2024.9.5
映照现实 远观未来
如果说历史是一面镜子，我们从中可以读到什么。
30年前，美元急剧升值引发了全球贸易不平衡问题，最终导致了日本股市和楼市的崩盘。面对危机，日本的三井不动产专注于持续获取现金流，通过转型“轻资产”综合运营服务商来对抗周期风险。
20年前，美国的房地产泡沫与次贷危机开始显现，给美国霍顿地产公司带来了沉重的打击，现金数量骤降，债务违约风险加大，霍顿公司迅速去库存降负债，进行了市场定位的调整。
2024年，中国房地产行业正面临严峻的挑战，尽管政策面不断优化，但楼市复苏动能依旧不足，房企业绩普遍承压，盈利能力仍待修复。
8月，各大房企业绩报告的集中发布，地产开发盈利整体下滑，房企上半年实现盈利凤毛麟角，仅华润、中海、保利、龙湖、绿城等少数上半年实现盈利。
运营及服务业务组成的
经营性收入提升
华润置地上半年开发销售型业务营业额为591.3亿元，同比增长8.3%；经营性收入合计200亿元，同比增长9%。利润层面，占总营业额25.3%的经营性收入，贡献了51.4%的核心净利润，首次超过开发销售型业务。
龙湖集团2024年上半年实现营业收入468.6亿元，由运营及服务业务组成的经营性收入实现131亿元，同比增长7.6%，对公司总营收贡献占比达28%。实现归属于股东的净利润58.7亿元，剔除公平值变动等影响后的股东应占核心溢利达47.5亿元，利润结构逐步优化，其中运营及服务业务利润贡献占比持续提升，达到80%以上。
对于经营性业务的布局，同样是日本三井不动产转型布局的关键点之一。
20世纪80年代，受全球金融危机和楼市泡沫影响，三井不动产的开发销售业务也出现了严重的亏损。三井不动产通过转型“轻资产”综合运营服务商来对抗周期风险。其中，轻资产运营，以运营商和投资机构为核心，从而打通“投资建设、运营管理、投资退出”整条产业链，充分利用外界资源，减少自身投入，提高盈利能力。
无独有偶，龙湖从很早开始就已在拓展自身的业务围栏，多年来重金投入的经营性业务，并进一步整合成为商业投资和资产管理两个运营航道，加之物业管理和智慧营造两个服务航道，如今已成为助力其穿越周期的第二曲线。
四条航道业务通过正向经营性现金流，以及持续增长的收入和利润，持续为龙湖贡献源源活水，驱动龙湖得以不受债务规模约束实现长期内生增长。从2022年经营性业务利润占比27%；到2023年运营及服务利润贡献占比达到60%；再到2024年中，经营性业务的毛利率超50%、净利率超25%，利润贡献提升至80%以上，在如今严峻的市场环境下，龙湖的经营性业务跑出了健康成长的曲线。
由此可见，龙湖已逐步摆脱对债务驱动的路径依赖，转而依靠内生动力、实现业务“造血”自循环来驱动公司发展，以低杠杆、强运营、正现金流，践行高质量发展的路径。
据统计，在已发布中期业绩预告或业绩快报的73家涉房企业中，有46家房企预计上半年出现亏损，出现亏损的房企数占总数的比例约为63%。
以扩张规模和高速周转的房地产时代已成为过去式，增量存量并存阶段房企的核心竞争力是以客户需求为导向的产品意识成为房企经营的新的战略重心。这一模式的特点是：专业化、低杠杆、高周转。
2006年春，美国的次贷危机开始显现，这给霍顿公司带来了沉重的打击，现金数量骤降，债务违约风险加大，无法获取新的贷款，订单数量、收入均锐减，整个公司陷入了巨大危机。在这样的背景下，霍顿公司采取了果断的行动，最终脱离了泥沼。
为了处理土地库存问题，霍顿公司毫不犹豫地采用折价出售的手段。以2亿美元的价格将原本账面价值约18亿美元的土地脱手，展现了公司在面对挑战时的果断和灵活的战略决策。
同时，霍顿公司迅速进行了市场定位的调整，推出了四大全新产品线，保持高周转率。霍顿公司在危机中的表现为我们提供了深刻的启示，无论企业是否有魄力出清库存以活络资金，都凸显了现金流管理的至关重要性。
在此轮下行周期中，我们能看到国内房企通过房屋设计、社区开发与各特定用户类群相结合开发契合目标核心诉求的对标产品，并对不同人群进行精准营销服务，从而增加产品竞争力和销售力度；同时，通过积极消化库存、提前偿还债务等，丰盈现金流，降低企业资金风险。
2024年6月，万科在如期偿还一笔规模为6.0亿美元、票面利率的4.20%中期票据后，至此，年内已经没有到期的美元债。
8月12日，金地集团如期偿还一笔4.8亿美元的海外债，在兑付完该笔票据后，已无存续美元中期票据。
今年3月8日，龙湖集团提前兑付了总规模为46.1亿元的商业资产支持专项计划（CMBS）；6月28日，龙湖集团又提前兑付PR恒祥A2、20恒祥次资产支持专项计划（CMBS），规模为26.5亿元；同日，龙湖还公告宣布已提前购回6.2亿美元的美金债。报告期之后，龙湖在7月按期完成“19龙湖04”债券的回售，金额为14.93亿元；8月如期完成了约20亿元“21龙湖05”债券的回售。
截至目前，龙湖2024年内已经归还了107亿境内公开债，年内剩余到期境内公开债仅10 亿人民币。此外，至2026年底，龙湖无境外公开债券到期，供应链ABS、商票等龙湖均已清零。
在密集的偿债之下，房企们也在积极的寻求新的资金活水。
在业绩会上，万科管理层表示，REITs是行业新发展模式的重要探索之一，并分享了万科在商业、物流、公寓等多赛道REITs的积极进展。
基于新环境，龙湖构建了“两个资金闭环”——以正向经营性现金流来压降有息负债，用经营性物业贷增量来偿还信用融资，将压降负债真正转化为一种可持续的长期行为。并计划到2025年底，完成新旧动能的债务结构转换。
龙湖管理层表示，在这个周期下选择优先优化我们的债务结构。因为经营性业务相比而言收入规模较小，但是它非常稳定而且非常持久，所以要转换债务结构的前提有两个：第一要把债务规模降下来，第二要把债务的周期拉长。
