政策 · 专题 | 新征程，新机遇——三中全会聚焦系列（上）

我们根据公报内容，结合新闻发布会，从中挖掘出八大看点：

◎ 改革背景变化，突出了科技的影响

• 十八届三中全会的改革背景是“面对新形势新任务”。

  
  

• 二十届三中全会的改革背景是“面对纷繁复杂的国际国内形势，面对新一轮科技革命和产业变革”，尤其突出了科技革命与产业变革，也凸显了改革部署中围绕新质生产力的重要性。

  
  

◎ 提出完成改革任务的具体时间点

• 相比十八届三中全会的深化改革决定，此次三中全会明确表示“二〇三五年全面建成高水平社会主义市场经济体制”。

  
  

• “到二〇二九年中华人民共和国成立八十周年时，完成本决定提出的改革任务”。预计随后将大幅加速落地各项改革举措。

  
  

◎ 围绕科技创新的新质生产力是关注重点

• 三中全会大篇幅涉及到科技相关内容，同时公告段落中高质量发展、教育科技人才都分别提升至仅次于市场经济体制的位置，与经济增长范式由量向质的切换，凸显新质生产力的重要性。

  
  

• 十八届三中全会针对教育、科技、人才并无独立段落，此次二十届三中全会则为科技创新开辟独立段落，强调“教育、科技、人才是中国式现代化的基础性、战略性支撑”，此次三中全会进一步提出，构建支持全面创新体制机制，统筹推进教育科技人才体制机制一体改革。党的二十大明确到2035年建成教育强国、科技强国、人才强国。

  
  

•  三中全会首次提及“数字经济”，《决定》还强调促进实体经济和数字经济深度融合，加快发展现代服务业，加强现代化基础设施建设。

  
  

• 《决定》还提出要加快形成同新质生产力更相适应的生产关系，健全传统产业优化升级体制机制，建立未来产业投入增长机制，完善促进数字产业化和产业数字化政策体系，促进各类先进生产要素向发展新质生产力集聚，大幅提升全要素生产率。

◎ 对于市场体系定性的调整，未来会更兼顾公平

• 相比十八届三中全会提出“建设统一开放、竞争有序的市场体系，是使市场在资源配置中起决定性作用的基础”。

  
  

• 二十届三中全会则更强调公平、活力，要更好维护市场秩序、弥补失灵，既“放得活”又“管得住”。

  
  

• 《决定》提出了一些重要立法任务，包括制定金融法。

  
  

• 这意味着未来监管在调节市场失灵方面会发挥更为积极以及重要的统筹、引领作用。

◎ 宏观调控一体性明显提升

• 明确强调“宏观政策取向一致性”。

  
  

• 相比于十八届三中全会上，针对财税体制有独立段落以及“明确事权、改革税制、稳定税负、提高效率”，此次公告未有针对财税改革独立成段，但强调要“ 统筹推进财税、金融等重点领域改革”，同时“深化财税体制改革”，这表明财税改革仍然重要，但地方中央之间的财税体制改革是系统性工程，在“房地产市场供求关系新变化”的大背景下，涉及到财政、货币、金融政策的统筹协调，这也与地方债务、房地产市场等重点领域息息相关，需要政策更好的发挥协同效应，从更高维度进行统筹部署。
  

  
  

• 相比于十八届三中全会，此次会议还提出了“完善实施区域协调发展战略机制”，我们认为这一方面这是构建全国统一大市场的内在要求，另一方面这也可以更好地贴合“因地制宜发展新质生产力”的要求。这意味着一体性的实施不仅仅在于宏观政策体系的一体化，还意味着区域协同一体化的增强，未来会构建跨行政区域的合作机制。

  
  

• 《决定》提出要增加地方自主财力，拓展地方税源，同时适当加强中央事权，提高中央财政支出比例，同时《决定》要求探索实行国家宏观资产负债表管理，优化各类存量结构调整。这意味着在房地产市场供需出现新变化之际，中央政府将承担更多的扩表职能，与此同时也将从更高维度进行宏观资产负债表的管理与调整。

◎ 促进各种所有制经济优势互补、共同发展，凸显了民营经济的重要性

• 二十届三中全会表示促进各种所有制经济优势互补、共同发展。

  
  

• 新闻发布会上提到要为非公有制经济发展营造良好环境、提供更多机会，完善民营企业参与国家重大项目建设长效机制，支持有能力的民营企业牵头承担国家重大技术攻关任务。

  
  

• 《决定》提出了一些重要立法任务，包括制定民营经济促进法。

◎ 更关注安全

•  二十届三中全会要求“统筹好发展和安全”。

  
  

• 此次会议相比十八届三中全会对于“安全”的词频明显提升，分布在多个领域，涉及到“ 落实好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险”，也包含“自然灾害”、“社会安全风险”以及 “ 外部风险挑战”。

◎ 推进新型城镇化，城乡发展进入新阶段，有助于扩大内循环，拉动内需

• 相比于十八届三中全会“完善城镇化健康发展体制机制”以及“健全城乡发展一体化体制机制”，二十届三中全会则提出“要健全推进新型城镇化体制机制”、“ 完善城乡融合发展体制机制”，并且进一步提出“促进城乡要素平等交换、双向流动，缩小城乡差别，促进城乡共同繁荣发展”。

  
  

• 《决定》提出推行由常住地登记户口提供基本公共服务制度，加快农业转移人口市民化。《决定》提出完善覆盖农村人口的常态化防止返贫致贫机制，建立农村低收入人口和欠发达地区分层分类帮扶制度，统筹建立粮食产销区省际横向利益补偿机制，完善乡村振兴投入机制，培育乡村新产业新业态。

  
  

• 这都有助于国内大循环的构建，缩小城乡差距，有助于国内消费市场壮大消费基础，直接拉动内需。

结合《公告》的内容，我们留意到《决定》的全文中有诸多细节值得留意。具体来看：

再次强调市场重要性

《决定》中强调“充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用”，与此同时结合三中全会表述市场经济体制“既‘放得活’又‘管得住’”，这里更多是针对市场失灵、维护市场秩序的角度出发，市场在整个经济中仍然扮演“决定性作用”。

公有制 vs 非公有制的提法变化：公有制更强调“质”，非公有制更为支持

◎ 公有制：更强调“质”

• 二十届三中全会《决定》再次强调“毫不动摇巩固和发展公有制经济”，并进一步提出要“深化国资国企改革”，“推动国有资本和国有企业做强做优做大，增强核心功能，提升核心竞争力”。

  
  

• 具体的发展方向，强调“推动国有资本向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，向关系国计民生的公共服务、应急能力、公益性领域等集中，向前瞻性战略性新兴产业集中”。

  
  

• 新增“推进能源、铁路、电信、水利、公用事业等行业自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革”。某种程度上也在凸显市场化的重要性，以及对于公有制的“强”、“优”的呼应。

  
  

• 新增“完善国有企业分类考核评价体系，开展国有经济增加值核算”，经济增加值是指企业税后净营业利润减去资本成本后的余额，由于国有经济增加值的计算中涵盖资本成本的考量，这有助于避免国有企业盲目追求“大”，更侧重于考量“强”和“优”，更加考量国有企业的盈利创造能力，有助引导国资聚焦主业，积极创新，提升资本回报水平。

  
  

• 整体来看，对于公有制经济，更加强调“质”而非“量”，抓住关键领域，同时提升资本回报率，这有助于提升国企竞争力，从长期来看提振国企盈利的同时，也有助于进一步提升国企估值空间。

  
  

◎ 非公有制：更为支持

• 在“毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展”的基础上，相比于之前的三中全会还提出了“促进各种所有制经济优势互补、共同发展”，进一步明确了民营经济“互补”定位，对于民营经济的重要性进一步肯定。

  
  

• 《决定》中多次提及民营经济，尤其是还将制定民营经济促进法。

  
  

• 另外还明确表示“完善民营企业参与国家重大项目建设长效机制。支持有能力的民营企业牵头承担国家重大技术攻关任务，向民营企业进一步开放国家重大科研基础设施。完善民营企业融资支持政策制度” 这将从市场竞争、生产要素以及融资等多个角度支持民营经济发展，激活民营经济活力。

财税：央地事权财权的再平衡

• 加强非税收入的管理，“把依托行政权力、政府信用、国有资源资产获取的收入全部纳入政府预算管理”。

  
  

• “规范经营所得、资本所得、财产所得税收政策，实行劳动性所得统一征税。深化税收征管改革。”

  
  

• “增加地方自主财力，拓展地方税源”。“推进消费税征收环节后移并稳步下划地方，完善增值税留抵退税政策和抵扣链条，优化共享税分享比例。研究把城市维护建设税、教育费附加、地方教育附加合并为地方附加税，授权地方在一定幅度内确定具体适用税率。合理扩大地方政府专项债券支持范围”。

  
  

• “完善财政转移支付体系”，“增加一般性转移支付” 。

  
  

• 财税体系的调整，有助于地方政府将事权与财权更好地进行匹配，同时“拓展地方税源”、“优化共享税分享比例”、“扩大地方政府专项债支持范围”等开源举措可以使地方政府更好应对房地产市场供需新变化下地方卖地收入下降的大背景，这有助于降低地方政府债务风险。同时随着中央政府事权的扩大，这意味着中央对产业引导的力量会更强，随着地方政府间的政策差异减少，产业政策也会更加统一，促进产业分布的优化，有效避免产业政策上的“一哄而上”而是更为“因地制宜”。

需求端口径的变化：重要性在增强

• 围绕供应端的新质生产力仍然是《决定》各项举措的核心，但需求端的重要性也得到加强，十八届三中全会未针对内需单独成段，而此次二十届三中全会《决定》则专门就内需独立成段，强调“加快培育完整内需体系...完善扩大消费长效机制，合理增加公共消费”，且提及“首发经济”概念。

  
  

• 这显示供应端的升级提效是政策的抓手，但是离不开需求端的密切配合。三中全会闭幕后，紧随着 7 月 19 日国常会上就宣布“统筹安排超长期特别国债资金，进一步推动大规模设备更新、消费品以旧换新”；7 月 22 日央行下调7天期逆回购操作利率10个基点，各期限的常备借贷便利（SLF）都下调 10个基点，同时减免中期借贷便利（MLF）的质押品要求以缓解债市供需压力。结合三中全会提到了“强调坚定不移实现全年经济社会发展目标”，这都体现了政策面对于需求端的呵护，下半年各项政策预计将更偏积极。

关注增量的同时也看存量

• “探索实行国家宏观资产负债表管理”。相比于 GDP 作为流量指标，体现的是“增量”，而国家宏观资产负债表体现的是“存量”。

  
  

• “国家宏观资产负债表管理”的构建，一方面有助于应对资产、债务存量分布、水平等结构性问题，更好地进行风险监测，另一方面宏观资产负债表管理也将更有助于盘活存量，进行存量的优化、调配，整体来看这都有助于降低整体风险。

新质生产力：内涵有了更明确的指引

• 加强制度供给：“加强关键共性技术、前沿引领技术、现代工程技术、颠覆性技术创新，加强新领域新赛道制度供给”，预计未来相关行业将有更多的政策指引出台。

  
  

• “建立未来产业投入增长机制”：根据 2023 年工信部等多部委联合出台的《新产业标准化领航工程实施方案（2023-2035年）》，未来产业包括元宇宙、脑机接口、量子信息、人形机器人、生成式人工智能、生物制造、未来显示、未来网络、新型储能等。这些行业预计将获得更多的资金倾斜与支持。

  
  

• “战略性产业”发展政策和治理体系的加强：新一代信息技术、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等。

  
  

• 其中人工智能既属于“未来产业”又属于“战略性产业”，在《决定》正文中也四次提及人工智能，体现了中央对其高度重视。

  
  

产业链的安全与升级

• “抓紧打造自主可控的产业链供应链，健全强化集成电路、工业母机、医疗装备、仪器仪表、基础软件、工业软件、先进材料等重点产业链发展体制机制”，“完善战略性矿产资源探产供储销统筹和衔接体系。”

  
  

• “以国家标准提升引领传统产业优化升级，支持企业用数智技术、绿色技术改造提升传统产业。强化环保、安全等制度约束”。

  
  

• 产业链的核心在于安全，明确提出了“自主可控的产业链供应链”，且具体点名了 7 个重点领域，针对近年来新兴产业对于上游原材料需求的增加，因此对战略性矿产资源尤其是稀土的统筹管理的必要性也会大幅提升。在维持产业链安全的基础上，以国家标准作为抓手，推动设备数智化、绿色化更新换代，这是推动大规模设备更新，引领制造业升级的重要举措，预计随着各项国家标准的具体落地，制造业投资仍将保持韧性。

金融法：加强监管

• “依法将所有金融活动纳入监管，强化监管责任和问责制度，加强中央和地方监管协同”

  
  

• 同时提及“构建产业资本和金融资本‘防火墙’”

  
  

• 一方面金融法的出台针对的是监管重合、监管空白下的监管套利，金融法的出台将进一步夯实金融加强监管的基调，另一方面“构建产业资本和金融资本‘防火墙’”，针对的是跨金融业态的监管短板，避免产业资本的无序扩张，避免行业风险向金融风险的外溢，防范风险跨业态的风险传染。

资本市场：“量”向“质”的转变

• “完善金融机构定位和治理，健全服务实体经济的激励约束机制。发展多元股权融资，加快多层次债券市场发展，提高直接融资比重。优化国有金融资本管理体制。”

  
  

• “健全投资和融资相协调的资本市场功能，防风险、强监管，促进资本市场健康稳定发展。支持长期资金入市。”

  
  

• “提高上市公司质量，强化上市公司监管和退市制度。建立增强资本市场内在稳定性长效机制。完善大股东、实际控制人行为规范约束机制。完善上市公司分红激励约束机制。”

  
  

• “健全投资者保护机制。推动区域性股权市场规则对接、标准统一。”

  
  

• “推动金融高水平开放，稳慎扎实推进人民币国际化，发展人民币离岸市场。”

  
  

• 整体来看，我们认为资本市场的多项举措都突出呼应了“量”向“质”的转变，更强调资本市场的长期建设，提升资本市场质量，有助于提升资本市场的内生稳定性并降低整体市场的波动性，进而降低市场长期风险溢价，提升市场的长期吸引力。