前三季度各省工业运行成色如何

2024年11月15日，国家统计局发布的最新数据显示，10月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.3%（增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率）。从环比看，10月份，规模以上工业增加值比上月增长0.41%。

累计来看，2024年1—10月份，规模以上工业增加值同比增长5.8%，已连续三个月持平。2024年1—9月份（最新数据，下同），规模以上工业企业资产总计、负债总计和亏损企业数量期末累计同比增速分别为4.7%、4.7%和5.6%，其中资产总计增速自2022年3月以来波动下降，负责总计增速自2022年7月以来波动下降、但在今年9月小幅反弹。

分省份来看，2024年1—9月份各省规上工业增加值累计增速排名前五的省份为西藏、甘肃、宁夏、安徽和江西，增速较慢的省份包括黑龙江、山西、青海和上海等。其中西藏自治区以18.8%的增速继续位居榜首，该地区今年前三季度制造业投资增速高达20.4%。

2024年1—9月份，广东、江苏、山东、浙江、河南、四川6个经济大省中，山东、江苏和浙江的工业增加值累计增速相对较高，分别为8.2%、7.9%和7.8%；其中山东制造业投资和高新技术产业投资增加迅速，今年来山东研究构建因地制宜发展新质生产力“1+1+5”规划政策体系，加快实施124项重大科技项目、98项重大产业攻关项目，突出抓好32个省级以上战略性新兴产业集群、15个省级未来产业集群，印发实施人工智能行动计划，推动有条件的市加快打造集成电路、低空经济等产业示范高地，高新技术产业产值占比超过52%。

2024年1—9月份，规上工业利润表现方面，河南省工业企业利润总额为1309.6亿元，比上年同期增加了148.6亿元，同比增长12.8%，表现较好，主要系汽车、电子等主导产业拉动有力，其余经济大省表现一般。

2.1 专项债收回购存量闲置土地，预计或将改善平台现金流

近期，国家各部委对于各省市“存量闲置土地”收回收购工作，出现了较多政策利好现象，预计或将对地产商在当地的项目公司及地方城投平台带来较好的资金回流效应。

在2024年10月8日国新办举行的新闻发布会上，发改委主任郑栅洁表示：“加大‘白名单’项目贷款投放力度，运用专项债券等支持盘活存量闲置土地。”

而在2024年10月12日国新办举行的新闻发布会上，财政部副部长廖岷则表示：“支持地方政府使用专项债券回收符合条件的闲置存量土地，确有需要的地区也可以用于新增的土地储备项目。”

及至2024年11月7日，国家自然资源部公布了《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》（以下简称“《通知》”）。其中对于盘活存量土地有重要表述：

（1）运用专项债券资金收回收购存量闲置土地，是减少市场存量土地规模、改善土地供求关系、增强地方政府和企业资金流动性、促进房地产市场止跌回稳的关键举措。

（2）优先收回收购企业无力或无意愿继续开发、已供应未动工的住宅用地和商服用地。其他用途的土地，进入司法或破产拍卖、变卖程序的土地，因低效用地再开发或基础设施建设等需要收回的土地，以及已动工地块中规划可分割暂未建设的部分，也可以纳入收回收购范围。

（3）土地储备机构委托经备案的土地估价机构，对拟收回收购地块开展土地市场价格评估，相较企业土地成本，就低确定收地基础价格。

（4）市、县处置存量闲置土地协调推进机制或土地出让协调决策机构根据市场形势、合同履约情况等，集体决策确定基础价格下调幅度，经与土地使用权人协商一致并经公示无异议后，报市、县人民政府批准确认。

（5）收回收购的土地原则上当年不再供应用于房地产开发。确有需求的，应当严控规模，优化条件实施供应，在落实“五类调控”的同时，供应面积不得超过当年收回收购房地产用地总面积的50%。收回收购土地用于民生领域和实体经济项目的，不受上述限制。

（6）运用政府专项债券资金收回收购存量闲置土地涉及部门多、利益协调难度大，各级自然资源主管部门要加强与发展改革、财政、司法、税务等相关部门沟通协调，形成工作合力。

一段时间以来，因为市场需求条件或自身经营情况发生较大变动，而导致企业无力开发住宅/商服用地的现象屡有增加，部分地区甚至出现了城投平台连续数年不断“托地、购地”却没有开发建设的情况，对当地城投平台的资金流动性也产生了巨大压力。地方政府出于自身财力有限、土地财政难以为继等因素，已较难有效处理闲置土地现象。地方政府以专项债收购闲置土地之后，确实如《通知》所言的“增强地方政府和企业资金流动性”，尤其是省会城市、省域副中心及重要地级市“新城区”、“高新区”、“经开区”的城投平台，预计或将在一定程度上获得不低于原始拍地成本的资金回收。

对此，上述《通知》表述为：“对拟收回收购地块开展土地市场价格评估，相较企业土地成本，就低确定收地基础价格。”

以市场价格评估与企业土地成本的“两者孰低”定价标准，来确定回收价格，也是较为合理与符合逻辑的，对城投平台也有较大裨益。例如，新城区、高新区、经开区的开发过程中，即使土储价格稍低也无碍，其重点在于这些区域供给土地的面积较多、体量庞大，以“两者孰低”的定价标准，依然可以使得企业回收较大体量的土地开发资金。

负责开发建设新城区、高新区、经开区的城投平台，在开发建设过程中已经背负较多债务，而这些平台确实又具备转型为产投平台（或称为“产业类国企”）的潜力与资质，也能拥有较多项目资源予以开发并在未来形成实物工作量，也是地方政府未来发展经济的关键载体及重要抓手。鉴于此，新城区、高新区、经开区的城投平台，如果通过本次《通知》的政策而最终能够回收部分土地开发资金，则会有效帮助上述平台化解存量债务压力，随后轻装上阵，再次承担城市更新、产业转型、保障就业及增加税收的重要任务。

上述《通知》又言：“经与土地使用权人协商一致并经公示无异议后，报市、县人民政府批准确认。”这就使得本次处置闲置土地的决策权，主要在地级市与县级，通过“集体决策”来确定基础价格下调幅度，最终也由市县审批即可，对于地方政府根据本地情况来具体处理与协调，提供了一定程度的、合规的自由度。

对于地产商的当地项目公司而言，部分地产商“已建未售”房源较多，现有闲置土地较难再开发，且又与“已动工地块”相连，无法与闲置土地进行有效切割。鉴于此，《通知》也表述了“已动工地块中规划可分割暂未建设的部分，也可以纳入收回收购范围”等内容，这对于各地类似现象的有效解决，带来了一线曙光。地方政府以专项债收购闲置土地之后，地产商的当地项目公司可有效回流资金，对于当地购房者已经支付的“房屋预付款”可以进行一定程度的偿付，也可以解决部分拖欠工程款现象。

对于地方政府而言，上述《通知》“收回收购土地用于民生领域和实体经济项目的，不受上述限制”的条款，也有重要影响。

随着宏观经济开始出现复苏迹象，经济实力较强、消费日益复苏、产业园区土地供不应求、城镇化速度依然较快的城市，目前正在各省不断涌现，这些地级市对于城市的建设发展，依然存在较大需求，却受制于城区“可供开发用地”的规模日益缩减，从而不能有效引入大型企业、发展完整产业链及满足改善性住房需求。

鉴于此，本次收回闲置土地之后，地方政府被允许在“民生领域和实体经济项目”上进行开发建设，预计或将成为未来经济发展的重要抓手，甚至可以形成新的土地使用权出让收入。

自然资源部出台的本次政策，是否能够达致“促进房地产市场止跌回稳”的实质效果，可能也如上述《通知》所言“涉及部门多、利益协调难度大”。

首先，发改委、财政部需要制定专项债处置闲置土地的总量规模、持续时间及具体适用范围，这还需要一段时间才能完成定案。其次，对于与司法部门相关的“进入司法或破产拍卖、变卖程序的土地”，也需要尽快予以定案与解决，才能将这类土地纳入合法回收程序。再次，对于之前通过拍卖土地使用权而缴纳的相应税收，包括营业税及附加、印花税、契税和土地增值税等，在以专项债处理闲置土地之后，这些税收是否需要退征，以及能否快速予以退征及进行相应账务处理，也存在较大的协调难度。最后，部分通过此政策而获得专项债支持的房地产项目公司，由于地产商可能已经债务违约或“出险”，则这些退款应该拨付给地产商在当地的项目公司，还是地产商的总部公司，亦或是地产商的债权人，尚须在实践中不断积累案例和处理经验，又需耗时较多。

鉴于此，发改委、财政部的政策表态及本次自然资源部《通知》，确实对于复杂的房地产行业风险，存在一定程度的解决能力，且是从源头的土地使用权上予以重新梳理与积极解决，且相关专项债即将于2025年发行，尚有较多时间可以将这些政策进行落地及积累经验，预计未来或将改变地方政府的供地思路与城市开发规划，后续可密切关注。

2.2 投资建议

三中全会及9月底中央政治局会议之后，央行、金融监管总局、证监会、发改委、财政部、工信部、住建部等国家各部委已经相继发布了“一揽子增量政策”，努力刺激经济、复苏产业及拉动内需，且这些政策力度引起了资本市场的持续波动。2024年11月上旬十四届全国人大常委会第十二次会议已经召开完毕，今年的各类增量政策已逐步出台，基本符合市场预期；而在国际，美国总统大选及国会选举也已经结束，共和党已经实现了行政、参议院、众议院的“全面执政”，美联储近期又再次降息，国内外皆存在短期的政策宽松环境。

未来须持续关注年底的中央经济工作会议，以及与房地产相关的具体政策细节落地情况与资金支持规模；也须关注近期各省市密集发行专项债来化解隐债的债券供给情况，以及由此带来的利率债短期估值波动和对信用债估值的影响。

鉴于上述情况，建议城投平台债券投资策略可以考虑如下三类：

第一，可重点关注发展动能与债务管控皆相对较好的“经济大省”，其省级、地级市与区县级平台皆较稳健，以经济基本面作为拉长久期的核心权重，可适当拉长久期至5年，例如广东、江苏、浙江、福建、安徽、上海与北京等。

基于“省负总责、市县尽全力化债”的基本原则，省级政府拥有较强的资源协调能力与资金分配权力，对于地市区县的债务管控能力已较强。即使未来可能出现利率债与信用债的估值波动风险，这些重要“经济大省”仍会具备较强融资能力，以及具备足够存量债券规模的交易灵活性，预计这些省市的中高等级平台债券的估值回落速度或将较快，可以适当关注。

第二，可重点关注当前化解债务出现重大利好政策或资金实质落地的区域，以化债政策作为短久期的核心权重，可以考虑久期在3-5年，如重庆、天津、广西、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、甘肃、贵州及云南等省市，其省本级平台、省会级平台、省域副中心的城投平台可适当考虑。

近期，国家对上述省份出台的相关政策支持及重大战略项目，尤其是国家各部委逐渐出台化解地方政府债务“一揽子增量政策”，以及“一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务”已经在十四届全国人大常委会第十二次会议结束之后予以公布，至2028年底，地方政府隐性债务可以由国家支持化解而降低12万亿元，未来4年，地方政府只需要偿还2.3万亿元的隐性债务即可。

这将有利于上述省份争取更多特殊再融资债券、特殊专项债、特别国债、转移支付及中央预算内资金，以缓解本省财政的预算支出压力及化解政府隐性债务。与此同时，也使得地方政府能够腾出较多的资源与资金，来化解其他“经营性债务”，或将有利于化解更多的非标与定融。

下一阶段，在化解债务出现重大进展、有效降低全省债务率及调整至合理的债务结构之后，上述省份或将重新提升项目基建规模及新增融资规模，其高等级平台债券的估值或将持续修复与回落，后续须密切关注。

第三，可重点关注目前各个省市拥有较强产业基础与金融支持的地级市，以省级战略支持与产业基础实力为短久期的核心权重，尤其是具有重要产业链地位与产业集群的地级市及其下辖区县。可以选择在期限2-3年，不宜久期过长，以防范近期利率债与信用债大幅波动对估值的冲击。

例如，山西省“晋中盆地”核心地带及汾河流域区县，具有较强发展动能及能获得省级战略重点支持，主要覆盖了自北向南的忻州、定襄、太原、晋中、太谷、平遥、汾阳、介休、孝义及临汾等。尽管有“太行八陉”的复杂山脉横亘晋东以及浩瀚黄河流经晋西，但是，晋中盆地东缘的阳泉、长治、晋城以及西缘的吕梁，依然凭借其较多矿产资源及超强开采能力而拥有了较好发展前景，且债务率也相对不高，也值得重点关注。

又如，湖南省“长株潭都市圈”及其拓展区、辐射区，尤其是与制造业集群为核心的“京广城镇发展轴”区域，预计会得到较多国家级与省级的政策倾斜与资金支持。首先是以长沙及株洲、湘潭为核心的“省会都市圈一体化区域”，其次是省会拓展辐射区在北部的岳阳、常德、益阳与南部的衡阳、郴州，并且中国（湖南）自由贸易试验区的三大片区也涵盖了长沙、岳阳与郴州；再次，“沪昆城镇发展轴”从省会逐步延展至西部的怀化市及其周边地市区县，或有机会在未来成为新兴制造业发展带及跨省联动地带。

再如，四川省的3条发展脉络主要分布在“成都平原经济区-川南沿江带-成渝中线”。①发展最为成熟的是以成都平原经济区为核心的“南北纵贯线”，自西南向东北方向，包括了攀枝花、凉山、乐山、眉山、彭山、新津、双流、温江、成都高新区、郫都、新都、青白江、绵竹、什邡、德阳、绵阳与江油。②发展较为成熟及未来潜力较大的是以宜宾为核心的川南沿江发展带，可涵盖周边的泸州、内江、自贡与重庆永川区、江津区。③正在积极规划与较多项目建设的“成渝中线区域”，自西向东包括了成都龙泉驿、淮州新城、东部新区、资阳、射洪、遂宁、南充以及重庆的潼南、铜梁、璧山及高新区。④成都平原经济区与川南沿江发展带，属于“西部陆海新通道（昆明-成都-重庆-贵阳）”的核心动力点，未来会获得国家与省级层面的项目支持与资金助力，且上述城市未来或将推出较多产投平台与产业债，可重点关注。

特别要注意的是，对于市场关注度较高的四川省成都市所谓“三圈层”各个区县，主要包括了成都市的主城12区、3个市本级新区、5个县级市及3个县级，它们的发展现状、政府布局、产业实力、未来潜力、债务规模皆存在较大差异。例如，发展较为成熟的是位于上述以成都平原经济区为核心的“南北纵贯线”区县，包括了新津、双流、温江、郫都、新都及青白江，也包括了锦江、武侯、成华、金牛、青羊等主城区及天府新区、成都高新区等“市本级新区”。而目前处于正在发展或尚在规划区域，仍需高度关注其债务化解情况及未来产业增长潜力。

在重庆，与“西部陆海新通道”相关城市的重庆各区县，包括了核心中枢的两江新区与重庆高新区，中枢西部的沙坪坝、九龙坡、璧山、铜梁与合川，东部的长寿、涪陵与万州，南部的永川、江津与巴南。上述区县的作用与前景较为广阔，其所获得的产业支持力度与金融扶持力度也较大，可重点关注。

在陕西，“关中先进制造业走廊”以西安高新区、西安经开区为核心，向西南方向拓展至长安区、鄠邑、周至、武功、杨凌示范区与宝鸡，向东北方向拓展至临潼、富平与渭南，向北则是依次延伸至泾河新城、西安高陵区、咸阳三原县、铜川耀州区，以及最北部的延安与榆林“渭北能源化工产业带”，获得省级与省会政府的支持力度都比较大，可重点关注。

而在河南，以“郑州都市圈产业链”相关城市为核心发展轴，即以郑州为中心而遍布于四周的核心城市，城市之间有城乡融合现象及产业集群趋势，并以南北中轴线为核心而形成了产业链分布集群，包括了北部的新乡、焦作，西部的巩义、荥阳、孟津、新安及三门峡，东部的开封、兰考、商丘，南部的航空港、许昌、平顶山、漯河及南阳，上述城市获得省级政府的各方面支持力度也较大。

与此类似的还有广西的“平陆运河物流枢纽及产业链城市”，即“省会都市圈”三市的南宁、百色、贵港与北部湾三市的“钦州、防城港、北海”等6个南部轴心城市，以及崇左与玉林等2个东西轴心城市，形成了“6+2”的“大北部湾”区域城市协同产业集群。

江西的“赣江区域产业集群”及正在兴建的“浙赣粤大运河”，将会对沿线城市有所裨益，自北至南包括了九江、景德镇、南昌、宜春、丰城、樟树、吉安及赣州等城市。

上述城市，或承担国家级重大战略项目，或成为省级的物流枢纽与产业集群城市，或能够将自然资源进行产业化整合及形成产业集群，或以较多产业基金来培育新兴产业与孵化未来产业，或能够获得国开行、农开行以及国有大型商业银行“银团贷款”进行项目贷款支持及化解债务支持。

由于上述城市的经济发展规划与债务管控机制，仍与省级政府密切相关，因此也会在一定程度上受到省级层面债务因素及化债进展的影响。鉴于此，上述城市的城投平台债券期限，可以选择在2-3年左右，不宜久期过长，以防范利率债大幅波动对估值的冲击。

03

行业面临政策不及预期风险、基本面下行风险、信用风险蔓延。

证券研究报告：《前三季度各省工业运行成色如何》

对外发布时间：2024年11月17日

证券分析师：徐亮

资格编号：S0210524040003

邮箱：xl30484@hfzq.com.cn

证券分析师：梁克淳

资格编号：S0210524060002

邮箱：lkc30514@hfzq.com.cn
 

证券分析师：胡君

资格编号：S0210524040005

邮箱：hujun@hfzq.com.cn