文｜范亮
编辑｜丁卯
来源｜36氪财经（ID：krfinance）
封面来源｜视觉中国
具体来看，上证指数整周上涨1.81%，深圳成指上涨1.66%，创业板指上涨2.23%。板块方面，消费、软件、半导体领涨，而有色、公共事业、汽车零部件则表现一般。此外，港股市场中，恒生指数和恒生科技指数本周也有所反弹，但幅度并不大。因此可以推测，本周A股的行情主要依靠内资驱动，逻辑则由估值修复、题材炒作两条主线构成，这体现出一个倾向，即市场还未正式将基本面修复纳入投资主线中。
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对化债、美国大选等一系列交易事件落幕后的市场表现，整体上体现为震荡，但在细节上，小市值股票的交易活跃度、收益率表现要明显强于白马股。从市场表现来看，11月5日至今，中证2000>中证1000>沪深300>中证500，中证2000、中证1000一举扭转2024上半年的颓势，在宽基指数收益率中处于前列。单就本周而言，以中证2000为代表的小市值股票整周上涨4.22%，同样跑赢沪深300的1.32%。![]()
图：沪深300、中证500、1000、2000走势图 资料来源：Wind、36氪整理从交易活跃度看，以2021年底为基准，在测算各大宽基指数相较基准日的周度成交额变化后，可以看到近期沪深300的成交活跃度在持续下滑，而中证2000在近两周则反而有上升趋势。沪深300与中证2000交易活跃度背离的情况，在2023年也多次出现，大背景则是企业盈利表现不佳，市场不再押注基本面，反而开始炒作小票，这一趋势直到新国九条发布后才得以扭转。图：沪深300、中证1000、中证2000周度成交额变化 资料来源：Wind、36氪整理那么，市场为何又开始热衷于小市值股票？一个重要的原因是，市场仍在等待基本面修复的确切信号。在9月底至11月初一系列政策预期的催化，以及情绪走热对估值的修复作用下，A股的估值已经回升至合理水平，未来市场走强或者靠盈利回升推动，或者靠更强烈的政策预期拉动，二者分别对应基本面修复，以及估值的进一步抬升。基本面修复方面，尽管国内已经推出10万亿化债措施，但鉴于未来国际贸易的波动，市场还并未形成共识，因此也未将此作为投资主线。估值进一步抬升方面，2024年底和2025年初的两个重磅会议尚未召开，市场尚处于政策真空期，因此也并未进一步拉动估值。在大的主线逻辑缺失的背景下，资金自然而然就扎堆偏防御性的，尚处于估值洼地的消费板块，以及本身就脱离基本面，倾向于题材炒作的小市值公司。因此，如果未来经济基本面数据持续好转，或者有新的增量政策落地，目前炒小票的风格大概率会出现反转，否则，小票的行情后市还会持续。
11月30日，统计局公布11月PMI数据，为市场带来利好。整体来看，11月制造业采购经理指数为50.3%，比上月上升0.2个百分点；非制造业商务活动指数为50.0%，比上月下降0.2个百分点；综合PMI产出指数为50.8%，与上月持平。由于PMI为环比数据，50分位是荣枯线，因此国内制造业PMI连续两月超过50%，显示制造业景气度已经连续两月回暖。图：中国制造业PMI指数（经季节调整） 资料来源：统计局，36氪整理
细节上，市场此前担忧，国内PMI的修复主要源自供给端，需求端仍在萎缩，因此制造业复苏可持续性较差。但是，10月和11月的PMI数据显示，需求端环比也在持续向好。从反映需求的新订单指数看，在经历5-9月连续5个月的收缩之后，10月份新订单指数重回荣枯线，并且11月进一步走高至扩张区间，这意味着需求也开始对制造业复苏起到拉动作用。根据统计局披露，从行业看，通用设备、汽车等行业生产指数和新订单指数均位于54.0%以上，产需较快释放；石油煤炭及其他燃料加工、专用设备等行业生产指数和新订单指数均低于临界点。从市场预期的角度看，11月生产经营活动预期指数为54.7%，比上月上升0.7个百分点，连续两个月回升。从行业看，食品及酒饮料精制茶、造纸印刷及文教体美娱用品、汽车、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业生产经营活动预期指数均位于58.0%以上较高景气区间。不过，这份PMI数据中不及预期的点是，价格端，11月出厂价格指数与购进价格指数双双下行，预计后续PPI数据很难超预期。图：中国制造业PMI及构成指数（经季节调整） 资料来源：统计局，36氪整理红塔证券指出，11月制造业呈现出扩张步伐加快的态势，供需两端也展现出继续改善的特点。然而，外需依然面临较大压力，小型企业经营状况虽然有所改善但仍低于临界点，价格下降和供需失衡问题依然存在。建筑业进入传统淡季，服务业持续低位修复。就企业预期而言，虽有持续改善的情况，然而在投资扩产方面却依旧持观望态度。后续要注意需求和价格回踩对企业补库意愿所产生的影响。对资本市场，其进一步指出，当前正处于政策的空窗期，从经济数据来看，经济基本面呈现出波浪式修复的格局。市场当前处于对政策的强烈预期与对相对弱势的基本面现实状况的博弈交易阶段。展望后续市场的走势，在政策空窗期内，资金情绪依然会是主导市场行情的关键因素，市场行情大概率将持续处于震荡状态。中金指出，整体来看，11月PMI数据继续改善，部分归因于近期政策的密集发力。然而需要关注的是，目前经济修复的持续性仍具不确定性。一方面，抢出口可能短期内支持外需，但在抢出口效应消退后，美国对墨西哥等国加征关税的政策可能一定程度上影响我国的转口贸易，因此后续出口可能仍有回落的风险。另一方面，目前国内通胀仍继续走低，CPI和PPI仍处于较低水平，价格因素尚未明显得到提振。在这种情况下，仍需政策进一步发力以支持经济，尤其是目前通胀偏弱的环境下我国实际利率水平仍偏高，需要通过进一步的货币政策放松来降低实体成本，从而达到有效刺激需求的作用。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。我们无意为交易各方提供承销服务或任何需持有特定资质或牌照方可从事的服务。
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