时移势易，市值一度突破千亿的薇诺娜母公司贝泰妮，已经陷入了增收不增利的怪圈。

在激烈的美妆品牌角逐中，贝泰妮原本靠着专门针对敏感肌的薇诺娜，营收利润连年高增长；最高峰时期，其毛利率能达到80.32%（2019年）。在A股唯六国产化妆品企业中，贝泰妮也曾拳打珀莱雅，脚踢上海家化。

但形势变化得很快。继2023年净利润同比下滑28.02%之后，贝泰妮在2024年迎来了新的危机。

2024年第三季度财报显示，报告期内贝泰妮营业收入增长14.04%，但单季归属上市公司股东净利润亏损约6900万元，同比下滑153.41%。

贝泰妮2024年第三季度财报 / 图源：贝泰妮官网

这是贝泰妮自2021年上市以来，首次遭遇单季净利润亏损的情形。

但贝泰妮的脚步放缓，却不是从第三季度突然发生的，2024年前三个季度的归母净利润叠在一起，也整体上呈现出颓势——同比下滑28.39%，至4.15亿元。

与之相对应的则是贝泰妮蒸发的市值。

2021年，以“敏感肌第一股”名头登陆创业板的贝泰妮，其股价一路上行。它的市值历史最高值在当年7月，甚至一度超过了1200亿元。

然而，三年后，到了2024年12月，贝泰妮虽然仍名列行业前位，但其市值逼近200亿元，相比最高峰时已经蒸发了千亿市值，让人不得不叹一句“风光不似从前”。

2021年-2023年，贝泰妮营收对比

更让二级市场“慌乱”的是，贝泰妮股东近期正频繁减持。

譬如11月5日，其第二大股东红杉聚业通过大宗交易的方式，减持了约1264万股，套现超过6.5亿元。

为了能够挽回市场情绪，11月26日，贝泰妮还发出公告称，其公司实际控制人、董事长郭振宇自愿承诺，自承诺出具6个月内，不以任何方式减持其所间接持有的公司股份。

贝泰妮董事长郭振宇承诺出具6个月内，不以任何方式减持其所间接持有的公司股份 / 图源：贝泰妮官网

不可否认，贝泰妮已经沿着“功效性护肤品”的小径攀爬到了山巅，但与往年不同的是，这张上市以来最差成绩单几乎预示着，一旦稍有不慎，贝泰妮恐怕便会掉入悬崖。

盐财经就单季净利润亏损向贝泰妮致电时，贝泰妮回复称：“第三季度销售和研发投入增加使得短期内净利润受到影响，但这是贝泰妮基于长远发展的布局和考虑。随着公司各项战略举措的深入推进，贝泰妮竞争力将持续增强，在长期实现稳定增长。”

贝泰妮董事长、昆明前首富郭振宇曾公开提到的一个公式，可以用来快速简单地认识贝泰妮这家公司以及其优势：

贝泰妮=薇诺娜=敏感肌

这曾是贝泰妮的发展策略，也是带着贝泰妮腾飞的关键，现在反而是贝泰妮需要再度考量的事实。

贝泰妮=薇诺娜，好理解。

如果翻开贝泰妮的财报就会发现，贝泰妮大部分的营业收入，8成、9成都来自薇诺娜——2022年薇诺娜对贝泰妮的收入贡献比为97%，2023年该数字则达到约94%；至2024年上半年，薇诺娜仍旧为贝泰妮创造了约85%的营业收入。

薇诺娜年初至报告期末合计实现营业收入363,676.18 万元 / 图源：贝泰妮官网

也就是说，贝泰妮集团整体的盈利情况，几乎就等同于薇诺娜这一个品牌的盈亏状态。

这在一众一线美妆护肤品牌中算是少见的，大多数品牌会选择在官网“炫耀式”展示自己庞大的产品矩阵。

在企业发展早期，单一品牌无可厚非，毕竟品牌培育需要钱、时间和精力。这对早期刚刚从滇虹药业剥离而出的贝泰妮而言是合理的——有限的资源，要集中地投放到最有价值之处。

问题在于，现在的贝泰妮，其规模今非昔比。

在市场竞争激烈，新品层出不穷的市场中，过分依赖单一品牌的风险，贝泰妮意识到了。在过去几年里，贝泰妮也进行投资并购和品牌孵化，希望能够建立“第二增长曲线”。

贝泰妮旗下瑷科缦展柜‍

不过效果，见仁见智。

扩大品牌矩阵不是一件易事。日化美妆行业专家白云虎告诉盐财经：“通过投资等手段‘收并购’扩大品牌架构，是国际化妆品美妆企业的常规路径，也是被证明成功的模式。但是，对于并购后的‘品牌和组织高效融合’，将是另一个挑战。”

“就目前总体收并购的现状来看，国内品牌企业收购后的成功案例并不多。这需要的不仅仅是‘投资能力’，更考验‘组织能力’。这也是国货企业崛起后，将面临的最大挑战。”他补充道。

而事实也是，当2023年深交所针对2022年年报中“公司可抵扣亏损金额较上年末增加0.86亿元”问询贝泰妮时，贝泰妮在回复函中罗列了19家子公司的亏损情况，而这19家公司几乎都是新投资或新品牌业务。

贝泰妮集团

到2024年，贝泰妮旗下已经发展出了薇诺娜宝贝、瑷科缦、泊美等子品牌。但从薇诺娜仍然给贝泰妮贡献了85%营收的来看，贝泰妮的“第二个薇诺娜”显然还没有找到。

对此，浦银国际曾在研报中强调，“贝泰妮长久以来对于薇诺娜的高度依赖，致使薇诺娜品牌增长乏力时，影响到公司的整体收入”。

具体到薇诺娜，贝泰妮仍乐于押注“唯一”。

药企背景与创始人生物医药的出身，几乎为创立之初的薇诺娜量身定制了一条细分赛道——功效性护肤。

细小的切口与庞大的潜在市场，都成为薇诺娜最终能够闯出名堂的理由。

当初，借助医学背书的专业性和“专为敏感肌设计”的差异化产品定位，薇诺娜直直地冲入了蓝海，变成消费者口中雅漾、理肤泉等国际品牌的“平替”，迅速建立起了“薇诺娜=敏感肌”的消费者认知。

薇诺娜的产品 / 图源：社媒

薇诺娜“窄路超车”的成果，有目共睹，也让越来越多的国内外玩家进入敏感肌赛道。

当竞争对手变多，消费者的选项变多时，产品的差异化定位也就被削弱。但对于薇诺娜来说，问题不止于此，情况甚至变得有些尴尬起来。

因为，时至今日，薇诺娜的价格已经不支持其仍然作为“大牌平替”存在，国货美妆品牌中也不乏后来者正在“敏感肌+性价比”的赛道上追赶。

对此，薇诺娜的消费者之一刘苑（化名）颇有所感。

刘苑曾在2019年，购入了由三支50g薇诺娜舒敏特护霜组成的礼盒，价格是298元。但如今，一支50g的薇诺娜第二代特护霜，淘宝官方旗舰店售价为268元。

薇诺娜产品价格上涨

“薇诺娜确实越来越贵了，而且控价也不严，我不知道在哪里能买到价格更好的产品，会习惯性放在购物车里，后来索性就不买了。”刘苑对盐财经记者说道。

如果以每克价格进行对比，在不包含赠品的前提下，薇诺娜主打产品特护霜每克的价格为5.36元，而竞品理肤泉B5面霜每克价格为2.675元。

对于品牌来说，想要提高价格以兼顾成本或者毛利润无可厚非，只是如何让消费者愿意买单又是另外一回事。

这里牵扯到另外一个问题，也是贝泰妮在财报中着重解释的一个问题：品牌营销。

贝泰妮在财报中解释了销售费用的增加 / 图源：贝泰妮官网

在解释前三个季度净利润同比下滑28.39%时，贝泰妮将这一“恶果”归因于，“营业收入持续增长，销售毛利率因产品（品牌）销售结构等原因略下降，以及各类运营费用阶段性（或项目性）上升的综合影响”。

从数据来看，贝泰妮从年初到第三季度报告期末，销售费用已经达到20亿元，同比增长25.27%。但与此同时，当期贝泰尼的营业收入只同比上涨了17.09%。

对此，贝泰妮解释道，“主要系带动公司与品牌声量提升，并为2024年第四季度全渠道大促活动预热，报告期内公司主动加大了抖音渠道种草、引流等宣传投入和增加品牌代言、联名活动等广告营销投入的综合影响所致”。

另外一组能够说明情况的数据则是存货周转率。

从2020年到2023年，贝泰妮的存货周转率亦从2.77下滑到1.83，到2023年，贝泰妮的存货周转天数已经达到196.7天。这恰恰说明，贝泰妮旗下品牌的产品从生产到销售所需的时间，越来越长。

贝泰妮新中央工厂

两组数据摆出来足以表明，尽管贝泰妮在营销上花了大量工夫，结果却不尽如人意，流量似乎并没有如预期般转化成销量。

卖不动，已经成为现实。

但一个靠着“专业性”出圈的护肤品牌，为贝泰妮创造了大部分营收的薇诺娜，应该把更多的努力放在营销上吗？这便是它的痛点。

在激烈的市场竞争中，营销投入多几乎是美妆日化行业的常态。白云虎对盐财经解释道，“深度绑定主流流量平台变现，已经是中国美妆品牌的‘常规操作’，并非国内品牌，国际品牌也开始加大平台营销投入，抢夺消费用户。”

在大环境之下，恰恰薇诺娜原本就是依附在“流量”上生长起来的。

也就是说，如果流量盘子是固定的，当其他品牌加大投入时，消费者们留存在薇诺娜身上的目光便会变少，而相比于“非流量品牌”，这份“少”对薇诺娜的影响则更大。

回顾以往的业绩，薇诺娜的销售数据其实与大促活动、李佳琦等头部主播有极强的联系。情况几乎是，如果头部主播直播间销售数据下滑，那么薇诺娜的业绩也会下滑。

李佳琦直播间中的薇诺娜产品 / 图源：社媒

也不难观察到，一旦到了大促期，薇诺娜就恨不得加大套装内容，把一整年的需求，一次性卖给消费者。

为此，薇诺娜的业绩还呈现出“年内小周期”的特点，不仅对其供应链造成了较大压力，年内的营收利润情况也存在大幅度的波动。

当然，这既是品牌主动选择的结果，也是环境影响下的被动选择。

在高速增长期，亮眼的业绩会掩盖掉问题。但显然流量的潮水已经发生了变化，线上渠道的红利几乎已经见顶。

“对于薇诺娜这样的流量品牌而言，受流量成本上涨和流量变现效果趋弱的影响，势必会造成‘投入产出’不合理的结果。”白云虎提到。

薇诺娜，也可以说是贝泰妮，至此陷入了一种流量困局——内外两重因素压着，使得品牌无法彻底放弃流量、减少营销投入，但无法变现的流量投入，又会压垮业绩，尤其是在过去引以为傲的大促期。

对于曾靠着差异化定位和流量高速增长的薇诺娜来说，其优势正在逐个被“拆解”，此刻行如逆水行舟，不进则退。

流量是一条简单、变现快的路，却不是一条长久的路。要让消费者为高单价买单，其实不止流量一种方式，尤其对于贝泰妮这样，具有更强实力的企业来说。何况，今日薇诺娜仍站在“敏感肌赛道”的前列。

“坦率而言，贝泰妮等国货企业最需要补的课，就是从‘流量品牌’到‘用户品牌’的‘必修课’，流量营销，甚至是话题营销，永远都无法获得消费用户持续的忠诚。其核心问题，还是在于急速发展后的沉淀问题。”白云虎告诉盐财经。

贝泰妮需要获得消费用户持续的忠诚
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这是一条更难，却不得不走的路。

至此，我们很难将薇诺娜或者贝泰尼此刻的增长乏力，简单归结为后劲不足。反而，恰恰证明其必须告别过去的“野蛮生长”，迈出更艰难的一步。

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