“特朗普交易”当前是否超买？
日本首相石破茂最近当选对日圆和日本股票有何影响？
美国小型股是否仍然吸引？
本周图示：地缘政治风险缓和
主笔评论
特朗普 —— 至今我们学到了什么
美国共和党已经获得了国会参众两院的控制权。这赋予当选总统特朗普巨大的权力，来推行他那些普遍具争议性的主张。对投资者来说，特朗普促进增长的“美国优先”计划（涉及减税和放松管制）理所当然会令股票的表现优于债券，美国资产和美元表现优于非美元资产。
然而，大多数所谓“特朗普交易”的表现都符合预期。此外，特朗普早期的内阁任命显示，他优先处理较具争议的部分主张，包括化解地缘政治冲突、利用关税在贸易上抗衡中国、驱逐非法移民及削减政府开支。对投资者来说，虽然轻松获利的时段已经结束，但我们认为美国金融和小型股在短期内仍然具有价值，并认为美国政府债券收益率上升是长期锁定可观收益的机会。
特朗普首先着手缓和地缘政治风险：自特朗普当选以来，黄金和原油价格大幅下跌，反映地缘政治风险溢价下降，因为特朗普务求在上任后立即甚至更早结束冲突。他已经与乌克兰总统泽连斯基通了电话，据报他也与俄罗斯总统普京通了电话（克里姆林宫对此否认）。地缘政治风险缓和和能源成本降低最终会对风险资产有利。
在贸易上抗衡中国：特朗普提名对华强硬的Marco Rubio（国务卿）、Pete Hegseth（国防部长）及Mike Waltz（国家安全顾问），显示他有意在贸易上抗衡中国。尽管特朗普提议对所有进口产品征收10%的关税，对来自中国的进口产品征收60%的关税，但他的经济顾问表示，可能会分阶段实施此类关税，作为与贸易伙伴谈判的工具，吸引海外供应商将生产转移到美国。此外，关税旨在支付部分减税提案，从而减少预算赤字。虽然进口商将成本转嫁给消费者可能会暂时引发通胀，但美联储可能不会理会其短期影响。最重要的是，关税可能会保护国内小型企业免受进口产品的影响。
政府效率与放松管制：Tesla首席执行官马斯克（Elon Musk）获提名领导一个新的政府效率部门，显示削减政府成本是当务之急。马斯克曾经表示，可以削减2万亿美元的开支，相当于政府截至9月财年6.75万亿美元支出近30%。尽管这种节约仍是一项艰巨的任务，但大幅削减成本将有助政府日后为其减税计划支付费用，而不会显著增加赤字。
驱逐出境和移民限制：在特朗普的关键政策主张中，在劳动市场紧张的背景下，移民限制最有可能引发通胀预期。特朗普已提名立场强硬的移民官员担任重要职位。然而，政府驱逐无证移民的计划可能会令后勤工作和法律限制面对严峻的挑战。特朗普更有可能延续他之前的计划，将移民留在墨西哥，直到他们的申请得到处理。此外，特朗普公开表示相信透过官方途径处理移民问题，有助部分缓解工资上升的风险。
锁定债券收益率。我们视任何收益率飙升为长期锁定有吸引的收益率的机会。尽管美联储主席鲍威尔本周表示，他并不“急于”降息，但美联储明年很可能会继续降息，尽管降息步伐较慢，以支持就业市场。然而，投资者需要密切关注基于市场的通胀预期，该预期最近一直在上升，但仍处于长期范围内。持续上涨可能导致美联储暂停降息，甚至加息，这对债券和股票均不利。
美国金融股和小型股短期内可能有更大的上行空间。这两个行业可能会因放松管制和关税保护而获益。
每周宏观因素平衡表
每周净评估：总体而言，我们认为过去一周数据和政策对于风险资产的短期影响是中性至利空。
(+) 利好因素：消费者情绪乐观、就业市场具有韧性
(-) 利空因素：美国通胀停止放缓；美联储鹰派言论、中国通胀放缓、中国支持政策较预期疲软
利好风险资产
利空风险资产
利好风险资产
利空风险资产
利好风险资产
利空风险资产
客户最关心的问题
问
“特朗普交易”当前是否超买？现在仍有增持机会吗？
我们衡量“特朗普交易”在以下时段的表现：1）从9月中旬特朗普在民调中开始大幅领先到11月13日，并比较有关交易在以下时段的回报：2）从2016年特朗普当选到大选后一个月。我们认为这样比较为合理，因为特朗普于2016年的胜利令人意外。
基于上述分析，美国金融股和小型股看似有更大的上涨空间，现阶段的回报率分别为+12%和+8%，而2016年同期的回报率为+18%。另一方面，国防和航空航天以及能源目前看来上行空间有限。特朗普的内阁人选显示，他正在努力化解俄乌和中东冲突。此举导致地缘政治溢价下降，可能给这两个行业带来负面影响。
美国国债收益率曲线（即长期和短期收益率之间的差距）看似未有受10月疲软的就业数据所影响，并在确认共和党大获全胜后，由于预计通胀前景更为强劲而进一步趋陡。基准美国10年期国债收益率上升11个基点，但仍比4月高位低了27个基点，表明任何此类通胀忧虑仍然相对可控。
技术分析显示10年期收益率仍在4.46%的阻力位下方徘徊。10月消费物价指数通胀数据符合预期，且市场仍然对美联储继续降息持乐观态度。我们仍然认为美联储倾向保持宽松政策，推动债券收益率在未来6-12个月走低。然而，我们认为此趋势可能在短期债券表现得较为明显。尽管长期债券也可能下跌，但长期通胀和增长前景的预期仍存在较大的不确定性。总体来说，这仍然显示在债券配置中，中期（5-7年期）债券的风险／回报最吸引。
我们继续预计收益率曲线将变得陡峭，这在很大程度上受到短期收益率下降的前景所支持。我们对10年期收益率的3个月目标仍为4.00-4.25%，且继续抓紧任何收益率上升的机会，以锁定吸引的长期收益。
— 林景蔚，CFA，股票策略部主管
— 林奕辉，高级投资策略师
问
日本首相石破茂最近当选对日圆和日本股票有何影响？
由于石破茂继续担任日本首相，我们预计美元兑日圆的推动力将集中在宏观数据、日本央行政策和美元。生产物价指数回升，表明通胀具有韧性。这可能支持日本央行的加息路径，并限制美元兑日圆的升幅。我们认为关键风险是美元意外走强。总体而言，我们预计未来两周美元兑日圆将在151.3至158.4之间整固，而1个月阻力位仍是161.8。
此外，市场也可能密切关注石破茂的经济刺激方案。根据彭博的综合预期，明晟日本指数盈利在2024年将增长19.8%，在2025年将增长1.1%。任何财政支持都可能促进盈利增长，尤其是在2025年。2025年日圆进一步走弱也可能支持盈利增长。目前的季度业绩乏善可陈；根据彭博的数据，在明晟日本指数中，90%的公司已公布业绩，盈利意外下降2.5%。然而，由于市场依然关注公司管治，股票回购仍然持续上升。基于估值合理和股东回报正在改善，我们预计未来6-12个月日本股票以美元计的表现将与全球股票一致。
— Fook Hien Yap, 高级投资策略师
— 袁沛仪，投资策略师
问
在特朗普的“美国优先”政策和美联储降息前景下，美国小型股是否仍然具有吸引力？
我们认为，在特朗普促进增长政策的推动下，长期促成因素利好美国小型股。个人和企业税可能下调或会支持消费和周期性增长。特朗普承诺对进口商品征收关税，这将为当地企业提供更具竞争力的环境。如果公司能够将不断上涨的原材料成本转嫁给消费者，它们也必将获益于更高的盈利增长。此外，我们预期美联储下调政策利率，将进一步推动小型股上涨，因为小型企业倾向持有浮息债务。
仓位较为拥挤，但由于每股盈利增长不断上升，所以估值较标普500指数仍然相对偏低（标普小型股 600 指数12个月前瞻市盈率17.4倍，而标普 500 指数为22.3倍）。
可转换债券可以提供另一种增持的选项，因为发行这类债券的公司大多为中小型企业。我们维持对可转换债券的机会型买入观点，因为预计它们未来6-12个月将获益于股市进一步上涨和美联储降息。
— 林奕辉，高级投资策略师
— 甘皓昕，投资策略师
问
瑞士央行未承诺在12月进一步降息，这对瑞郎有何影响？
瑞士央行副主席Antoine Martin最近指出，该行未承诺在12月进一步降息，他的言论对市场的影响仍然有限。由于瑞士通胀放缓，故货币市场仍在消化下次会议可能降息25个基点。不过，就美元兑瑞郎而言，我们仍然认为美元是该货币组合的主要推动因素。如果美国劳动市场持续表现强劲，该货币组合可能会进一步上涨。技术上，该货币组合已经超买，强劲阻力位为0.9050。
考虑到大多数风险都与美元波动有关，看涨英镑兑瑞郎交易提供了更吸引的途径，可以透过非美元货币组合表达我们对瑞郎的看法。在英国，预算案可能会增加通胀压力，而英国服务业的数据显示其具有韧性，这可能会限制英国央行大幅放宽政策的能力。这些因素将在未来几个月支持英镑反弹。
由于英国央行维持利率不变，而瑞士央行可能在下个月降息，英镑兑瑞郎可能会处于上升趋势，并测试阻力位1.1370，支持位仍然是1.1100。
— 袁沛仪，投资策略师
市场表现概览*
