关税疑云，2025年会实质推进吗？

财富 2024-11-18 12:00 河北

文章来源：中信建投

作者：钱伟张溢璨

核心观点：关税政策是特朗普交易核心、国内最受关注，其推进的时点和幅度，对全球经济、市场走势意义重大。参考上一轮经验，特朗普不排除在2025年做出较多威慑性举措，但很难有实质动作，更大可能是关税与减税绑定、在2026年共同推出，减少对美国经济的负面影响，最终幅度也未必会兑现60%的竞选承诺。此外，关税落地后，美国经济或面临衰退风险，通胀难觅。

01

节奏：激化诱因在哪，会和关税绑定吗？

（1）特朗普上一任期的第一年，对华关税动作并不明显，重心在美韩、美加墨协定；但本届任期，中美贸易议题的优先级或变高。

（2）上一任期，对华关税落地时，减税政策已执行半年，对潜在关税负面冲击形成一定对冲。鉴于关税的影响不可控，而本轮减税更可能在2026年落地，2025年率先推进关税面临阻力。更大可能是，关税与减税仍相互绑定、共同推出，最大程度上减小关税对经济的负面影响。

（3）其他加速或延缓关税的因素：关税是中美博弈的一部分、而非全部，关税既是目的也是手段，注意特朗普内阁成员名单和贸易谈判主要人员。

结论：第一，鉴于谈判的复杂性、减税配套等因素，2025年关税未必很快落地；第二，2025年，不排除特朗普采取大量威慑举措，但可能不会有实质加税行动；第三，双方也许会围绕第一阶段贸易协议重启谈判。

02

规模：口号是口号，实际归实际

（1）上一任期，特朗普在竞选时主张的对华关税政策并未足额兑现。一方面，虽然竞选中声称加征45%关税，但最后最高税率为25%；另一方面，豁免程序被大量启用，实际有效税率进一步下降。

（2）中美贸易冲突遵循“冲突-接触-降级-再冲突”的顺序和轮回展开，这一过程中，特朗普的加税范围、加税税率均是阶梯推进，很难一次到位。

03

结构：豁免政策的经验

（1）关税结构和出口规模看：从行业内部比例看，皮革、食品、能源、交运设备等行业压力较大；结合出口规模，电子、机械、纺织、金属、塑胶等行业权重较大。

（2）豁免结构看美方加征意图：前期豁免方向集中在机械电子、家居玩具等行业，新一轮关税的加码，可能在上述方向上的比例相对更低。

04

途径：最惠国待遇vs直接法条

另一个疑问，是通过什么方式来提高税率？不同途径的难易程度，也决定了后续关税推进的节奏和程度。

目前信息来看，特朗普在短期能够操作的途径主要是三个：取消最惠国待遇、引援301等贸易法案条款、以及援引国际紧急经济权利法案。

（1）若取消中国的最惠贸易国待遇，对华关税将出现一次性、全面性、大幅度上升，但参考近年来相关议题的进展、实际冲击较大、调整结构和幅度的便利性不足，初期使用的概率偏低。

（2）援引301等条款继续加税，是2018年的主要模式，对单一国家、商品较容易，但施加10%全面关税存在难度。

（3）援引国际紧急经济权利法案，施加全面关税方面具备空间。

05

效果：2018年交易的不是通胀，而是衰退

市场目前对关税政策主要定价高通胀，对减税政策主要定价高增长，但由于关税对经济的负面影响，实际经济走势更可能出现低增长、甚至是衰退风险。

单纯关税导致的一次性涨价和供应链问题，无法构成持续性的通胀。市场在2019年的交易主线，也并非是再通胀逻辑，反而是衰退叙事。

此外，关税将是特朗普主张弱美元的最大阻力。

风险提示：美国通胀上行超预期，货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌；美国经济衰退超预期，美国通胀快速下行，金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松；欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难；中美关系恶化超预期；逆全球化程度进一步加深，供应链恢复低于预期，供应端的分裂超预期，以及全球地缘政治动荡加深，相关资源争夺恶化；俄乌与中东冲突恶化。

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