WXRedian | 西京研究院 | 赵建：呵护牛市（删减整改版）

本文发表为10月12日早9点，为西京研究院发表的第774篇原创文章，赵博士的724篇文章。由于原文已被删除(404)，现将部分可能被平台限制的内容修订和屏蔽后重新发布.若想获取未删减版，请于文末扫码加入研传会，原文将以【内刊】形式提供给会员。

疯牛大跌后，距离技术性熊市只有一步之遥。如果最后一口气卸掉，那就真可能成为国际笑话载入金融历史。政策层现在应该是枕戈待旦、全力以赴。现在交易的预期差，就是政策层有没有行动的勇气，推出第二个924那样的大礼包。

压力给到了即将开新闻发布会的财政部。我们相信最近几天的市场会让财政部在对外话语上更加积极，但真正能尽快落地的政策和具体的数量，恐怕不会像大家想象的那样强。因为财政的很多措施，需要人大通过，程序比较长。特别超长期国债和特殊再融资债从去年开始就是常规操作，但具体多少尚且不知，肯定比去年的多。前些天央行与财政部进行了交流，这个以前很罕见，说明两个最重要的经济管理部门可能会有大动作。

“疯牛”冲锋陷阵热起了场子，但是同时也砸了场子。我从一开始说这是政策层点燃的群体赌徒疯狂，但也没想到如此疯狂，产生了误判。一个国家资本市场的长治久安肯定不能靠疯牛。打天下容易治天下难。冰冻三尺的中国股市，靠巨大的政策电击与勇猛的新生代股民战士凿开了缝隙，接下来的重大任务是：如何让市场复归平静，政策层如何精心呵护住好不容易燃起的牛市火苗。

虽然从绝对数值上看，一周多大盘上涨近600点，在决策层看来已经完成了阶段性目标。但是要知道中间的交易结构，大量的股民又被套牢。可以说现在的3200点，比熊市中的2700点还凶险，一旦破防，又将会是一场杀跌。我们第二个误判的，还有政策层的操盘能力。这也有客观原因，但是形势不等人，如果不能及时稳定市场，好好的局面又将丧失。盘面上看，距离熊市是一步之遥，牛市已经接近技术性夭折。

最高层想要一个稳定的牛市是肯定的，但中间的政策层和执行层在具体操作上难度很大。一方面，基本面并不支持一个典型的牛市，中国经济依然在房地产和地方债的调整中步履维艰。在这样一个缺乏经济基本面基础上搞牛市，只能靠政策层和情绪面共振。另一方面，散户投资者的投资风格也难以形成一个稳定的牛市。他们往往是羊群效应，一拥而上然后又一哄而散，缺乏战略定力，是明显的赌徒心理。当然，A股现在的一些制度性缺陷，劣币驱逐良币，最后主要剩下赌徒型散户。结合这两方面，如明斯基所言，“稳定一个不稳定市场”何其难。何况现在的金融治理部门即使有行动的勇气，也会因为客观约束束手束脚无法行动。

对投资者来说，需要理解当前市场演进中的主要矛盾，才能正确的把握好以后的节奏和律动。当前来看，需要深刻理解股市演进中的“四大矛盾”。

第一个矛盾，是政策层想要的“健康牛”与股民想要的“发财牛”之间的矛盾。对决策层来说，股市是提振预期、修复资产负债表、刺激需求和恢复融资功能的逆周期调节工具，不希望大起大落再制造新的系统性风险。但股民的诉求却不一样，特别是新生代股民，把股市看成了一直涨涨涨的提款机。这是一个巨大的矛盾。

第二个矛盾，是政策层想要的“慢牛”与现实表现的“快牛”之间的矛盾。政策层想要一个时间和空间都比较平滑的慢牛，一切都在可控范围内进行。横冲直撞、转瞬即逝的疯牛是不行的。但是中国的股市向来出产快牛，牛短熊长，无法生产慢牛。究其原因，就是投机性头寸比较多，杠杆加的厉害。经济基本面不好，零和博弈负和博弈的背景下，大家都知道无法持续，都想赚一把就跑。这样一开始这个市场就陷入一种囚徒困境，牛市来的突然，走的也飞快，与政策层想要的慢牛是一个矛盾。

第三个矛盾，是政策刺激的“政策牛”与实体经济依然通缩之间的矛盾。政策层想要在资本市场搞“通胀”，然后通过提振预期和财富效应改善商品市场的通缩问题。要做到这一点就必须增加货币供给，降低利率，从分母端提振估值。但是如果利率降幅和货币宽松不够给力，也就是分母（折现率）降速度不如分子（公司业绩）快，就会产生政策牛与经济基本面萎靡之间的矛盾。

第四个矛盾，是内部想要的宽松节奏与外部不一致，也就是美元降息幅度很可能低于国内的预期。这次中国牛市，很大程度得益于美联储降息创造的外部空间。现在来看，美联储降息预期正在调整，虽然不能说是一定会放慢降息步伐，但是这个不确定性已经产生了风险外溢，对A股并非好事。

因此，面对这四大矛盾叠加，要呵护好这个奄奄一息的牛市实属不易。政策层也在调整策略，不断的从失误中学习和纠偏。现在的问题涉及到政策和市场的博弈，市场已经在逼宫，接下来政策层会再出大招吗？这直接关系到我们后面的仓位和策略。

当前来看，比较明确的有两点：一是政策层还是要稳定市场，呵护牛市火苗。疯牛热了场子，也砸了场子。政策层没处理好，一枪打在了疯牛的要害处，如果再跌，就要进入技术性熊市，牛市夭折。

二是人心伤了、散了，又一批套牢盘，资金犹豫未决，外资已经外流。市场出现反身性，很危险。

接下来的操作节奏要用博弈论的思维，方向和仓位对赌政策层的边际救市力度。

这几天的市场，应该会让政策层有所改变，肯定会加大政策力度以保住政策底，但再像924那样的大招似乎概率不大。经历疯牛后，政策层有点心有余悸，但又不能把市场搞崩。如何操作，我们有所期待，但不应该有过高的期望。

交易的机会还是来自央妈，那就是互换便利和回购贷款开始落地。估计，接下来证监会和总局会窗口指导非银机构和银行加快业务落地力度。

所以如果市场继续回落，机构会逐步利用央行的两大杀器建仓，上市公司也会从减持变为从银行要回购贷款回购以稳定市值。

所以建议仓位低的可以考虑逐步建仓。但不宜盲目，见机行事，视贝叶斯概率建到不影响到自己情绪而影响判断的位置。

西京研究院

原名西泽研究院，隶属于Atlantis (西京) 资管公司 (中央编号:AFH256)，专研政经金融。由经济学家赵建领衔，集结业界翘楚，洞悉市场先机，筑学者智识联盟。依托西京坚实根基，赋能认知升华，引领资产配置，助推明智抉择，激发创新浪潮。