日本的房地产泡沫在1991年破灭后，房价经历了一个长期的下降过程。从1991年起的33年间，可以分为几个明显的阶段：房价分别在1991年至1995年、1997年至2002年以及2008年至2012年这三个时期经历了显著的下跌；而在1996年至1997年、2003年至2007年以及2013年直至现在，则出现了回升的趋势。值得注意的是，每次房价下跌的时间跨度都没有超过60个月。自1991年日本房地产泡沫破裂以来，房地产市场经历了一个大约48个月的下行周期。在宽松政策的支持下，1996年市场迎来了一个转折点，随后进入了大约24个月的稳定恢复期。在日本的历史背景下，房地产周期通常始于土地价格的变化，进而影响房价。在泡沫经济时期，土地而非房产成为炒作的主要对象。从1985年到1991年，日本全国住宅土地的价格指数飙升了141%。这种土地投机行为为之后的房地产市场崩溃埋下了伏笔。1985年签署的“广场协议”导致日元大幅升值，对出口造成了负面影响。为了缓解经济下行的压力，日本在1986年开始实施宽松的货币政策和财政政策。这些宽松政策推动了房地产和股票市场的繁荣，激发了个人、企业和金融机构的土地投机行为。然而，随着通货膨胀压力的增加和资产价格的不断攀升，日本央行从1989年5月开始连续五次上调贴现率，最终在1990年8月达到了6%。这一系列加息措施导致股市首先崩溃，随后金融危机蔓延到了房地产市场。为了遏制土地投机，1990年3月，日本政府通过了《关于控制土地相关融资的规定》，对房地产贷款进行了总量控制，这导致房地产行业的融资活动急剧减少。由于金融机构的资金支持减弱，基于高杠杆运作的房地产市场开始崩溃。在泡沫经济期间，金融机构推动了土地价格的不断上涨，导致土地价格与金融体系同步膨胀。日本政府采取了一系列措施，包括货币紧缩政策、控制房地产融资总量以及增加税收，试图抑制泡沫。（地产行业三根红线）这些措施导致了地价和住宅价格的大幅下跌。例如，1991年日本住宅地价指数达到峰值435点，而到1995年已经下跌了30.5%。1996年标志着第一轮下跌周期的结束，宽松的货币政策和财政政策助力经济复苏。1990年到1993年间，官方贴现率从6%下调至1.75%，远低于泡沫破裂前2.5%的平均水平。（降低房贷利率）此外，政府还推出了大规模的公共项目以刺激经济。随着宽松政策逐渐发挥作用，经济增长在1995年恢复到了2.7%。在房地产需求方面，政府逐步放宽了对房地产企业的融资限制，并推出了多项激励措施来鼓励购房，比如取消特定的税费和提供税收优惠。（取消房地产交易税）这些措施有助于稳定市场，1995年至1997年间，新建公寓的平均价格从低谷的3546万日元上涨至3756万日元，增幅约为5.92%。受到阪神大地震和亚洲金融危机的双重冲击，1997年日本房地产市场开启了新一轮为期约60个月的下跌周期。到了2002年，首都圈的房价开始企稳，并进入了大约60个月的平稳修复阶段。从外部环境来看，自20世纪80年代起，日本通过对外投资将产业链逐步转移到亚洲其他国家，形成了所谓的“雁阵模式”。这种模式中的阶梯式产业分工体系使日本的贸易与东亚国家紧密相连。1997年亚洲金融危机爆发，由索罗斯的量子基金和罗伯逊的老虎基金等国际投机资本主导的攻击首先针对泰国，随后扩散至印尼、菲律宾、新加坡和马来西亚等国。这场危机不仅引发了货币危机，还波及经济、社会和政治多个层面。受影响国家的货币贬值、股市下跌、外汇储备减少、外资撤退，导致财富大幅缩水。在此背景下，日本经济持续低迷，资产价值下降和外部金融风险的增加对日本经济构成了双重打击。居民部门开始去杠杆，减少负债，这导致首都圈和近畿圈的新建公寓成交价格和成交量下滑。从内部因素来看，政府实施了财政紧缩政策，加上信贷收紧，对经济造成了严重影响，房价随之下跌。1996年，桥本龙太郎就任首相后采取了包括提高消费税、终止特别所得税减免、增加社会保险费以及削减政府开支等措施来减少财政赤字。然而，由于经济复苏缓慢，政府对经济状况的评估过高，导致了紧缩政策的误施，进一步拖累了经济增长。1997年成为日本GDP和就业人数的一个阶段性顶峰。银行信贷高度集中于房地产行业，随着房地产价格的暴跌，不良债权激增，给银行带来了经营危机。1995年，兵库银行因不良债权问题破产，1997年和1998年又有多家金融机构相继破产。这些事件加剧了市场对日本金融体系的不信任，导致借贷成本上升、资本外流以及银行资金链压力增大，从而降低了银行的放贷意愿。1995年发生的阪神大地震对房地产市场产生了重大影响。这次地震是日本自1923年关东大地震以来规模最大的一次城市直下型地震，导致大量建筑物倒塌，增加了人们对房屋质量的担忧，削弱了对房地产市场的信心。此外，为了应对地震后的巨额赔偿，保险公司需要变卖资产以弥补日元升值造成的汇兑损失，这导致了资产的加速出售，进一步压低了房价。内外部因素的共同作用导致日本爆发了全面的金融危机，社会购买力大幅下降，房价重新进入下跌通道。1997年和1998年，日本的投资额大幅下降，新建公寓平均价格从3756万日元跌至3582万日元，跌幅为4.63%。为了应对经济衰退，日本政府从1998年开始推出了一系列财政政策。1999年2月，日本央行实施了实质上的零利率政策，通过提供超额的银行储备资金来鼓励借贷，并承诺保持该政策直到通货紧缩的风险消失。这一政策被称为“时间轴效应”。尽管2000年短暂解除零利率政策，但由于互联网泡沫的破裂，日本经济再次放缓，2001年3月，日本银行引入了以活期存款余额为目标的“定量宽松政策”。在多重政策的刺激下，日本经济逐渐复苏，实际GDP增速转正，从1998年的-1.1%提升至2000年的2.8%。然而，互联网泡沫的破裂导致全球经济衰退，日本经济再次受到冲击。2002年，日本全国新建公寓平均价格较1999年下跌3.4%，首都圈和近畿圈的房价分别下跌了10.9%和12.7%。2002年，首都圈房价企稳成为这一轮下跌周期的拐点。为了稳定市场，日本政府采取了一系列措施，包括压制二手房市场以减少对新房的竞争、对金融机构实施破产隔离、引入社会资本进行资产证券化、推进城市更新、完善租赁制度等。在需求侧，政府出台了一系列促进就业的政策，提供了购买新房的优惠政策，修订了《折旧资产使用寿命法》以创造新房需求，并利用遗产税机制鼓励购房。随着量化宽松政策的实施和房地产投资信托（J-Reit）的发展，国际房地产投资资金开始流入日本市场。2002年，首都圈房价率先触底，随后在全国范围内房价逐步恢复。政策体系的重建和房地产市场规则的重构是日本房地产市场实现真正复苏的关键。受次贷危机和东日本大地震的影响，日本房地产市场在2008年底进入了为期约48个月的下跌周期。2013年，随着“安倍经济学”的实施，房地产市场开始平稳修复并持续至今。美国的房地产市场从牛市走向泡沫的过程中，政府的货币金融政策起到了关键的作用，具体体现在宽松的货币政策、信贷宽松以及监管不足三个方面。在美国经历2000年的互联网泡沫破灭和2001年的“911”恐怖袭击之后，为了刺激经济复苏，美国政府采取了宽松的货币政策。2003年6月，联邦基金利率从6.5%连续下调至1%，达到了自1963年以来的最低水平。这一时期的居民房贷利率也显著下降，新发放的传统单户住房贷款平均利率从8%降至5.4%。与此同时，美国的货币供应量显著超过了经济增长的速度。为了提高住房拥有率，美国政府在住房金融市场中采取了多种措施，包括降低购房者的首付比例、要求房利美和房地美增加对中低收入家庭的贷款支持等。此外，金融自由化政策导致大量流动性涌入房地产市场，金融机构创造了各种复杂的金融产品和服务，如抵押贷款相关的证券及其衍生品，这些产品的规模不断扩大，最终导致了资本市场的流动性过度流入房地产市场。由于次贷家庭的低首付比例、较低的收入水平和信用评级，随着2004-2006年美联储连续加息，居民的偿债压力和违约风险不断增加。当住房市场不再支撑净值贷款时，次贷家庭开始违约或止赎，导致房价大幅下跌，房地产市场崩溃。房地产危机导致与抵押贷款相关的证券价值大幅下降，进而触发了全球金融危机。受此影响，日本内需持续低迷，房地产市场受到重创。从2008年第二季度起，日本的实际GDP连续四个季度呈现负增长，股市也大幅下跌。2008年日本的破产企业数量达到了五年来的最高点。房价方面，2009年日本新建公寓平均价格为3802万日元，较上一年下跌了2.54%。尽管首都圈和近畿圈的核心区域房价相对坚挺，但成交量出现了较大跌幅。在东日本大地震发生之前，日本经济正在从停滞状态中逐渐恢复。从2009年春季开始，以亚洲为中心的海外经济稳定增长，加上环保车辆购买补贴和家电环保积分等经济刺激措施，日本经济呈现持续恢复的趋势。2010年，日本全国新建公寓平均价格同比上涨了5.8%，超过了2008年的水平。然而，2011年3月发生的东日本大地震打断了这一恢复进程。这场9级的大地震及其引发的福岛第一核电站核泄漏事故，对日本东北地区的修复工作造成了极大的挑战。地震造成了大量的人员伤亡和财产损失，许多房屋和基础设施遭到破坏。东日本大地震不仅受灾范围广、规模大，而且由于电力供应受限等次生影响，对日本经济造成了巨大的冲击。房价再次迅速下跌，主要是因为潜在购房者的破产或收入减少，以及地震和海啸对沿海地区房屋造成的损害。2011-2012年，新建公寓平均价格从3896万日元跌至3824万日元，跌幅为1.8%。2013年，随着安倍政府推出的刺激政策，房地产市场开始复苏。2009年，政府设立了不动产安定化基金，总额约为3000亿至5000亿日元，用于应对房地产市场的冲击，如购买房地产投资信托(REIT)或经营性资产，以提供市场流动性。2013年至今，得益于“安倍经济学”的一系列政策，日本房价开始缓慢复苏。这些政策包括大规模的量化宽松、增加国家财政支出以及吸引民间投资。这些措施刺激了日本经济的恢复，实际GDP增长率提高至2%，失业率逐年下降，住宅投资形势好转，金融机构对房地产企业的借贷意愿增强，房地产企业的财务状况改善。房价随之逐步回升，2015年全国新建公寓平均价格达到了4618万日元，超过了泡沫经济时期的峰值。首先，房价经历几十年的持续下跌是一个较为罕见的现象。与其他主要发达国家的房价走势相比，日本的房地产市场经历了长时间的下跌，并伴随着短期波动。每当日本经济出现稳定迹象，房地产市场开始回暖时，外部冲击如亚洲金融危机、频繁的地震、互联网泡沫破裂以及2008年的次贷危机等事件，都对房地产市场造成了新的打击。虽然房地产泡沫的破裂是房价下跌的直接原因，但这些后续的外部冲击也是导致房价持续下跌的重要因素。其次，房价在下跌48到60个月后通常会出现企稳和恢复的趋势。日本房价的上行周期出现在1996-1997年、2003-2007年以及2013年至今。在日本房价的研究中，它往往被视为最悲观的案例之一，因为房价泡沫破裂的同时还伴随着人口结构变化、城镇化减速、经济增长放缓、金融系统风险暴露以及年轻一代的生活态度变化等复杂的经济社会问题。1990年时，日本的老龄化率就已经达到了12.4%，并且此后逐年上升，在第三轮调整周期的拐点2013年达到了25.58%。同时，失业率从危机前的2%左右上升至2002年的5.4%。作为非移民国家，日本的人口自2010年达到峰值后便开始负增长。面对这些挑战，日本仍然能够在每个下跌周期之后大约4-5年内实现房价的企稳和恢复。对于经济基本面更为强劲的国家来说，这个周期可能会更短，回弹的动力也会更强。日本在三次房价止跌过程中，得益于货币政策和财政政策的有效配合以及房地产政策的不断探索和完善。第一轮下跌结束后，日本通过下调贴现率和推出大规模财政支持措施来稳定经济。在房地产需求方面，政府逐步放宽了对房地产企业的融资限制，并提供了税费优惠。第二轮下跌周期中，日本政府调整了房地产政策目标，成立了高级别的协调机构，并从供给和需求两个方面进行了政策调整。在量化宽松政策和J-Reit发展的背景下，日本全国房价实现了复苏。第三轮下跌结束后，为了应对次贷危机的冲击，政府专门设立了不动产安定化基金来购买房地产企业的经营性资产，及时提供流动性支持。此外，还实施了一系列刺激经济的政策，包括大规模量化宽松、扩大财政支出、制定长期增长战略以及吸引民间投资等。这些政策让日本房价自2013年开始保持稳步上涨的趋势，并在2015年超过了泡沫经济时期的高峰。
来源：网络，仅供分享交流，图文版权归原作者。侵删。
