记得之前有个新闻，深圳地铁的广告牌出现了给朋友过生日的广告，很显然是“个人”投放的，也很显然价格肯定不高。
出现这种情况唯一的解释就是客户投放量减少了，产生了空档期。
类似分众传媒这种广告投放企业，被认为是经济的旗手，是有道理的。
经济好的时候，商家都在赚钱，自然会想着投放广告赚更多的钱，反过来亦如此。
所以分众传媒的业绩其实好容易估算，都不需要按计算器，他的龙头地位非常稳固，旗下的广告位数量也是知道的，我们也经历过经济低迷和高涨期，所以能够比较精准的判断业绩区间。
更何况还有CTR会公布市场的情况，基本上就能把握一段时间的走势。
正是因为分众传媒属于顺周期股，比较容易出现业绩和估值双击或者双杀。
上面是分众的走势，截图我特意去掉了年份，如果对宏观经济比较了解的朋友，应该一眼就能判断出年份。
所以只要清楚这个逻辑，投资分众传媒的难度和风险，都是比较小的。
我们根据刚发布的三季报来验证一下。
今年前三季度营收92.6亿，同比增长6.76%，归母净利润39.7亿，同比增长10.16%。
今年第三季度营收32.9亿，同比增长4.3%，归母净利润14.7亿，同比增长7.59%。
很明显的增收增利，原因也很简单，有几个大事情。
第一个是促进消费的诸多政策发布，典型的就是以旧换新，平时注意看广告的应该就会发现，家电和汽车企业都有相关的广告。
第二个是奥运会，现在还能看到诸多奥运会冠军的代言广告。
那些新签约代言人的商家，自然要大范围宣传一波代言人，推广一下产品。
第三个是诸多区域性或者短期性活动比较火热。
比如今年出现了不少网红地区，还有暑假的诸多行业复苏，还有这次股市行情催生了诸多基金，我看这段时间电梯里都是基金的推广。
还有现在正好是双十一，电商平台和大品牌早就占据了广告位。
当然基金和双十一是这个月和下个月的事情，跟三季报业绩没关系，就是举类似例子。
那么是不是意味着现在经济就好转了呢？
未必，我们接着看。
对比分众传媒的营收和利润增速，利润的增速要远高于营收，但是费用的增速同样不小。
分众传媒不是生产型企业，也不是技术型企业，所以管理费用不高，研发费用几乎可以忽略不计，主要就是销售费用。
然后公司的有息负债也很少，短期借款只有1.63亿，没有长期借款，所以财务费用一直都是负数。
三季报的销售费用17.29亿，同比增长8.92%，这不但是大头，增速也不小，所以很显然利润的提高不是降费的原因。
其实这么高的销售费用，已经导致营业利润不如去年同期，不过这是另一个话题，回到净利润身上。
那就只有一个可能性，非主业带来了不错的收益，比如投资收益。
上图是分众传媒近三年的其他经营收益，今年的投资收益5.87亿，同比大增79.68%。
看样子“数禾科技”助力不小啊，上半年就赚了1.67亿，下半年接着赚。
但是我看其他经营收益细分科目的时候，发现有个数据很奇怪。
如上图所示，我用红色框出来的，信用减值损失将近1个亿。
以前封控期间，有比较高的信用减值损失是可以理解的，很多客户可能破产或者经营困难。
但是从去年一季度之后，这个负面影响已经消除了，所以去年的信用减值损失是“正数”。
今年一季报也还是正数，第二季度虽然是负数，但是一千万也就不管了，但是第三季度增长到近1个亿，这是不正常的。
只能说明现在的宏观环境依然还不理想，因为意味着很多客户不但付不起尾款，后面也打不起广告了。
所以三季报表面的业绩增长，并不能说明就是整个环境的转折点。
任何行业在低谷的时候，扩张的代价都是最小的，分众传媒也在这样做。
上图是分众传媒近一年的固定资产情况，公司的资产主要就是显示屏。
从去年中报到现在，固定资产就一直在增长，今年尤其增长很快，现在已经6.65亿，去年的时候才5个亿。
也就是9月末相比于年初，固定资产增长了33%，看来分众传媒的市场版图又扩大了。
虽然三季报没有公布员工数量，但是从现金流量表也能看出来，员工规模肯定在扩大。
去年三季报支付给职工的现金是6.73亿，今年三季报是7.44亿，同比增长9%。
在这种时候，不可能给员工涨薪，那就只能是人数增多了。
这可能也是三季报管理费用3.58亿，同比增长14.58%的原因。
看来分众传媒对未来的前景很看好，因为大规模增加了广告位，盈利能力却没有下降。
今年三季报毛利率66.22%，净利率42.15%，创了近几年的新高。
这里面还有一个很重要的原因，现在的客户结构肯定没以前那么优质。
以前的大客户比如滴滴、各种二手平台等等，他们的投放范围大，投放时间也长，但是单价没那么高，有点是回款没问题。
现在不一样，大家平时注意看办公楼电梯里面的广告就知道，会有很多新面孔，或者区域性小品牌。
给他们的优惠力度肯定没有大客户那么多，所以虽然没那么优质，但是有利于提高毛利率，只是会牺牲坏账率。
不过也是值得的，上百亿的营收，一个点的毛利率，那就是上十亿的毛利。
另外一个提高毛利率的方式，就是广告位的优化。
当然位置越好的广告位收费越高，这也是分众传媒一直在做的事情，反正每个城市的好坑位就那么多，未来也不会怎么增长了。
那么广告位优化只有两个方式，一个是低成本拿下小城市的坑位，另一个是从对手那抢优质坑位。
分众传媒的规模在扩大，业绩也在增长，但是现金流却没有跟上来。
三季报经营现金流净额46.48亿，同比下降了12%。
今年的生意比去年好，但是收回的钱比不上去年，坏账风险依然不小。
不过好在现金流比净利润要好，看来目前还是不缺客户的。
而且四季度这个旺季来了，分众传媒今年的业绩是不会差的。
那么问题来了，根据前几天公布的规模以上企业工业数据，利润是同比大幅度下滑的，既然分众传媒是经济的旗手，怎么还反着来了？
正常情况下，企业的业绩出现下滑，或者遇到困难，一般都会优先缩减销售费用，那分众的业绩为什么不下滑？
原因前面其实已经讲了，一个是规模在扩大，另一个是客户结构的调整。
如果关注分众传媒，就应该平时多关注他家广告位的情况，据我有限的调查，现在品牌广告越来越少了，主要集中在日用消费品，还有其他刚需性领域，比如按摩。
这一类行业有个特点，就是抗周期能力强，不管宏观怎么样，日常该买的总归要买。
我昨天才在专栏讲过我对消费品行业的看法，你觉得以现在的情况，分众传媒真的能一直保持增长吗？
关于我对分众传媒的看法以及估值，放在专栏本文下面。
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