实践法学笔谈 | 侯丽：专项资产管理计划的司法处置方案探析
学术
社会
2024-12-23 08:02
北京
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侯丽
专项资产管理计划，是以证券公司、银行等为管理主体，以特定的资产为投资对象，为一定数量的特定投资者募集资金，共同投资于特定的资产项目中，并由专业的资产管理人员对其进行管理和运作的一类管理计划。从本质上而言，其属于一种理财产品。在司法实践中，当其作为被执行财产时，需以合适的方式对其进行司法处置，以最大化地维护申请人及被执行人双方的合法权益。笔者通过一则案例对具体的处置方案进行探讨，以期对此类财产执行方式的选定有所裨益。
因业务发展需要，乙公司与甲公司签订投资款回购协议，约定甲公司为乙公司作为委托人的“执策15号专项资产管理计划”（以下简称“专项资管计划”）垫付资金，一定时期后，乙公司再从甲公司处回购相应份额，但在甲公司依约履行垫付资金的义务后，乙公司却未能依合同约定进行回购，故甲公司请求乙公司给付回购款本金及溢价款，并确认在款项付清之前，甲公司为资管计划的受益人。法院经审理认为，双方签订的合同真实有效，甲公司已履行合同所约定的垫付资金义务，乙公司应依约向甲公司给付回购价款本金及溢价款共计10亿余元，鉴于在诉讼保全阶段已经对乙公司在资管计划中的收益进行保全，故未确认甲公司的受益人地位。判决生效后，因乙公司未能履行判决书确定的给付义务，甲公司申请强制执行。法院依法立案后，向乙公司送达执行裁定，裁定冻结及划拨相应执行款。本案中，乙公司可供执行的有效财产即为案涉资管计划，甲公司的债权能否受偿，很大程度上取决于执行程序能否对此进行有效处置。在案件处理过程中，我们需要考量以下几个问题：《最高人民法院关于人民法院民事执行中查封、扣押、冻结财产的规定（2020修正）》（法释〔2020〕21号）第2条规定，人民法院可以查封、扣押、冻结被执行人占有的动产、登记在被执行人名下的不动产、特定动产及其他财产权。《中华人民共和国民事诉讼法》第253条规定，被执行人未按执行通知履行法律文书确定的义务，人民法院有权向有关单位查询被执行人的存款、债券、股票、基金份额等财产情况。人民法院有权根据不同情形扣押、冻结、划拨、变价被执行人的财产。人民法院查询、扣押、冻结、划拨、变价的财产不得超出被执行人应当履行义务的范围。而《强制执行法（草案）》关于执行财产的范围规定更加明确，第100条第5款规定，金钱债权执行中，可以执行下列财产：被执行人名下的股权、基金份额、资产管理产品份额、信托受益权、知识产权、网络虚拟财产以及其他财产权利和利益。通过上述规定可知，除法律或司法解释规定的不可以查封、冻结的财产权利外，包括被执行人持有的私募基金份额、享有的信托受益权、资管计划份额以及享有的投资性保险收益，法院均可以采取查封、冻结、执行措施，虽然强制执行法并未颁布，但是通过其草案规定可以看出，对于可进行强制执行的财产类型较之前的规定更为宽泛，这也符合现今经济的发展趋势，故案涉资管计划属于可司法处置的财产。本案中，乙公司作为委托人与管理人资产管理公司、托管人某银行签署了资产管理合同，根据该合同的约定，乙公司可取得其委托财产投资产生的收益，但是不得违反合同的约定干涉资产管理人的投资行为；管理人按照合同约定对委托财产进行投资运作及管理，同时按照合同约定获得管理人报酬；托管银行按照合同约定监督管理人对委托财产的投资运作，依法保管委托财产，同时获得资产托管费。根据资管合同的约定，本资管计划指定的投资对象为某上市公司定向增发的股票，投资对象单一。合同履行过程中可能涉及开立的账户种类较多：资产托管人按照规定开立资产管理财产的资金账户和证券账户等投资所需账户，由资产管理人根据投资需要按照规定开立基金账户。证券账户的持有人名称应当符合证券登记结算机构的有关规定。资金账户名称为专项资管计划，银行托管账户由资产管理人根据协议进行保管和使用。委托财产的一切货币收支活动均通过该资金账户进行。通过上述合同约定可知，本案中资管计划的投向较为确定，正常情况下资管计划的资金流入走向为：乙公司账户→资金账户→证券账户；当资金流出时走向为：证券账户→资金账户→乙公司账户。在对资管计划进行处置前，证券账户持有一定数量的目标公司的股票，资金账户持有一定数量的现金，故对于乙公司而言，其持有的是专项资管计划的份额，份额背后对应的是股票及现金的净值。显然，该专项资管计划属于可供执行财产，法院可依法对其采取相应的强制措施。当然，在最终处置完成前，份额对应的净值将随着股票的价值进行浮动，是不确定的。如前所述，就专项资管计划本身的性质而言，其完全可以作为被执行财产予以处置，只是在实践中，基于资管计划本身的特殊性，以及资管计划投资底层资产的特殊性，在司法处置过程中，需要基于相应资管计划的投资对象及计划本身的运行情况，确定适合的执行方案。案涉专项资管计划在基金业协会登记的权利人为乙公司，系唯一投资人。这一特殊因素，对该专项资管计划的处置影响为：不会影响其他主体的利益，不存在需征询其他主体的意见的情形，处置时自主性较强。案涉专项资管计划持有的底层资产为某上市公司的股票以及一部分现金，该上市公司的股票流动性很强，且出售变现的过程不会产生大额的税费。故在执行过程中，可以穿透计划本身，对底层资产进行实际处置。如底层资产涉及的财产种类多样，则处置时需考量不同资产处置的方式、处置进度、协助主体等多重因素。实践中面临此类情形时，部分案件因财产处置不具有现实可操作性而只能选择终结本次执行程序。案涉资管合同约定：“本合同期限48个月，根据合同的约定，可提前终止。本合同期限届满前2个月，经资产委托人提议，本合同各方当事人可协商是否续约，并另行达成书面协议。”该合同签署日期为2014年11月，故案涉资管计划已经于2018年11月到期，且未行续约。故对其进行司法处置本身不会对资管计划的运行造成任何影响，如资管合同尚未到期，还不具备清算的条件，则资产管理计划需要经过终止——清算——收益分配的步骤，才能确定乙公司在资产管理计划享有的可分配收益，在此情形下，是否能够直接对底层资产进行处置，是值得商榷的。基于专项资管计划的前述特点，并经与双方当事人及管理人沟通，最终确定处置方式为：管理人直接对专项资管计划的底层资产进行司法处置，即由资产管理人对资管计划对应的股票在期限内进行处置，法院对处置价款予以扣划提取。这一方案的选定，主要考量了以下因素：现阶段常见的限售股主要有以下几类：上市公司股权激励计划中的限制性股票；首次公开发行中的限售股；向证券投资基金、法人、战略投资者配售的股份。本案中，资管合同约定所投资股份自本次发行结束之日起36个月的锁定期内，资产委托人及资产委托人代表的实际出资人不转让其直接或间接持有的本计划的收益。案涉非公开发行的股份限售期在2018年5月已经届满，可以自由流通，不存在限售期限制。证券市场瞬息万变，故此类财产的司法处置既要快，更要稳。处置时既要妥善维护双方当事人及目标公司的合法利益，又要尽可能降低对证券市场的影响，防范市场风险，避免引起股票价格大幅波动。因此，执行过程中需要综合考虑市场因素、当事人因素、目标公司因素，并结合股票的市场化特点选择恰当的处置方式。经过综合衡量和判断，本案涉及处置股票数量绝对比例小（不到总股份额的1%），通过二级市场集中竞价的方式处置资管计划持有的该上市公司的股票，在20个交易日内处置完毕基本可以做到不对股价产生波动影响。本案最终由管理人在20个交易日内以集中竞价方式对股票进行处置。本案之所以没有采用大宗交易的方式处置，是因为大宗交易虽然也属于公开交易的一种，但是一般会涉及“折扣率”的问题，由于双方无法就折扣率达成一致意见，若强行确定一个折扣率，可能会对双方的合法利益造成损害，综合考量后集中竞价不失为一种更稳妥的做法。在对上市公司股票进行处置过程中，是否设置最低价以及如何设定标准，理论界与实务界有不同观点。考虑到该专项资管计划所投资的公司股票历年的表现，经与双方沟通，最终本案未设定处置最低价，而是选择设定处置期间，由资产管理人在这一期间内每日按一定比例进行处置。这一决定主要是基于股价本身随时波动，各方实际上都缺乏预测市场价格走势的能力，故应当保持一定的“价格中性”，不去主观判断股票是上涨还是下跌，避免在股价出现较明显下跌的情况下，因不能及时减持完毕而对各方当事人造成现实利益损失。实际上，在资产管理人进行处置过程中，目标公司的股票价格基本上没有大的波动，达到了减持过程尽量不对二级市场造成冲击的理想效果，且最终成交价格基本维持在每个交易日的最高点，对双方当事人而言，均实现了利益的最大化。
