、量化投资、商品投资四大专业领域研究的投研团队。![]()
