联系钛资本-债权与另类融资组，扫描 ↑ 二维码
据CINNO统计，2024年上半年中国半导体项目投资金额约为5173亿元人民币，具体来看，中国半导体行业内投资资金主要流向晶圆制造，金额约为2468亿人民币，占比47.7%；芯片设计投资金额为1104亿人民币，占比21.3%；半导体材料投资金额为668.1亿人民币，占比12.6%；封装测试投资金额为701.9亿人民币，占比13.6%，同比下降28.2%。在材料领域，硅片投资占比最高，达到48.9%，投资金额为327.3亿人民币。尽管市场趋于理性，国内晶圆厂建设加速，依旧为国产半导体设备和材料带来增长动力。
半导体产业创业和投资进入“下半场”，行业趋势和现状如何？哪些细分领域还有机会？近期钛资本邀请中鑫资本合伙人王宝柱进行分享，主题是：迎接半导体产业创业和投资的“下半场”。他负责半导体和硬科技产业投资，拥有近20年半导体和电子信息产业技术、市场及投融资等复合化经验。加入中鑫资本前，曾任职于国家集成电路产业投资基金管理机构华芯投资等多家金融及半导体产业公司，对半导体及下游应用产业链有着较为深刻的认知。擅长宏观产业分析、商业模式创新，能有效整合产业链各环节资源，为被投企业赋能。主导及参与的项目包括芯联集成、沐曦集成、华海清科、拓荆科技、迅芯微电子、果纳半导体等。王先生是复旦大学工商管理硕士和公共管理硕士。本期分享主持人是钛资本债权｜夹层金融组董事总经理王闵威，关注半导体、医疗健康及先进制造领域。以下为分享实录：
半导体产业链概览
全球半导体产品主要形成了当前逻辑芯片、模拟芯片、存储芯片三分天下的格局。中国半导体产业的发展受益于全球产业转移，从美国到日本、台湾地区、韩国，再到中国大陆。
20年前，中国半导体公司数量不多，而如今本土公司在全球产业链中占据了重要位置，无论是设计、制造还是封测，中国企业都展现出一定的竞争力。全球半导体产业模式也在演变，从IDM到垂直分工模式，现在两种模式并举。大的晶圆代工厂以台积电为代表，中国大陆企业如中芯国际和华虹也在积极追赶。在后摩尔时代，会有很多新的商业模式产生，我们也一起见证这个过程。
再看中国半导体产业的地理分布，以长三角地区，特别是上海为中心的产业集群最为发达，占据全国的半壁江山。珠三角、环渤海地区也有较高比重。华中、西部和东北地区依托龙头企业也在存储、设备等细分领域形成了产业特色聚集效应。
总体而言，中国半导体产业在技术、产业和资源上与全球紧密相连，应避免彻底脱钩，同时本土企业在全球竞争中已取得一定成就。未来，随着新的商业模式的出现，中国半导体产业有望继续发展和创新。
半导体产业的发展趋势和现状
受全球经济和产业环境的影响，2023年全球半导体产值略有下滑，但从长远看，半导体产业仍具有上升潜力。半导体产业对整体经济的撬动作用巨大，每投入1美元可带动100倍以上的产业产值。
中国半导体产业在2021年达到一个重要里程碑，产值突破一万亿人民币，但与全球领先水平仍有差距，尤其在核心芯片、设备和材料方面。按照海关数据，中国的半导体进口额自2013年以来超过其他物资，成为第一大进口项目，显示了中国作为全球最大的电子信息制造国在供给和需求上的巨大差异。
需要关注到，中国对核心技术自主可控的需求，以及减少对外部依赖的重要性。尽管目前中国在某些领域仍然依赖进口，但国内产业链发展迅速，特别是在设备和材料等基础设施行业。从2008年到2023年，中国本土半导体设备销售额增长了40多倍，龙头企业如北方华创、中微等已成功上市，显示了国内产业发展的积极迹象。
半导体是一个周期性很强的产业，尽管目前行业可能处于相对低迷状态，但从周期性底部向上发展的态势已经显现。半导体产业的国际化特性意味着全球合作和交流仍然非常重要。技术发展趋势正朝着高集成度、高性能、高智能化方向发展，中国也在积极跟进这一趋势。
应用需求对产业发展的驱动作用，特别是新能源汽车和人工智能等领域对半导体技术的需求日益增长。新工艺技术如GAA、背光技术互联和HBM存储技术，这些技术正在推动产业向前发展。最后，摩尔定律正面临物理极限的挑战，随着工艺节点接近极限，这为产业发展带来了新的挑战和机遇。
半导体产业已成为中美竞争的焦点，自从H等中国企业受到美国的限制，以及2022年美国通过《芯片法案》和BIS发布《管制新规》，中国半导体产业遭受了系统性的限制，尤其是在超算和高性能计算相关领域。
美国的《芯片法案》与中国的政策有相似之处，如通过国家手段支持产业，提供税收优惠等。全球范围内，不仅美国，欧洲、日本、韩国等国家和地区也在大力投资半导体产业，意识到其作为核心产业的重要性。尽管面临国际竞争和技术封锁，中国的半导体产业布局并不算晚，并从中美竞争中吸取了宝贵经验。目前，中国在先进工艺技术节点上正努力突破限制，这涉及到制造、工艺、设备、材料和人才等方面。
半导体产业的发展是中国硬实力提升的关键，需要国家层面的持续支持和持续投入。在这个百年未有之大变局中，中国需要适应内循环时代的要求，投资机构应与国家战略保持一致，同时保持开放心态，整合全球资源。
中国半导体产业的发展历程分为几个重要阶段。20世纪70年代，国家层面就重视半导体产业，成立领导小组，这一时期是探索阶段。90年代，国内通过908和909工程重点建设晶圆厂，其中909工程支持的华虹的八寸线至今保持不错的工艺水平。2000年后，国家发布“18号文”，重点支持半导体产业发展，中芯国际等知名公司都是在这之后成立的。
2014年也是一个关键时期，国家颁布了《集成电路产业发展推进纲要》并成立大基金，从国家层面支持产业投资和发展。2019年科创板的开设进一步推动了半导体公司的发展，许多半导体公司在此上市。然而，到了2023年，由于IPO政策收紧和美国对中国半导体发展的限制加剧，行业开始进入下半场。
从2014年到2024年，中国半导体产业的快速发展得益于几个关键因素：政策驱动、国家和地方层面的投资、市场化基金的股权投资，以及中美竞争的推动作用。
尽管面临挑战，国家继续通过大基金三期等措施支持产业发展。总体来看，中国半导体产业经历了从探索、政策支持到快速发展的过程，尽管当前面临国际竞争和技术封锁的挑战，但国家层面的支持和投资仍在持续，显示出中国在半导体领域的长期决心。
中国半导体产业的发展受到了资本市场、地方政府和行业应用三大驱动因素的影响。科创板的开设为半导体企业提供了较为宽松的上市环境，促进了产业的快速发展。地方政府如合肥、武汉和北京亦庄等，通过政策、资金和服务支持，推动了产业的区域性发展。行业应用，尤其是新能源汽车和AI等新兴行业，对半导体产业的需求增长起到了关键的推动作用。
自2023年起，中国半导体产业进入了发展的下半场，产业规模已达到万亿级别，但面临内卷化和国产互相替代等诸多挑战。尽管中国半导体产业在自主可控方面取得了进展，如芯片、设备、材料和EDA软件的国产化，但在先进工艺和核心设备、零部件、材料方面，仍面临着诸多限制。
此外，随着行业周期性的变化，投资环境和市场估值也发生了变化。当前，许多企业的估值偏高，二级市场的调整使一些新上市公司面临估值倒挂的风险。投资机构对项目的判断能力要求越来越高，行业内卷化严重，专业性机构相对不足。
外部因素如俄乌战争和美国的限制，增加了行业发展的复杂性和压力。未来几年，特别是内卷严重的芯片设计公司，将面临严峻的挑战。同时，行业内的并购活动将会增加，但往往以较低的估值进行。
总体来看，中国半导体产业虽然取得了一定的成就，但随着行业进入下半场，面临的问题和挑战也在增多，需要行业内外的共同努力和智慧来应对。
半导体产业发展进入下半场的思考
在当前国际环境下，中国需要建立内循环并积极参与全球化竞争，实现内外双循环的发展模式。此外，还需要支持高门槛项目，突破核心技术，并推动产业并购整合，发挥龙头企业的引领作用。
美国对中国的管制，短期内难以突破，因此中国需要在关键领域努力实现自主可控。中国的优势在于应用领域，应发挥这一优势，形成系统的解决方案能力。
对于创业公司，建议选择高门槛、差异化、资源匹配的赛道。产品是企业的基本盘，同时需要市场能力和融资等综合管理能力。创业者要不忘创业初心，并有长期主义的准备，以应对半导体行业的周期性波动。
投资机构应具备强烈的服务意识，深度赋能企业，穿越周期。投资不仅要为LP赚钱，还要对产业发展做出贡献，回归投资的本质，并具有创造价值的能力。
在半导体产业的下半场，投资机会可以从两个维度进行挖掘：基础设施和行业应用。基础设施投资关注国产替代和产业升级，尤其是半导体产业链的创新，这一领域存在大量机会。同时，中国在应用和系统方面具有优势，涉及设计公司和系统级公司，包括新能源、人工智能以及先进封装工艺、设备、材料和零部件等，这些行业应用是推动产业发展的关键。
尽管面临国际竞争对手如美国、欧洲、日本、韩国和中国台湾等各有特色的强大对手，中国仍需在半导体领域进行深度学习和追赶。半导体作为基础性和战略性产业，将继续获得政策支持。对于专业投资机构而言，还是有很多投资机会，这需要长期深耕行业，做好投资工作。
总体来看，半导体产业的下半场需要更耐心、专业和深入的投资策略，以捕捉行业内的增长机会，并在全球化竞争中实现自主可控和产业升级。
最后，介绍一下中鑫资本，我们专注于半导体、先进制造和大健康领域股权投资。公司围绕国家战略进行产业投资和服务，在半导体产业链的各个环节，从设计到制造、封测、设备、材料等全产业链进行投资布局。中鑫资本拥有强大的行业资源和朋友圈，致力于推动产业发展，为各方创造价值。
Q1：未来在半导体赛道，哪几个方向比较值得关注？甚至有出手的机会？
A：我们的投资策略集中在基础设施和行业应用两大赛道上。国内在核心设备、零部件和材料领域还存在着一定的发展和投资空间。面对日益严峻的先进工艺限制，我看好先进封装领域的潜力。优秀的公司应具备硬件、软件和系统综合能力，以提供符合未来产业需求的解决方案，这一领域未来将涌现出很多机会。
Q2：半导体赛道接下来是否存在一些并购机会？在哪些环节有可能发生？
A：未来半导体产业的并购机会丰富，尤其是当前许多非上市公司和规模较小的上市公司面临生存压力，上市公司有扩大产业链和市值管理的需求。设计公司由于生存压力最大，并购空间也最大，中国设计公司数量众多，近两年已出现一些并购案例。另外，设备公司在中国已初步形成几个平台公司，如中微和北方华创，对于非上市设备公司而言，上市机会有限，因此并购空间同样很大。投资人近期可以关注设计和设备这两个领域的并购机会，未来在材料行业中并购也有潜力。
Q3：目前，对估值上一轮投后已经超过20亿以上的项目，在后续轮次融资以及退出有什么策略上的建议？
A:在某些特定赛道，国内一些企业仍具备上市潜力，可能会继续等待上市机会。对于估值已高但上市机会不大的企业，建议寻求并购或在再融资时适当降低估值。当前对所有投资机构而言，实现退出是一个巨大的挑战。
Q4: 对于大基金三期目前主要的投资方向跟策略，您怎么看？
A: 个人难以预测或评价国家层面的整体布局，大基金将继续支持关键赛道上的企业，尤其是龙头企业，以实现行业整合和良性发展。大基金可能会继续支持之前投资的项目，特别是那些需要巨大投资的龙头企业。同时，对行业短板进行布局。由于未来的管理模式和机制尚未完全明确，还需拭目以待。对于规模较小的投资机构，应专注于自身发展，并寻求与国家队的配合机会。
Q5：半导体检测的行业的发展的情况，存在什么样的机会？
A：中国在光刻机和良检测设备上与全球巨头存在较大差距，创业公司在这些领域仍有机会取得突破，已有一些公司获得机构投资，像KLA这样的公司也是通过并购和研发投入实现发展的。国内企业可以先在细分市场如明场暗场检测、膜厚检测等领域做好产品，通过行业整合来抓住机会。投资逻辑应基于公司的产品能力、市场突破和管理完善性。建议可以对有潜力的企业进行多方面布局，但同时提醒注意同质化创业现象，建议投资者谨慎，因为优秀团队有限，并不是每个项目都能成功。
Q6：量子加密芯片最近研发和产业化的情况怎么样？
A：我们目前尚未投资量子技术、生物芯片和硅光子技术等领域，但这些领域存在广阔的机会，值得长期关注。
Q7：产业化的进展如何？应该基本上是量化，什么时候可以开始量化？
A：目前无法提供具体的时间表或数据，中国半导体产业的发展存在不同类型：一些领域可以借鉴国外成熟经验，如逻辑芯片、CPU、GPU等；而有些前沿领域如量子技术，则需要自主创新和探索。产业发展需要时间，对于某些领域，我们无法简单模仿，必须依靠对产业的深入理解来推动前进。
Q8：在芯片设计这个领域，是不是还存在一些比较好的早期项目的投资机会？哪些方向比较合适？
A:尽管设计公司目前面临高风险，但它们也代表着创新和行业应用的机会。芯片设计公司在半导体行业中数量占比超过80%，意味着尽管风险高，但投资机会依然存在。投资者应进行深入研究，寻找国产化率低的细分领域或具有高毛利的芯片产品进行投资，如高端模拟芯片等。如果企业能在这些高难度产品上实现突破，资本市场仍将会给予认可和支持。同时，这类优质投资标的较为稀缺，需要投资者具备专业能力和深入行业耕耘才能发现和把握机会。
随着二级市场IPO收紧，网络安全一级市场投资不再如前几年火爆，但一些项目已到退出期。从2024年开始，网络安全行业并购和重组的机会将更多，此外消费互联网、SaaS等成熟行业也有很多并购机会。上市公司和非上市公司之间的并购和重组机会，以及不同细分赛道的合并，都有待探索。钛资本将持续关注相关机会，与伙伴们共同进步。
部分交易
