化工：寂寞下的曙光︱重阳来信2024年12月

约 1706 年，柏林的一位涂料制造商约翰·雅各布·迪斯巴赫在用钾盐、硫酸铁和胭脂干合成红色颜料时，染有动物血液的钾盐和硫酸铁发生反应，生成一种亚铁氰化铁的化合物，得到了深蓝色颜料，普鲁士蓝由此诞生。后来，因其价格实惠、稳定，它的使用迅速蔓延到整个欧洲，并影响到艺术、纺织业。近代工业革命始于纺织业，纺织业的兴起又带动了染料工业。而染料工业的发展，则进一步促进了化学合成技术的进步。很多染料公司，尤其是德国的染料公司，开始进军医药行业，又推动了医药工业的发展。伴随着欧洲商人和化学家们积极地发现各个化合物的商业用途，很多化学品公司相继成立，为食品、印染、洗化、医药、纺织、制革、造纸等行业提供原料和试剂。可以说，整个近代工业革命史，也是一部化工行业史。从衣食住行到高精尖科技，化工行业已经成为了现代制造业的基石，融入了世界的每个角落。

18世纪40年代，历史上第一个硫酸厂在英国建立，标志着化学工业从实验室制备化学品向工业化生产的转变，130余年过去，中国才拥有了第一个硫酸厂。此后中国化工行业开始萌芽，20世纪初，随着合成氨和石油化工的发展，中国化工行业进入了大规模生产阶段，逐步形成了包括无机化工、有机化工等多个领域的完整化学工业体系。进入21世纪之后，中国化工行业迎来了超常规的发展速度，多种主要化工产品产量已然位居世界前列。伴随着中国成为世界最大的制造业国家，我们见证了化工行业的蜕变：从传统的能源密集型产业向更加环保、高效的方向发展；从单一产品线向多元化产业链的拓展；从高污染、高能耗的生产方式向绿色化、清洁化制造流程的革新；从依赖进口原材料向本土化、自给自足资源配置的优化……总的来说，中国化工正在从国内市场竞争向全球价值链高端迈进。

然而，当前国内化工行业也面临着前所未有的挑战和机遇。一方面，需求不足的问题日渐凸显。另一方面，产能过剩问题严峻，新增产能压力导致市场供需矛盾进一步升级。基础产品和通用材料过剩状况不仅没有改观，还呈日益严重之势，而高端专用化学品和高性能材料一定程度上需要依赖进口。此外，经济形势的复杂多变也给化工行业带来了挑战，需要企业在高质量发展这一首要任务上做出更多努力。本期来信，我们就来探讨一下如何看待基础化工行业当前的困境和未来可能的发展机会。

（一）

“以史为鉴,可以知兴替”。回顾过往十余年三轮工业景气度的周期，也许可以寻得未来走向的一丝脉络。

2008年底至2015年，面对全球金融危机的冲击，中国政府推出了“四万亿”刺激计划，这一政策极大地推动了制造业的景气回升，化工行业作为其中的重要部分，也迎来了快速发展的黄金时期。虽然在这之后，随着刺激政策的逐渐退出和市场需求的下滑，行业景气度开始回落，供给过剩的问题逐渐显现，但是在这期间涌现过非常多的化工投资机会，其中不乏创造过近10倍涨幅的龙头企业。

2015年底至2020年中，中国提出了供给侧结构性改革战略，通过“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”等措施，工业景气度得到了显著提升。化工行业在这一时期经历了深刻的结构调整，过剩产能得到了有效控制，行业集中度提高，企业效益改善。以染料行业为例，经过2016年筑底，2017年反弹恢复，2018年中国染料行业整体回归牛市，伴随着国家环保政策继续收紧，部分染料和中间体生产企业因环保、安全问题停产限产，染料供给收缩，但销售均价上升，企业营业收入不降反增，染料行业的股票也因此出现过很可观的投资机会。

2020年底至2023年，中国在新冠疫情中率先恢复生产，出口需求的旺盛和新能源产业的高速发展，进一步带动了工业品需求的增长。在此期间，中国提出了“双碳”战略，对高耗能产业进行了供给端约束，化工行业景气度迅速回升。由于大力推动新能源领域的投资，特别是电动汽车、太阳能和风电领域，对化工材料的需求增长迅速，这一过程中同样诞生了大量的十倍牛股。但随后，产能过剩和需求低迷的问题再次出现，工业景气度下滑至历史底部区间。

（二）

化工行业是典型的中游行业，它不仅连接着上游的石油、天然气、煤炭等原材料，也供应着下游包括塑料制品、橡胶、合成纤维、农药、涂料等多个领域的产品，与宏观经济的脉动息息相关。

2024年，化工行业的经营业绩同比提升，这一趋势主要得益于外需市场的强势，而国内市场的需求则相对疲软。然而，展望未来，随着国内政策的积极驱动，包括央行的货币政策调整以及财政政策的发力，预示着内需市场有望逐步回暖，进入一个上升周期。这一转变将带动整个产业链从去库存阶段转向主动补库存阶段，从而为化工行业的景气度带来提速上升的机遇。

再看供给端，在今年的国务院政府工作报告中，继 2022-2023 年连续两年均未设定年度单位国内生产总值能耗降低的具体数值之后，再次针对 2024 年单位国内生产总值能耗降低提出具体目标，且设定了 2.5%左右这一相对较高的数值。此后，在今年7月的政治局会议中，更是首次提出要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争，强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道等。

总之，在一轮轮的“扩张-过剩-出清”的周期循环中，中国已成为全球最大的大宗化学品生产国和消费国，我国的化工行业也逐渐步入规模化阶段，伴随着龙头企业的快速成长和大量牛股的涌现，化工行情的推动也从需求端逐步转至供给端。这一轮，站在同样的景气度历史低位，我们嗅到了相似的味道。近段时间，光伏行业的供给侧改革信号愈发明显，也提供了一个侧面印证。

然而也要清晰地认识到，这一过程并不会一蹴而就。政策对化工行业的影响是一个逐步渗透和显现的过程，政策从制定到实施，再到最终对行业产生实质性影响，需要经过一段时间的传导。这个过程中，政策初衷、实施细则、监管力度以及企业响应等多个环节，都会影响政策效应的发挥。与此同时，市场参与者会基于政策动向和预期变化，快速调整自己的投资和经营策略，从而在资本市场和商品市场上引起波动。因此，政策对化工行业的最终影响，需要通过基本面的兑现来检验。这包括产能的实际变化、市场需求的恢复情况、企业盈利能力的提升等。这一过程可能会持续数月甚至数年，需要行业参与者和市场投资者保持耐心，密切跟踪政策进展和行业动态。

（三）

如果说传统化工品是现代制造业的基础，那么化工新材料就是推动产业升级和技术创新的关键动力。化工新材料代表着未来化学工业的发展方向，以其优异的性能和特殊功能，成为航空航天、电子信息、生物医药、新能源、环保等多个战略性新兴产业的重要支撑，是实现技术突破和产业转型的核心要素。

据新浪财经发布的数据，2023年全球化工新材料市场规模已达到约4700亿美元，显示出强劲的增长势头。这一增长主要得益于新能源、电子信息、航空航天、生物医疗等高新技术产业的蓬勃发展，对高性能、轻量化、环保型化工新材料的需求持续攀升。

在全球化工新材料市场中，竞争格局呈现出明显的地域特征和企业规模差异。发达国家如美国、日本和欧洲国家构成了市场的领先梯队，这些地区拥有众多大型跨国公司，它们在经济实力、核心技术、研发能力和市场占有率等方面占据着绝对优势。例如，在高性能工程塑料领域，美国和德国的企业占据主导地位；而在特种橡胶领域，日本和美国的企业则占据较大的市场份额。与此同时，碳纤维领域则主要由日本、美国和德国的企业占据主要市场份额。这些企业不仅在本土市场有着深厚的影响力，而且在全球范围内也具有广泛的业务布局和品牌影响力。

近年来，中国在新材料领域取得了显著进步，如碳纤维复合材料、氟碳防腐涂料、多晶硅材料、半导体材料等，这些新材料的成功应用大大推动了经济发展。但是目前在原始创新能力上与发达国家仍有差距，部分高端领域用材仍依赖进口。比如中国碳纤维运行产能已是全球第一，但高端碳纤维产品仍存在技术差距。国内碳纤维产品强度、模量等性能逐渐向日本东丽等国际巨头靠拢，但整体技术水平仍需进一步提升。再比如在电子化学品方面，整体湿化学品国产化率在2021年约35%，2023年已经提高到45%左右，但在12英寸集成电路生产线中，28nm以下先进制程用湿化学品基本依赖进口。

在全球经济结构调整和国内产业升级的大背景下，化工新材料的重要性日益凸显，未来，中国新材料产业还需通过加强技术创新、优化产业布局、提升高端产品开发能力等措施来进一步缩小与国外的差距。

中国的化工行业发展至今，目前已经形成了绝对的产业规模，在全球主要经济体中都具有很强的影响力。特别是部分化工产品及相关化工产业，已逐渐成为全球龙头。经历了规模化快速发展阶段，我们正在向更加精细化、差异化迈进。儒勒·凡尔纳曾经说过：“耐心和持久胜过激烈和狂热”。历史的经验告诉我们，供需的困境只是暂时的。曙光已经出现，但还需要保持耐心。