2024年12月10日—12月11日，“万千流变，一如既往”2024甲子引力年终盛典在北京中关村国家自主创新示范区展示中心举办。

本次大会由「甲子光年」主办，并得到了中关村科学城管理委员会的指导与支持。大会开幕式、科学论坛、人工智能与新质生产力论坛、闭幕式共吸引了3000+人次到场参会，60万+人次线上观看。

在圆桌对话《创新驱动：科技投资的变革与策略》中，深创投集团华北投资部负责人周军作为嘉宾主持人，围绕今年一级市场的科技投资中的变革与策略，深度对话了光速光合合伙人蔡伟、新鼎资本合伙人尚靖旗、普华资本管理合伙人蒋纯、明势创投合伙人焦腾。

几位嘉宾讨论了中国风险投资市场的当前状况、挑战及未来方向。在嘉宾眼中，科技创新对推动中国高质量发展具有关键作用。面对募资困难和企业估值压力等挑战，嘉宾们分享了各自机构通过聚焦早期投资、构建专业化团队以及紧跟政策导向来适应市场变化的策略，以及对投资项目评估的新维度包括深入理解国家政策和重视技术创新能力等。

新鼎资本合伙人尚靖旗表示，高风险高收益的市场环境要求专业的投资策略，并以参与新能源汽车、自动驾驶等项目的投资经历，强调了全球产业趋势把握对科技创新投资的重要性。在尚靖旗看来，过去一年是孕育巨大投资机会的一年，尽管目前市场悲观，但新鼎资本对未来趋势还是抱有相当积极的预期。

明势创投合伙人焦腾介绍了明势在人工智能、具身智能、智能电动车和芯片半导体四大领域的投资。焦腾指出，尽管面临诸多挑战，这些领域仍展现出巨大发展潜力。他强调，基于深度研究的投资策略能带来超额回报，特别重视团队成员的年轻、学习能力及敢于承担风险的精神。最后，他对云计算和未来投资机会持乐观态度，对人工智能领域的快速发展充满信心。

光速光合合伙人蔡伟认为，尽管行业整体较为冷清，但机构本身并未调整其投资策略，今年的投资项目数量与去年持平。他特别提到国家政策在投资硬科技项目中发挥了重要的指导作用。他强调，当下对目标公司的稀缺性和行业壁垒的要求，使得投资标准变得更高，同时也在更多地关注增长潜力大的新兴赛道的投资机会。

普华资本管理合伙人蒋纯认为创新和变革既是投资机构生存的土壤，也是对自身的根本要求。在这个变革的时代，要抓住变革的机会，更需要投资机构自身的成长和革新。要适应新的政策和市场条件，建立新的项目判断标准和募投管退体系。表达了对创投市场的积极看好，特别是以空天海为代表的先进制造、半导体产业链、人工智能、新能源等硬科技领域的发展，普华资本并为此储备了充分的可投资金。

深创投集团华北投资部负责人周军作为嘉宾主持人，总结了投资行业的发展趋势，特别强调了国家对硬科技领域的重视及战略支持。他指出，尽管行业在募资和投资选择方面面临挑战，但科技创新和高质量发展已成为国家战略，对创投行业提出了更高的要求。他还提到了投资策略的变化，特别是在硬科技项目投资方面，强调了专业性和评估标准的更新，以及团队合作和专业化的重要性。

以下是本场圆桌的交流实录，「甲子光年」整理删改：

周军（主持人）：过去一年对创投行业而言，无疑充满了挑战。我们见证了创投行业在中国25年的发展历程中，首次从国家层面获得如此高度的重视。科技创新作为引领中国高质量发展的关键，已经上升为国家战略，这是前所未有的。

创投对科技创新和新质生产力的推动作用，已成为国家共识，这也意味着该行业的发展已经提升到了战略层面。在过去一年中，我们目睹了国家密集推出了一系列支持资本市场和创投的政策，例如创投十七条和并购六条等。

然而，即便在这样的政策支持下，我们的行业在去年还是面临了巨大的压力。投资行业的募、投、管、退四个环节，一直被视为难以逾越的四座大山。一级市场的资金流入有限，投资环境承受经济压力，优质的投资标的难以寻找，难以进行投资。

在管理方面，除了帮助那些陷入增长瓶颈或资本运作障碍的企业之外，我们还面临着基金LP日益提高的要求，包括合规性要求和产业落地支持要求。从退出机制来看，上市之路依然艰难。

由于时间有限，我将把问题集中到投资这一核心环节上，特别是在年底，我们面临提交报告和总结的时刻。

1.谈亮点与遗憾

周军：首先，我想请每位嘉宾在介绍自己机构的同时，分享一下您认为自己基金今年做得好的地方，或者在投资工作中的亮点是什么，以及一年来有哪些遗憾之处？

蔡伟：我是光速光合的蔡伟，光速光合成立于2011年，专注于中国科技领域的早期投资。我们管理着规模达200亿人民币的资金池，重点关注绿色科技新能源、硬科技、人工智能、医疗科技等领域。周总已经对今年的趋势、难点和挑战进行了深入的分析。

对我个人而言，今年光速光合并没有太大变化。我们的愿景始终是成为一支有温度的基金。我们希望与创业团队共同成长，因为创业之路充满艰辛。今年行业整体较为冷清，因此“有温度”这一概念对我们而言有了更深层的意义，我们的投资理念和温度保持不变。

我查看了今天的最新数据，我们今年的投资项目数量与去年持平，去年我们发出了多少投资意向书，今年同样发出了相同数量，没有变化。尽管行业可能正在经历一段冷却期，但对我们来说，这也是一个机遇。我们有机会以更合理的估值投资于更优质的公司，并且可以探索新的方向。

尚靖旗：新鼎资本成立于2015年，迄今为止已投资超过90家企业，并成功推动20家公司上市。我们的投资重点涵盖芯片、半导体、人工智能、新能源、生物医药、低空经济以及商业航天等领域。

过去我们投出了人工智能第一股、氢能第一股、国产CPU第一股以及造车新势力等，明年我们已投的智能驾驶新势力也会陆续上市，我们是目前国内机构中在光刻机领域布局最多的机构之一。今年，我们在低空经济、算力和人工智能领域进行了积极部署。

今年我们发现市场机会依然丰富，甚至特别多的捡便宜机会，尽管市场普遍预期较为悲观，但真理往往掌握在少数人手中。在市场普遍乐观时，反倒是最大风险，许多投资标的的估值可能已经攀升很高。

产业前瞻一年展望2025科技元年，是四个元年：推理算力的元年，AI应用的元年，人形机器人元年，高阶自动驾驶元年。

蒋纯：我们是普华资本， 2004年成立，今年举办了20周年庆典。我们的投资方向有硬科技、医疗和消费领域。其中硬科技主要包括以空天海为代表的先进制造、半导体、新能源和AI等方向。今年，我们主要完成了几项重要事务：首先，我们成功募集了两个主要基金——中小企业发展二期基金和PE基金，资金规模均以数十亿计。加上原有资金，我们的资金储备相当充足，因此今年的投资额也相对较大，大约二十几个亿，主要集中在前面说的几个我们长期看好的领域。

其中，先进制造领域的投资较往年有所增加，尤其是空天海领域，预计今年的投资比重将进一步提升。半导体领域，我们将更多地关注新技术和上游零部件。新能源领域，我们更倾向于投资储能技术和新能源中的新技术。AI领域今年也是我们投资的重点。

正如大家之前提到的，环境的变化对大家都提出了很多新的挑战。但困难时期往往孕育着希望。因此，尽管当前面临诸多挑战和转型压力，我们今年的投资额仍在增加，这表明我们对未来依然充满信心。

焦腾：今年，我们见证了许多新的变化。首先，我们明势创投即将完成新一期美元基金和人民币基金的最终募集工作。在国际与国内环境的波动中，我们成功吸引了几个重要的国家主权基金的投资，同时在欧洲、东南亚及日韩地区也获得了更多的资金支持。

在投资领域，我们一直专注于四个主要方向。第一个是新能源领域的智能电动车，其中我们作为理想汽车的独家天使投资人，连续参与了七轮融资。第二个方向是高端制造，以机器人技术为核心；第三个方向是半导体，以车载芯片为主导；最后一个方向是软件科技，以人工智能为核心。

今年，这些领域都展现出了许多令人振奋的进展。例如，理想汽车重新确立了国内造车新势力的领先地位。机器人领域，以人工智能为动力的具身机器人技术为行业带来了巨大的机遇，我们早期投资的一系列企业已经走在了行业的前列。在半导体领域，过去一年多时间里，我们作为国内车载通信和自动驾驶领域的天使投资人，首轮领投的包括裕太微、知行科技等已经陆续完成IPO。在人工智能领域，我们也是国内领先AI大模型公司MiniMax的早期领投者，并持续追加投资，目前这些企业已成为行业的佼佼者。此外，我们早在2018年就领投了目前AI搜索领域的领先企业秘塔AI，并且自今年上半年开始，明势在几年前布局的低空经济领域也开始爆发式发展。

当然，最引人注目的是整个人工智能领域的范式转变。展望未来，我们的投资布局将更加聚焦于人工智能领域。大致情况就是这样。

2.谈打造专业化团队

周军：我的第二个问题将从两个近期事件谈起。首先，我从一位投资经理那里得知，上周有一个知名的天使投资机构在网上举办了一场项目路演，吸引了全国超过一千名投资经理的关注，他们通过论坛路演寻找新的投资项目。其次，上周国务院国资委、国家发展改革委联合出台政策措施，支持中央企业发起设立创业投资基金，重点投早、投小、投长期、投硬科技。

这种早期投资、小型企业和硬科技投资的趋势，目前似乎已成为国内创投界的共识。当然，我们这些在座的基金投资人之前就已经积累了丰富的早期投资和硬科技领域的经验。现在我想问的是，过去许多基金的投资策略很大程度上是由其LP的资金来源属性决定的，而投资人的偏好和专业能力只是其中的一部分。

在当前的背景下，无论是何种类型的基金，包括大规模的政府引导基金，都要求进行早期投资、小型企业投资、硬科技投资和长期投资。对于那些之前专注于早期项目投资的机构，你们如何看待这一投资风格的转变？你们是否感到寻找早期项目资源的压力？

毕竟，我们都知道，硬科技领域非常广泛，每个领域都可以进一步细分为许多交叉科学的细分方向，这对我们的专业化投资能力提出了巨大的挑战。作为团队合伙人和管理人，你们将如何构建一支专业化的硬科技投资团队？

蔡伟：非常好的问题，我们自身也在密切关注国家对早期和硬科技领域的重点投资。光速光合正是凭借早期投资硬科技起家的，至今已在这个领域深耕超过10年。例如，十年前投资的中际旭创，如今已发展成为全球领先的光模块公司，目前市值已超过1400亿元。

之前提到硬科技，确实，硬科技并非仅限于中国，它在全球范围内都有应用。因此，必须具备全球视野来审视技术发展的脉络以及全球客户对技术的定义和最终产品的定位，这也有助于我们投资到行业最前沿的公司。

比如我们在AI领域早期投资了大模型公司智谱，光速美国也投资了Stability.AI等全球知名的大模型公司，光速的全球平台让我们及早洞察到全球范围内大模型领域的重要变革，并基于此提前布局。因此，全球视野对于投资至关重要。

接下来，我想回应关于项目源和专业化团队的观点。我们相信，只有建立专业化团队，才能有效缓解项目源的焦虑。光速光合的合伙人团队都拥有理工科背景，并且在各自领域有着丰富的行业经验，曾在英特尔、飞利浦、阿里巴巴等业界巨头工作过。经过十多年的投资实践，积累了丰富的经验，能够准确把握投资时机和技术趋势。

同时，我们的投资团队由世界顶尖大学的博士组成，他们在相关产业中有丰富的工作经验。例如，与我合作密切的投资副总裁是哥伦比亚大学固态电池专业的博士，并且曾在华为工作。有了这样强大的合伙人基础和一线投资团队，我们既能做出精准的行业判断，又能深入接触与行业紧密相关的前沿产业链。这样的团队结构我们认为是相当完善的。

正是基于这样的团队，我们在项目源方面采取了多种策略。每个人都有自己获取项目的方式，正如周总提到的国家政策，我们也在积极挖掘国家重点项目和重点研发计划中适合光速光合早期投资的领域。在这些领域中，我们相信还有巨大的潜力等待我们去发掘。

尚靖旗：我们认早期阶段投资，尤其是小额投资，风险较高，但潜在收益也相应较大，这对我们提出了更高的专业要求。例如，我们曾参与了小鹏汽车的A轮融资，即将上市的自动驾驶企业希迪智驾、以及光通信芯片等。实际上，这需要我们对全球产业趋势和行业发展以及相关企业竞争有深刻的理解和把握。

我们的公司已经组建了多个专业团队，专注于芯片、半导体、人工智能、商业航天和新能源等关键领域。我们致力于对所关注领域每一家初创公司进行评估，同时，对于那些已经获得其他机构投资的公司，我们也会进行筛选。我们的目标是在我们擅长的主要领域中，不错过任何一家有潜力的优质公司。

蒋纯：我的观点，目前的融资市场处于买方市场，所以可能这个项目源的问题并不存在焦虑。然而，市场波动确实增加了我们的投资压力和决策难度。幸运的是，早期、小额投资以及专注于硬科技领域对我们而言并不陌生，我们已经遵循这一策略多年。

我们所投资的节点大多处于前三轮，大约占到七八成，而这些项目的发展状况目前看来都是不错的。特别是自2019年以来，我们一直专注于四个领域和三个方向的投资：四个领域就是刚才说的先进制造、半导体、新能源和人工智能。三个方向则是：一是“老方法解决老问题”，也就是国产替代：因为供应链安全问题而被迫重新建立自己的技术基础；二“新方法解决老问题”，也就是虽然我们被卡脖子。但随着科技的进步，我们有能力找到解决这些瓶颈问题的创新途径；最后是“新方法解决新问题”，因为世界在不断进步，在许多领域，中国实际上已经走在世界前列，处于无人区，因此会遇到许多新问题，需要我们用新方法来解决。

我们认为，这些领域是创新最为密集的地方，也是创业企业最容易取得成功的地方。早期、小额投资意味着要关注那些大公司尚未察觉的新领域，这些领域为创业公司提供了机会。我们不断思考和研究这些问题，从中发掘新的项目。近年来，这一策略并未改变，我们一直在坚持这样的原则，稳步前行。

周军：您在专业化团队培养这块有什么做法？

蒋纯：今天阅读了一篇很有共鸣文章，说机构应当优先考虑赛道或者说β，因为这个对了，就不易犯下重大错误。

我联想到我们科研中的课题组运作模式：有经验的导师确定研究方向，学生则沿着这一方向深入探索。就我个人的观点，这可能也适用于我们投资的团队组织模式。合伙人多专注于战略和赛道方向的思考，这与科研中导师的角色不谋而合。而团队成员则如同博士生和硕士生，追随导师的指导，不断向前推进和开拓。

在这个过程中，年轻的同事逐渐形成自己的见解，就像博士生一样，他们开始独立思考，逐步成长壮大。这是我们目前采取的方法，目前看来，这种方法已经取得了显著的成效。

焦腾：关于周总提出的项目源问题，我们机构自成立以来的十年间，始终专注于科技领域的早期研究与投资。正如之前所述，我们成功把握了过去十年间每一轮最大的机遇，并且总是在最初期就投资了那些表现最出色的项目。这一点至关重要，得益于我们对市场的深入研究。例如，十年前，当大多数人对国产车、新能源车以及增程式产品形态持怀疑态度时，我们已经开始了对理想汽车等项目的投资。同样，在大模型领域，当我们投资MiniMax时，ChatGPT还未出现。

这也回应了周总的问题，我们不建议团队参与公开的水上路演，因为那里有成百上千的机构在聆听，这并非我们的策略，也不是我们的优势所在。我们更倾向于基于深度研究来开展工作，这正是我们为出资人带来超额回报的关键。

其次，关于团队建设，我们实际上经历了一个逐渐聚焦的过程。我们曾尝试过师徒制，寻找特定专业背景或来自特定产业的人才。但随着我们策略的调整，我们更倾向于选择那些年轻、学习能力强、不局限于特定方向或行业的成员。我们有许多这样的案例，他们能够避免“灯下黑”的问题。例如，在投资汽车行业时，如果我们仅仅寻找有汽车行业背景的人，他们很可能会认为没有机会。这类情况在我们这里屡见不鲜。因此，我们更倾向于选择那些年轻、学习能力强，并且敢于承担风险的人才。

这是我们与许多其他机构的不同之处。特别是在当前市场上，人民币基金越来越多，确定性成为一种共识。然而，在我们看来，确定性可能是最不确定的因素。但是，从长远来看，现在布局那些基于我们深度研究的不确定性领域，我们认为这些才是更加确定的。

这就是我们团队的现状，也是我们策略的具体体现。

3.谈新的投资策略

周军：接下来的问题将探讨具体的投资策略。我想请教嘉宾，作为投资经理或决策项目的投委会成员，您如何看待硬科技领域的项目？在评估新项目投资逻辑时，您是否注意到任何新的变化？例如，目前许多投资机构在审视项目时，首先会考虑其是否符合硬科技的标准，然后评估其是否代表未来科技的发展方向，以此来判断项目的吸引力。请问各位嘉宾，在挑选具有独特特点的新投资标的时，您目前有哪些新的考量维度？

蔡伟：我认为深入理解硬科技和产业政策至关重要，因为它们构成了中国基础产业的核心。缺乏这种理解，投资工作将难以顺利进行。具体到硬科技领域，我们注意到今年出现了一些变化。首先，我们更加关注那些增长潜力大的新兴赛道，而不是那些已有上市公司，且竞争激烈的行业。我们更倾向于寻找那些尚未被广泛认识，但有可能成为行业领头羊的公司。

其次，我们的评估标准也在提升。我们会评估一个项目是否具有足够的稀缺性——如果太多人能够做同样的事情，那么它可能不会吸引到我们。我们还会考察其壁垒是否足够坚固，这是我们做出判断的关键因素。实际上，投资者往往偏好那些尚未被广泛了解的领域，因为这样可以以较低的估值获得更高的所有权比例。当行业迎来人声鼎沸时，退出就会更容易，估值也会更高。但实际操作起来颇具挑战。

对于硬科技，理解国家政策同样重要。以长时储能为例，尽管新能源领域面临诸多挑战，但我认为长时储能仍是一个至关重要的领域。我们关注了一家生产液态金属电池的公司，除了其长循环寿命和安全性外，最大的亮点是未来有可能实现每度电成本仅需0.1元。考虑到新能源发电，如光伏的成本在0.1元到0.2元之间，整个新兴电力运营成本可能降至0.3元，这在经济性上可能比传统的煤电更具优势，并且更加灵活。

这解决了新能源发展中的关键问题，会为行业带来了许多新的机遇和可能性。尽管公司目前还处于早期阶段，成本较高，但考虑到初步的客户订单，我们仍然决定投资。我们希望能投到那些在未来赛道中有可能成为行业领头羊的潜力公司。

尚靖旗：我们审视一家新质生产力公司时，首先关注的是它是否能够解决我国当前某些领域科技的瓶颈问题。其次，我们评估其商业模式的潜在市场规模，以及谁将是其消费者，还有其未来发展的潜力。第三点，我们需要关注公司自身的技术壁垒、核心竞争力以及市场优势的强度。第四点，分析国内外同行业的竞争状况也是至关重要的，此外，企业内部人员的情况也是需要考虑的因素。实际上，如果从一开始就能清晰地考虑这些因素，那么这个项目未来的成长空间和投资价值就已经有了初步的判断。

蒋纯：前面几位嘉宾说的我都同意，我再补充两个近年来新增的变化点。

一是，我们需要更多学习和在投资中考虑政策的导向因素。这不仅是投资机构的站位问题，也是市场问题。因为政策导向会关系到上市标准，上市标准就像教育领域的“高考指挥棒”，影响着整个教育体系——我们同样需要理解政策，才能培育出未来能够成功上市的企业。这是我们必须面对的现实。

二是我们投资的判断标准需要重构。过去，我们总是以上市为标准来评估企业是否应该投资。然而，今后明显直接IPO数量不会再有那么多，而如果我们的投资金额不相应减少的话，就必须要考虑更多样化的退出路径。比如并购，比如重组，这些退出路径，以终为始的看，都会对标的有着和以IPO为终点的企业有着不同的判断标准、不同的审美取向。我们需要学习、了解和适应这样新的形势，重构自己新的投资决策体系。

事实上，海外成熟市场也有类似的情况，正好我们也有海外分支，我们在比如欧洲看到的项目，世界顶尖大学孵化的项目，国内的同事看着就觉得估值异常低廉，为什么？因为他们的退出策略并非追求上市，而是达到一定阶段便出售，所以估值就不会太高。所以现在市场上有一些项目就会经历这么一个估值重估的过程。

总之，这两方面的变化，会让我们在投资委员会决策时需要考虑更多的视角，更多元的评估角度，才能确保决策的可靠和投资的收益。

焦腾：在投资标准和选择上，我们保持着严格的纪律。首先，我们会前瞻未来世界的发展趋势，优先选择那些有望在未来颠覆行业的赛道。例如，像电动汽车、AI大模型以及具身智能等领域，都是当前备受关注的创新方向。一旦确定了这些具有潜力的赛道，我们将致力于寻找其中最顶尖的竞争者。这一点至关重要，因为在这个竞争激烈的市场环境中，如果不能进入行业前三名，其他选手可能会面临巨大的压力，甚至很快被淘汰。

回顾今年上半年，业界曾热议“百模大战”，当时有超过一百家大模型企业参与竞争，但到了下半年，真正能在市场上站稳脚跟的大模型厂商可能连十家都不到。这与几年前数百家新能源汽车制造商争相涌入市场的景象相似，如今留在牌桌上的也不足十家。这样的事实提醒我们必须保持清醒的认知，避免盲目乐观。

具体到每个投资项目时，我们希望所选中的创业者或创始人不仅要有远大的愿景和非共识性的见解，还应具备清晰预见行业终局的能力。他们需要有能力说服投资人及整个行业相信他们的理念，并且能够证明自己拥有实现这些愿景的实力。这类创业者非常稀缺，因为他们不仅要对未来有着深刻的理解，还需要有强大的领导力来说服他人加入他们的旅程。

周军：谢谢，今天我们四位嘉宾谈了很多自己的真知灼见，我自己也很受教，我想我们会后也多多交流，更多以风险投资这种形式去推动中国的科技产业，做科技产业的服务者，做中国的科技创新的推动者。