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上半年中央和地方财政收入双双下滑，且财政赤字扩张力度比去年下半年减弱，给上半年财政支出造成拖累。和预算增速相比，上半年一般公共预算和政府性基金两本账财政支出少支出1.8万亿元，相当于上半年GDP的3%，下半年财政政策需要发力追赶。二十届三中全会召开后，宏观政策力度开始加大，有助于下半年名义GDP增速回升并带动财政收入增速改善，但全年财政收入可能仍然大幅低于预算。如果不追加预算赤字，我们估计下半年两本账财政支出增长5%左右，低于预算增速。假设增发1万亿元国债，可提升下半年两本账支出增速5个百分点，8月和10月将是全国人大常委会批准增发国债的可能时间窗口。
一般公共预算收入和政府性基金收入双双下滑。上半年，一般公共预算收入同比下降2.8%，政府性基金收入同比下降15.3%。一般公共预算收入下滑主要受税收拖累，原因在于经济增速放缓、减税延续以及特殊因素影响。非税收入增长较快，国有资源资产有偿使用收入贡献最大，一些地区罚没收入增长也比较高。政府性基金收入下滑主要受土地出让收入拖累。上半年中央和地方财政收入双双下滑，背后原因不同。中央财政收入主要受税收下滑拖累，对上半年税收下滑拖累较大的出口退税全部由中央财政承担。地方财政也受税收下滑拖累程度小于中央财政，而且非税收入高增长为地方财政带来补充，但是土地出让收入大幅下滑给地方财政造成拖累。财政赤字扩张力度比去年下半年减弱。5月17日，中央财政开始发行超长期特别国债，带动国债发行加速，上半年国债净融资规模高于去年同期。但是地方债净融资规模大幅低于去年同期。今年财政预算安排一般公共预算和政府性基金两本账财政赤字合计比去年增加2.25万亿元。但是，上半年两本账财政赤字同比仅增加1936亿元，比去年下半年两本账财政赤字同比扩张1.5万亿元左右力度明显减弱。今年财政预算安排的广义财政赤字扩张有待进一步落实。财政收入不及预算，叠加财政赤字扩张不足，给上半年财政支出造成拖累。上半年，国债发行增加支持一般公共预算赤字扩张，一般公共预算支出实现正增长。但是，地方专项债发行滞后拖累政府性基金赤字扩张，政府性基金支出跌幅加大。一般公共预算和政府性基金支出两本账合计支出比预算增速少支出1.8万亿元，相当于上半年GDP的3%。经济增长5%左右仍是今年重要政策目标。二十届三中全会强调，坚定不移实现全年经济社会发展目标，预计宏观政策力度开始加大。货币政策方面，央行全面降息，六大行大幅下调存款利率。财政政策开始落实支持大规模设备更新和消费品以旧换新政策。我们预计下半年经济增长动能改善，通胀温和回升，名义GDP增速可能见底回升，有助于下半年财政收入增速改善。如果经济不达预期，下半年不排除再次追加预算的可能。即使考虑政府收入改善，全年财政收入增速可能仍然低于预算。如果不追加预算赤字，预计下半年两本账财政支出同比增长5%左右，低于完成预算增速所需要的17.5%的增速。考虑当前居民和企业部门收入和预期偏弱，如果经济增长不达预期，除了完成年初财政预算赤字外，可能需要财政发挥更大作用，增加预算赤字。假设增发1万亿元国债，可提升下半年两本账支出增速5个百分点。如果下半年全国人大常委会再次批准增发国债，8月和10月将是可能的观测时间窗口风险提示：经济形势存在不确定性，宏观政策存在不确定性。
一般公共预算收入和政府性基金收入双双下滑。上半年，一般公共预算收入同比下降2.8%，较去年回落，且低于今年的预算增速3.3%（图表1）；政府性基金收入同比下降15.3%，跌幅较去年扩大，大幅低于今年的预算增速0.1%（图表2）。![]()
一般公共预算收入包括税收收入和非税收入，上半年一般公共预算收入主要受税收收入下滑拖累，非税收入增长较快。今年上半年，税收收入同比下降5.6%，非税收入同比增长11.7%（图表3）。近年来，税收收入和非税收入增速存在着此消彼长的关系。税收下行压力大的年份，地方政府有更强意愿寻求非税收入缓解财政压力。一般公共预算收入中，税收收入占比远高于非税收入。2023年税收收入约占84%，非税收入约占16%（图表4）。因此，一般公共预算收入增速受税收影响更大。![]()
上半年税收下滑受到经济增速放缓、减税延续、以及特殊因素的影响。首先，今年以来名义GDP增速进一步放缓，加剧税收下行压力。上半年，名义GDP同比增长4.1%，较去年全年增速4.6%进一步放缓（图表5）。税收增速和名义GDP增速存在正相关关系（图表6）。2020年以来，国内经济遭受疫情冲击，经济下行压力加大，税收收入多次出现负增长。今年以来名义GDP增速继续下行，给税收带来下行压力。![]()
其次，今年继续延续和落实减税降费政策，延缓了税收回升。去年8月开始，财政部联合多部门发布公告，明确延续优化多项税收优惠政策，大部分税收优惠政策将延续到2027年底（图表7）。去年底中央经济工作会议[1]提出，“落实好结构性减税降费政策，重点支持科技创新和制造业发展”。![]()
此外，税收下滑还受到去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的减税政策翘尾减收等特殊因素扰动。财政部测算，扣除去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的减税政策翘尾减收等特殊因素影响后，上半年一般公共预算收入可比增长1.5%左右[2]。分税种看，增值税、企业所得税、出口退税对上半年税收拖累最大。上半年，税收同比减少5581亿元。其中，增值税收入同比减少2103亿元，企业所得税同比减少1475亿元，是降幅最大的两个项目；出口退税同比增加1432亿元，但出口退税增加减少税收收入，出口退税增加也给税收造成较大拖累（图表8）。由于出口退税全部由中央财政承担，税收下滑总体上给中央财政收入带来的拖累大于地方。![]()
非税收入增长较快，国有资源资产有偿使用收入贡献最大。上半年，非税收入同比增长11.7%。财政部不公布非税收入月度分项数据。从部分省区财政部门对非税收入实现高增长的解释看，地方政府盘活存量国有资源资产对非税收入增长贡献较大，罚没收入增速也比较高。根据吉林省财政厅发布的财政收支简报[3]，上半年，全省非税收入226.6亿元，同比增长30.2%。其中，国有资源（资产）有偿使用收入101.7亿元，增长50%，主要是各地加大资源资产处置力度的拉动；罚没收入31.5亿元，增长54.1%，要是网络赌博、网络诈骗等公安大案要案，以及纪检监察等罚没收入集中缴库；政府住房基金收入26.4亿元，增长48.5%，主要是公积金增值收益增加。根据江苏财政厅发布的一般公共预算收支完成情况[4]，1-5月江苏省非税收入1100亿元，增长27.2%。增幅较高主要是各级多渠道盘活国有资源资产形成的收入，包括行政事业性国有资产出租、出借、处置收入以及市政公共资源有偿使用收入等。非税收入八成以上增量来自国有资源资产类非税收入增长。受非税收入带动，上半年地方一般公共预算收入增长快于中央。上半年，中央一般公共预算收入同比下降7.2%，地方一般公共预算本级收入同比增长0.9%（图表9）。一方面，出口退税全部由中央承担，出口退税增长主要给中央财政收入造成拖累。另一方面，非税收入90%为地方收入（图表10），非税收入高增长给地方财政收入带来补充。![]()
政府性基金收入下滑主要受土地出让收入拖累。上半年，政府性基金收入同比下降15.3%，延续过去两年负增长，且跌幅比去年扩大。政府性基金收入下滑主要受土地出让收入下滑拖累，上半年国有土地使用权出让收入同比下降18.3%（图表11）。政府性基建收入下滑加剧地方财政紧张。由于国有土地所有权出让收入主要是地方政府收入，国有土地所有权出让收入下滑主要给地方财政收入带来下行压力。上半年，中央政府性基金收入同比增长8.4%，地方政府性基金本级收入同比下降17.4%（图表12）。![]()
尽管影响因素有所不同，上半年中央和地方财政收入都出现负增长。上半年，一般公共预算和政府性基金两本账收入合计，同比下降4.8%（图表13）。其中，中央两本账收入合计同比下降6.7%，地方两本账本级收入合计同比下降3.6%（图表14）。中央财政收入主要受税收下滑拖累，地方财政虽然有非税收入弥补，但是土地出让收入下滑也造成额外拖累。![]()
上半年财政收入下滑的同时，财政赤字扩张力度也比去年下半年减弱。根据今年“两会”期间公布的财政预算，今年财政预算安排的广义赤字率较去年扩大1.4个百分点[5]，其中一般公共预算和政府性基金两本账财政赤字合计比去年增加2.25万亿元。但是上半年两本账财政赤字同比仅增加1936亿元。而去年下半年两本账财政赤字同比扩张1.5万亿元左右。（图表15）上半年财政赤字扩张力度减弱，受地方债发行进度偏慢拖累。上半年，政府债券净融资低于去年同期（图表16）。5月17日，中央财政开始发行超长期特别国债，国债净融资明显加速。上半年国债净融资规模高于去年同期（图表17）。但是截至6月末，地方债净融资规模仍然大幅低于去年同期（图表18）。![]()
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财政收入不及预算，叠加财政赤字扩张不足，给上半年财政支出造成拖累。国债发行增加支持一般公共预算赤字扩张，一般公共预算支出实现正增长。上半年，一般公共预算赤字较去年同期扩张，同比增加5968亿元（图表19）。因此，尽管一般公共预算收入上半年同比下降2.8%，一般公共预算支出增速仍然为正，同比增长2%。但是一般公共预算支出增速仍然较去年放缓且低于预算（图表20）。![]()
地方专项债发行滞后拖累政府性基金赤字扩张，加大政府性基金支出跌幅。上半年，政府性基金赤字较去年同期收缩，同比减少4032亿元（图表21）。政府性基金赤字同比收缩导致政府性基金支出跌幅比政府性收入跌幅更大。上半年政府性基金赤字同比下降17.6%，较上年跌幅扩大，且大幅不及预算（图表22）。![]()
中央财政支出大幅增长，但是地方财政支出跌幅加大。上半年，中央一般公共预算和政府性基金两本账支出合计同比增长9.9%，增长较快；但是地方两本账本级支出同比下滑4.2%，大幅下跌（图表23）。上半年财政支出比预算少支出1.8万亿元。2023年中央本级支出占两本账支出11%，地方占89%（图表24）。全国财政支出涨跌主要由地方财政支出决定。上半年，全国两本账支出合计同比下降2.8%，和预算增速7.9%相比，少支出1.8万亿元，相当于上半年GDP的3%。![]()
经济增长5%左右仍是今年重要政策目标。二十届三中全会[5]强调，“坚定不移实现全年经济社会发展目标”。今年政府工作报告[6]提出“国内生产总值增长5%左右”。上半年GDP同比增长5%，其中1季度同比增长5.3%，2季度同比增长4.7%。我们估计，如果全年GDP增速要达到5%左右，需要下半年两个季度环比增速达到1.4%左右，年化增速达到5.6%左右。今年上半年两个季度年化增速4.5%。全年实现5%左右的增长目标需要下半年环比增速明显加快。三中全会后宏观政策开始加大，将对下半年经济增长起到提振作用。7月30日，政治局会议分析研究当前经济形势和经济工作。会议指出，宏观政策要持续用力、更加给力。要加强逆周期调节，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策，加快全面落实已确定的政策举措，及早储备并适时推出一批增量政策举措。要加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全能力建设，更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新。要优化财政支出结构，兜牢“三保”底线。货币政策方面，央行全面降息，六大行大幅下调存款利率。7月22日，央行下调公开市场操作利率10个bp，当天同步下调1年和5年LPR利率以及SLF利率各10个bp。7月25日，央行下调MLF利率20bp（图表25）。今年2月央行降息仅下调5年期LPR，其他政策利率未作调整。7月全面降息有助于进一步降低融资成本。7月25日，六大行再次下调存款利率，其中活期存款利率下调5bp，各期限定期存款利率下调20bp，为过去几年整体降幅最大的一次（图表26）。银行存款利率下调有助于降低银行负债端成本，避免银行净息差进一步压缩。![]()
财政政策开始落实支持大规模设备更新和消费品以旧换新政策。7月25日，发改委和财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的通知[7]，安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新（图表27）。中央财政安排资金支持大规模设备更新和消费品以旧换新有助于促进制造业投资和提振消费。![]()
预计下半年名义GDP增速回升。我们预计，下半年经济增长动能改善，GDP同比增长5%左右（图表28）。经济增长动能改善有助于通胀温和回升，预计GDP平减指数增速延续回升态势，名义GDP增速可能企稳回升（图表29）。名义GDP增速回升也将有助于下半年财政收入增速改善。![]()
即使考虑下半年政府收入可能改善，全年财政收入增速可能仍然低于预算。我国财政收支基本原则仍然是“以收定支”，除非大规模追加预算赤字，财政收入低于预算通常导致财政支出低于预算。上半年，一般公共预算收入和政府性基金收入比预算少收1万多亿元。即使考虑下半年财政收入增速可能好于上半年，下半年两本账财政收入可能仍然低于预算，全年财政收入也将低于预算。考虑实际赤字可能低于预算，财政支出可能比预算低更多。按照往年经验，一般预算赤字实际值和预算偏离不大，但是政府性基金赤字实际值往往低于预算。2022年，政府性基金赤字实际值比预算低7644亿元，2023年实际值比预算低9159亿元。考虑这一因素，财政支出可能比预算低更多。我们假定下半年一般公共预算同比零增长，政府性基金收入同比下跌12%，政府性基金赤字实际比预算低5000亿元，如果不追加预算赤字，预计下半年两本账财政支出同比增长5%左右，低于预算17.5%的增速（图表30）。![]()
去年10月全国人大常委会批准中央财政增发1万亿元国债，对去年底和今年初经济增长起到提振作用。去年10月24日，第十四届全国人大常委会第六次会议批准了国务院增发国债和2023年中央预算调整方案[8]，允许中央财政在四季度增发10000亿元国债，作为特别国债管理，2023年财政赤字由38800亿元增加到48800亿元，赤字率由3%提高到3.8%左右。如果经济增长不达预期，今年下半年财政政策或有必要再次追加预算，发行新增国债。考虑当前居民和企业部门收入和预期偏弱，如果经济不达预期，可能需要财政政策发挥更大的作用，增加预算赤字。我们注意到，7月底政治局会议明确提出，及时储备并推出一批增量政策举措。如果今年下半年财政收入继续下滑或者地方债发行迟迟不能跟上进度，追加预算赤字发行新增国债也是财政政策更好的选项。去年下半年一般公共预算和政府性基金两本账支出合计接近20万亿元，如果今年增发1万亿元国债，可提升下半年两本账支出增速5个百分点。如果增发国债，8月和10月全国人大常委会将是可能的时间窗口。全国人大常委会一般在偶数月份召开会议。由于从批准国债增发到国债发行再到项目落地存在一定时滞，如果全国人大常委会12月批准增发国债，对提振今年经济作用有限。下半年全国人大常委会如果再次批准增发国债，8月和10月将是可能的时间窗口。经济形势存在不确定性。二十届三中全会以来，宏观政策力度加大，但内外需仍然面临较大不确定性。如果居民和企业收入和信心不能得到提振，内需可能进一步下滑。今年出口增速回升，但是贸易摩擦风险也在加大，可能面临更多经济体对中国商品加征关税。
宏观政策存在不确定性。宏观政策有可能保持定力，对短期经济增速下滑有更大容忍度。全年实际GDP增速有可能低于5%，名义GDP增速也有可能低于我们预期。
[1]http://www.news.cn/politics/leaders/2023-12/12/c_1130022917.htm
[2]https://gks.mof.gov.cn/tongjishuju/202407/t20240722_3939942.htm
[3]http://czt.jl.gov.cn/zwgk/czsj/202407/t20240719_3263921.html
[4]https://czt.jiangsu.gov.cn/art/2024/6/14/art_77318_11271106.html
[5]参见我们 3 月 5 日发布的宏观报告《被忽视的广义预算赤字扩张》。
[6]https://www.12371.cn/2024/07/18/ARTI1721291343859528.shtml [7]https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202403/content_6939153.htm [8]https://www.ndrc.gov.cn/xxgk/zcfb/tz/202407/t20240725_1391941.html
[9]https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202310/content_6911380.htm
证券研究报告:《上半年财政政策力度不强，下半年如何追赶？》
报告发布日期：2024年8月1日
报告发布机构：西部证券研究发展中心
分析师：边泉水
分析师执业编号：S0800522070002
邮箱：bianquanshui@research.xbmail.com.cn
分析师：刘鎏
分析师执业编号：S0800522080001
邮箱：liuliu@research.xbmail.com.cn
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