春节期间，一部《热辣滚烫》激发了全民健身热情，也将相关健身产业再次炒热。而被戏称为“贾玲概念股”的“运动科技第一股” Keep却并未吃到这一红利。
上市不满一年的Keep，在去年8月股价达到42.4港元，市值超200亿港元高点之后，连续暴跌，跌幅超过九成。截至3月7日收盘，Keep股价报4港元/股，下跌6.76%，公司总市值约21.03亿港元，较最高点蒸发了近180亿港元。
导致Keep连续暴跌的原因，表面上与市场宏观环境变化，叠加核心股东减持有所关联，但实则是Keep自身造血能力不足，自身营收下滑，迟迟未能找到盈利模型，长期以往投资者们失去了信心，
纵观其最近一次股价暴跌，与合作未满一年的普华永道突然辞任了核数师一职相关，该公告发布当日，Keep股价应声暴跌27.5%。
高喊着“自律使我自由”Slogan的Keep，还有望让股东们实现“财务自由”么？
股价暴跌背后
Keep最近一次的下跌与其财务状况相关。
2月9日，Keep发布公告称，合作了还不到一年的普华永道突然辞任了核数师一职。普华永道还在公告中指出，2023年6月30日~7月6日期间，也就是Keep赴港上市前夕，Keep新加坡和Keep香港两家附属公司存在两笔总计1.52亿的费用去向不明。
对于普华永道的质疑，Keep在公告中解释到，2023年9月26日，Keep新加坡与A公司签订了市场营销推广终止协议，并于2023年10月至11月，A公司将该8700万元分次悉数退还给Keep新加坡，且Keep审计委员会已委聘了一家位于香港的律师事务所(调查小组)协助审计委员会调查市场营销推广交易。
但对于普华永道指出的keep香港公司的相关交易，keep并没有作出说明。
这一公告给投资人和机构造成了疑似财务造假的担忧，公告发布当日，Keep股价应声暴跌27.5%。
业内普遍认为，Keep股价暴跌的主要原因是进入了解禁期。
自2023年12月27日开始至2024年1月15日，Keep股价一路从16.22港元/股下滑至5.86港元/股，最高一日股价暴跌达34.11%。而导致这
2024年1月1日，Keep首发股东中的26位股东迎来解禁，涉及42745.43万股，占总股本81.32%。1月12日，又有两位股东解禁，股数约8873.04万股，占总股本16.88%。
近些年，因为股票解禁而大幅下跌的港股上市公司不在少数，此前上市的百果园，解禁当天跌幅超过了30%，一个月内跌幅超过了53%。
值得一提的是去年12月4日，Keep被上交所纳入“港股通”候选股票，当日股票却反跌27.56%，次日再次暴跌11.58%。按常理来看，这对于港股上市公司是利好消息，意味着公司股票将获得更多流动性。但Keep却表现异常，导致Keep股价持续下跌的原因，本质上还是对其商业模式的质疑。
月活会员数下滑
商业模式存疑
Keep的上市之路略显坎坷。早在2022年，Keep就曾向港交所发起过IPO冲击，下半年再次更新招股书，但均未能通过聆讯。
2023年7月，Keep终如愿“运动科技第一股”的名义，募资约3亿港元成功上市。但上市当日，Keep股价高开4.77%，盘中一度破发。
据招股书，2022年，Keep平均月活跃用户3640万，成为中国最大健身平台。曾经作为资本宠儿的Keep曾被不少资本看好，2014年9月至2021年12月间企业共获9轮融资，累计融得6.5亿美元资金，投资方阵中不乏括高盛集团、Coatue Management、腾讯投资、高瓴资本、软银愿景基金等明星基金公司。据新浪港股计算，截止1月31日，亏损前三的软银愿景基金、天进贸易和时代资本，累计浮亏2.85亿美元。
内容类社区普遍存在商业化变现难题，Keep的商业模式从成立至今未能得到成功验证，虽然靠着卖奖杯短暂实现了账面盈利，但盈利模型仍未跑通。
上市之前那几年，Keep业绩一直保持亏损。据招股书显示，2019年至2022年，Keep营收增长显著，从6.63亿元增长至2022年的22.12亿元，但与此同时，keep经调整亏损净额分别为3.7亿、1.1亿、8.3亿、6.7亿，累计亏损19.8亿。
到了2023年上半年，Keep终于实现了账面扭亏为盈。根据2023年中报显示，Keep 2023年上半年营收为9.85亿，净利润达到了11.95亿，但在非国际财务报告计量下，经调整净亏损还是达到2.23亿。
2015年成立之初，Keep的定位是“运动社交+免费健身课程”，通过输出优质且免费的健身课程来吸引对健身感兴趣的“小白用户”，通过打造图文互动的社区生态，吸引了大量年轻用户入驻，仅用了一年时间，Keep的MAU（月活跃用户）已达到1000万。
2018年，Keep开启了全方位对商业模式的探索，将业务模式做了一次升级，从单一内容产品输出，扩展到智能健身设备和配套运动产品销售，并推出会员订阅制。
2021年，Keep的注册用户数量高达3亿，MAU为3440万，平均月度付费会员有330万。而后借助居家健身运动热潮，Keep推出了直播互动课程，带动MAU进一步提升。
事实上，自2021年开始Keep的月活人数以及用户付费意愿都呈现下滑之势。Keep的平均阅读付费会员数在2021年三季度达到415.4万人的高点之后，一路下滑至2023年上半年的301.7万人。而与此同时，Keep的平均月活用户也从2021年的3435.8万人，降到了2954.9万人。
2023年上半年，Keep的三大业务中，仅有“会员订阅及线上付费内容”实现了10%的增长，相比之下，自有品牌运动产品收入同比减少了9.5%，广告及其他收入同比下滑了21.4%。
Keep的主要收入来源包括三部分，分别是自有品牌运动产品、会员订阅及线上付费内容、广告及其他。
其中，会员订阅及线上付费内容是Keep的主要收入来源。2022年，包含虚拟赛事在内的会员订阅及线上付费内容收入营收达8.94亿元，在总营收中占比高达40.4%，成为了自2019年以来，Keep收入增速最高、营收贡献增幅最大的业务板块。
到了2023年上半年，Keep在线会员订阅及线上付费内容收入同比增长10%，达到了4.49亿元。对于该部分增长，Keep将其归因于虚拟赛事带来的收入增加。此部分占比正在逐步提升，也成为Keep收入的主动动力。
另外一大主要收入来源是自有品牌运动产品收入，2023年上半年这部分营收达到了4.66亿元，同比减少了9.5%。Keep在招股书中表示，减少原因主要由于健康食品的销售减少。这一变化也直接导致上半年Keep营收下降。但这块业务仍是Keep营收中的占比最高部分，为47%。
具体来看，Keep的健身硬件上，销量仍在增长。在上半年，Keep智能单车的商品交易总量同比增长超过20%，Keep手环的商品交易总量同比增长超过10%。
Keep的第三业务广告及其他收入在2023年上半年收入为0.69亿元，同比减少了21.4%，Keep解释称主要原因在于疫情对广告客户带来的负面影响。
卖奖牌
难以真正拉动商业化进程
拉动Keep实现业绩增长的虚拟赛事项目，主要是通过吸引用户付费报名参加Keep发起的线上体育赛事，以跑步赛事为主来完成打卡，完成比赛则可获得相应奖牌、徽章、手链等周边产品。为报名参赛，用户支付29元至139元不等的分级报名费。
去年开始，各种知名IP联名的Keep奖牌一度成为了年轻人新型社交货币。在社交媒体平台上，不少关于Keep奖牌的话题。此前，网上曾一度传出“Keep卖奖牌入账5个亿”的传言，虽然之后Keep否认了这一传言，但不可否认的是，卖奖牌已经成为keep如今最要的盈利点。
Keep卖奖牌的生意模式源自于线下马拉松纪念奖牌模式。
2016年，Keep与北马、广马等赛事合作承办了官方线上合作；2018年开始Keep结合节气和传统节日主题推出了“时令赛”。随着赛事的增多，Keep在奖牌设计上也下足了功夫。
2021年12月，Keep与 Hello Kitty母公司日本三丽鸥（Sanrio）合作，推出了玉桂狗线上漫跑活动，吸引了超过40万用户付费参与，相当于过往赛事的20多倍。
奖牌生意盘活了Keep的付费生意。2023年上半年，Keep的ARPPU（每名赛事付费用户平均收入）较去年同期实现了30%的增长，得益于虚拟体育赛事业务的持续增长，每名月活跃用户的每月平均收入同比增长24.1%。
不过从大盘上看，Keep的MAU 和平均阅读订阅会员均同比下滑。2023年上半年，这两项数字分別为2950万及300万名，而2022年同期则为3770万名和370万名。
但奖牌生意也给Keep带来了一些负面投诉。有用户投诉称，Keep是在玩饥饿营销，需要既出钱又出力才能拿到奖牌，也有用户投诉称，没能参赛，Keep不给退还报名费。
值得注意的是，随着Keep奖牌爆火，还出现了奖牌倒卖、代跑、代拍等灰产生意，如若不加大管理，这些灰产将招致其声誉下跌的风险。
此前，不少业内人士把Keep和美股“智能健身第一股”Peloton相提并论，该公司同样融合了健身、科技以及社交媒体功能，但不同的是，Peloton是以售卖硬件起家，侧重点不同。
二者相同点是都吃到了“居家健身”的红利，在疫情助推下，Pelton在2020年四季度营收飙升172%，首次实现了盈利。但盈利难也成为二者的通病。
在线下健身业务恢复后，高度依赖居家健身的Peloton受到极大冲击，不仅股价下跌、市值蒸发。2023年Peloton还迎来了联合创始人离任，内部重大改组等难题。根据Peloton最新的2024年第一财季财报显示，报告期内营收5.955亿美元，同比下降3.41%；归属于普通股东净利润为-1.59亿美元。最新消息是，全球知名资产管理公司Deepwater Asset Management（深水）发布2024年预测报告，称科技巨头苹果可能收购Peloton。
为了应对股价暴跌，Keep多次开启回购计划，最新一次是在2月中旬开始开启了股份回购计划，本次回购将投入1600万港元，但股价在经历短暂回升之后，便再度下滑。
方正证券研报显示，虽然Keep目前处于亏损状态，但公司正在积极进行费用控制，持续打磨自身的盈利模型，综合预计 2023-2025 年经调整后净利为-3.14/-1.94/1.78亿元，将在2025年实现全面盈利。
但仅2023年上半年Keep经调整后净利已经达到了2.23亿，倘若Keep找不到真正的盈利闭环，2025年实现全面盈利的目标，将画上一个大问号。
