编者按
本研究提出了一种初始信任形成的混合模型，该模型突出了社会分类的作用及其与机构信任和有关政党的个性化信息的相互作用。使用对欧洲企业的 1,474 项企业风险投资 （CVC） 投资的数据和案例对照研究设计，我们发现企业更有可能与母公司位于被认为更值得信赖的国家的投资者建立初始 CVC 联系。这种影响较弱，但当社会防御措施保护企业免于错位信任时，以及当 CVC 投资者和企业的独立风险投资人之间存在社会联系时，这种影响不会消失。
与陌生人共舞？初始信任以及新企业与企业风险投资家之间初步联系的形成
文献来源：Massimo G. Colombo, Benedetta Montanaro, Kourosh Shafi (2024). Dancing with Strangers? Initial Trust and the Formation of Initial Ties Between New Ventures and Corporate Venture Capitalists.Entrepreneurship Theory and Practice, Vol 48, Issue 5, pp. 1223 - 1265
1. 引言
近年来，信任已成为管理和创业研究的中心议题。信任涉及对另一方意图和行为的信心预期，以及接受脆弱性的意愿。由于信任会对组织间合作的绩效产生积极影响，因此企业倾向于与他们信任的各方合作。尽管有大量证据表明信任度是选择合作伙伴的首要标准，但我们对信任起源的理解仍然有限。根据社会交换的观点，尝试小规模的合作对于获取有关合作伙伴可信度的信息至关重要。然而，当初始交易涉及投入大量资源，且一方的机会主义行为会对另一方造成不利影响时，这种观点所强调的信任产生机制就不可行了。在这种充满巨大风险的情况下，企业必须对陌生的合作伙伴给予最初的信任，因为缺乏信任就无法实现合作。鉴于与新伙伴建立联系的普遍性，探讨组织间关系中初始信任的来源势在必行，因为与直接互动和与受托人的第一手经验无关的因素一定是零认识信任的基础。
尽管这些观点可以同时促进初始信任的产生，但大多数研究将重点限制在其中一种，从而忽视了初始信任的不同来源之间的相互作用。此外，当一方认为可以预测目标交换方可信度的客观个性化信息可用时，社会分类在多大程度上失去了作为初始信任来源的重要性尚不清楚。这些都是重要的差距，因为初始信任在促进组织间合作和影响合作伙伴选择方面发挥着关键作用。
我们研究了新企业和企业风险投资 （CVC） 投资者之间初始联系的形成，即通常大型公司对新企业的少数股权投资。通常，新企业与成熟公司的第一次合作是与 CVC 投资者合作，而 CVC 投资者的可信度无疑是这些企业企业家的基本问题。事实上，CVC 关系涉及价值创造和挪用之间的新企业的关键紧张关系，在文献中被称为“与鲨鱼共泳”困境。一方面，新的企业寻求利用老牌公司拥有的互补资源来创造价值。另一方面，与这些公司合作会使他们的知识面临被盗用的风险。由于这些原因，初始 CVC 关系的形成为研究初始信任的起源及其对企业在组织间合作中选择不熟悉的合作伙伴的影响提供了一个理想的测试平台。此外，它还使我们能够研究这种关系如何受到反映机构信任的因素的调节，以及新风险企业家可以用来评估 CVC 投资者可信度的个性化信息。
2. 研究假设
以前的研究表明，原籍国的刻板印象信任会影响政治选择并产生政治后果，从而影响公众对国家间国际关系的看法和欧盟一体化。它还会影响消费者的购买决定。每个国家的消费者都会根据原产国的刻板印象来评估产品的质量，并据此做出购买决定，尤其是当他们是新手或者对产品属性的信息含糊不清时。就本研究的目的而言，更重要的是，原籍国刻板印象信任对公司之间的经济交易产生积极影响。Guiso 等人表明，更高的双边信任会导致两国之间更多的国际贸易流动、更多的证券投资和更多的外国直接投资。Zaheer 和 Zaheer 率先提出“无论合作伙伴所处的制度和文化环境在信任水平上是普遍对称还是不对称，在国际合作中，合作伙伴来源国的合法性溢出都可能产生特定的信任不对称， 因此，来自被重点国国民视为不可信的国家的公司也将被视为不可信。因此，我们预计企业家植根于原籍国的可信度观念会蔓延到组织间关系，包括他们的新企业与 CVC 投资者之间的关系。这导致假设：
H1.如果 CVC 投资者的母公司位于新企业所在国家/地区人民认为其人民值得信赖的国家/地区，则新企业更有可能与 CVC 投资者形成初始联系。
在新企业和 CVC 投资者之间建立联系的背景下，知识盗用风险是形成关系的主要障碍。CVC 投资者通过追求开放式创新战略，希望从新企业开发的技术中汲取见解。如果CVC投资者设法“模仿新企业开发的创新，让企业家空手而归“，那么这些战略目标可能会与目标企业的利益发生冲突并损害其利益。因此，Kim 等人表明，如果其企业家了解这些现有公司的机会主义倾向，那么通过建立在现有公司的技术基础上进行创新并因此特别容易受到这些公司带来的挪用风险的风险，从而避免与他们建立 CVC 联系。同时，强大的 IPP 制度为新企业提供了抵御盗用风险的盾牌。因此，学者们已经证明，当新企业受益于强大的IPP制度的法律保护时，同行业CVC关系形成的可能性（可能涉及高挪用风险）会大大增加。基于这些论点，我们预计通过强有力的 IPP 执行进行惩罚将成为 CVC 平局形成的初始机构信任的重要来源。在强调了强大的 IPP 制度的作用之后，我们详细阐述了刻板印象的信任和强大的 IPP 制度之间的相互作用。根据刻板印象的“默认假设”，我们的初始信任形成混合模型表明，企业家将使用原籍国刻板印象作为判断潜在 CVC 投资者可信度的基础，作为最后的手段——也就是说，当没有其他易于获取和可靠且具有更直接相关性的信息时。因此，当有关 IPP 制度实力的信息使企业家能够轻松地对 CVC 投资者盗用其企业技术知识的低概率做出可靠的计算时，基于原籍国刻板印象的启发式方法对信任和与不熟悉的 CVC 投资者形成初步联系的决定影响有限。这导致假设 ：
H2.当 IPP 制度强大而不是薄弱时，原籍国刻板印象信任对新企业和 CVC 投资者之间初始纽带形成的积极影响较弱。
在强调了与高地位 IVC 投资者的关联作用之后，我们现在关注相关社会制裁机制的可用性如何影响原籍国刻板印象信任和 CVC 关系形成之间的关系。与刻板印象的“默认假设”再次一致，当他们的企业没有从与高地位 IVC 投资者的隶属关系中受益时，企业家将更倾向于使用原籍国刻板印象作为判断潜在 CVC 投资者可信度的基础。同时，当企业得到高地位的 IVC 投资者的支持时，企业家相信对社会制裁的恐惧会阻止 CVC 投资者潜在的不当行为。因此，他们更有可能忽视自己的刻板印象，因为有可靠的信息有助于计算决策。这意味着，随着基于社会制裁的机构信任的可及性增加，对原籍国刻板印象信任的依赖会下降。因此，我们提出假设
H3.当新企业得到地位较高的 IVC 投资者的支持时，原籍国刻板印象信任对新企业和 CVC 投资者之间形成初始纽带的积极影响较弱。
一个组织的地位不仅表明许多其他组织过去通过合作赋予它的可信度，而且还导致对其未来行动的预期形成。与低地位组织相比，高地位组织在从事机会主义行为时，面临的诚信声誉受损的预期机会成本更高。这是因为高地位的组织位于网络的中心位置。因此，关于高地位组织的活动和行为的信息在网络中迅速且可能多余地传播给大量的参与者。此外，高地位组织的活动在很大程度上是可见的，因为它们得到了广泛的分析师报道，以及媒体的关注， 在这种情况下，在其他条件相同的情况下，对其他组织监控的看法阻止了高地位组织从事机会主义行为。重点 CVC 投资者的高地位提供了易于获取的信息，企业家可以使用这些信息来对其可信度做出可靠的判断。因此，我们利用“默认假说”来假设，当目标 CVC 投资者具有高地位时，原籍国刻板印象信任对初始 CVC 关系形成的积极影响较弱。这是因为当企业家意识到目标 CVC 投资者的高地位时，他们不太可能诉诸刻板印象来进行信任判断，因为企业家知道这种地位减少了 CVC 投资者意图和未来行为的不确定性。这导致假设：
H4.当目标 CVC 投资者的地位较高时，原籍国刻板印象信任对新企业和 CVC 投资者之间形成初始联系的积极影响较弱。
重点 CVC 投资者可能通过共同参与之前对其他企业的银团投资，与重点企业所属的 IVC 投资者有直接的社会联系。通过参与这些银团，这些 IVC 投资者与 CVC 投资者建立了专业关系，并熟悉其属性和行为，包括其作为合作伙伴的可信度。IVC 投资者对其投资组合的成功有着很高的利害关系，并且与新企业一样，在后续风险投资轮次中选择值得信赖且有能力的 CVC 投资者时，他们同样担心。因此，IVC 投资者会将他们关于重点 CVC 投资者的第一手信息传递给风险企业家，并向这些企业家提供有关与该投资者建立联系的明智建议。企业家从支持其企业的 IVC 投资者那里获得的有关潜在 CVC 投资者的个性化信息，使企业家不太倾向于依赖基于社会分类的简单启发式方法来决定是否信任 CVC 投资者。在这种情况下，原籍国的刻板印象信任在支持 CVC 平局形成方面变得不那么突出。这导致了假设：
H5.当目标 CVC 投资者与企业所属的 IVC 投资者有直接的社会联系时，原籍国刻板印象信任对新企业和 CVC 投资者之间初始联系形成的积极影响较弱。
即使重点 CVC 投资者与重点企业所属的 IVC 投资者没有直接的社会联系，它也可能通过以前的共同投资与其他 IVC 投资者一起参与了银团投资，这些投资者通过之前的共同投资与重点企业的 IVC 投资者有直接的社会联系。然后，来自共同银团合作伙伴的推荐为重点企业所属的 IVC 投资者提供有关 CVC 投资者可信度的可靠信息;预计会发生这种情况，因为如果通过过去的共同投资联系的 IVC 投资者向共同投资者提供不准确的信息，可能会危及他们宝贵的直接社会关系。出于上述原因，IVC 投资者倾向于与风险企业家分享从他们以前的银团投资合作伙伴那里获得的 CVC 投资者信息，并利用这些信息向他们提供有关 CVC 关系形成的建议。这些个性化信息的可用性使风险企业家在决定 CVC 领带形成时不太倾向于依赖基于原籍国刻板印象的社会分类。基于这些论点，我们得出假设：
H6.当新企业隶属于与目标 CVC 投资者有间接社会联系的 IVC 投资者时，刻板印象信任对新企业和 CVC 投资者之间初始联系形成的积极影响较弱。
3. 研究设计
3.1 数据选取
为了解决我们的研究问题，我们使用了 VICO 5.09 数据库，其中包含位于欧盟国家、英国和以色列的 35,374 家风险投资企业的纵向数据。该数据库的独特之处在于，它通过组合多个二级数据源收集了风险投资支持的公司信息：Thompson Eikon、Crunchbase 以及由 Bureau van Dijk 管理的 Zephyr 和 Orbis 数据库。VICO 数据库包括成立时独立的新企业，在第一轮风险投资融资中成立不到 10 年，并在 1998 年至 2018 年期间获得第一轮风险投资。VICO 数据库不包括杠杆收购、房地产、不良资产收购和其他私募股权投资。为了减轻对幸存者偏差的担忧，该数据库包含观察期结束时幸存的企业（即 IPO 或保持私有和独立）和非幸存的企业（即被收购、破产或终止运营的企业）。
我们从初始样本中排除了所有位于未被纳入 Eurobarometer 调查受访者的国家/地区的企业，我们从中获得了对原籍国刻板印象信任的衡量标准（有关此调查的更多信息见下文）。结果是 28,785 家企业（总部位于奥地利、比利时、丹麦、芬兰、法国、希腊、德国、爱尔兰、意大利、卢森堡、荷兰、葡萄牙、西班牙、瑞典和英国）的样本，在 1998 年至 2018 年期间收到了来自 9,913 名已知投资者的 40,457 轮风险投资。其中，1,302 人是 CVC 投资者。他们在 5,208 轮风险投资中投资了 4,072 家企业。由于我们有兴趣调查风险投资与 CVC 投资者之间的初步联系，因此我们排除了 1,039 项投资。此外，由于 Eurobarometer 调查仅提供了受访者对来自 25 个国家/地区（即之前报告的所有受访者国家/地区，以及捷克共和国、匈牙利、日本、挪威、波兰、俄罗斯、斯洛伐克、瑞士、土耳其和美利坚合众国 [U.S.]）的信任感数据，因此我们丢弃了 CVC 投资者进行的所有没有原籍国刻板印象信任的投资， 获得 1,129 名 CVC 投资者的样本，他们在 4,181 轮风险投资中投资了 3,882 家企业。在排除了 CVC 投资者会计和所有权数据缺失的观察值以及投资企业的会计、行业和位置信息缺失的观察值后，本研究中使用的样本包括 1,331 家企业，这些企业在 1998 年至 2018 年期间收到了 479 名 CVC 投资者的 1,363 轮风险投资。CVC 投资总数为 1,454 笔，因为一些企业在同一轮中收到了多项 CVC 投资（即来自不同 CVC 投资者的投资）。
3.2 变量测度
因变量
为了调查风险投资与哪些 CVC 投资者建立了初步联系，我们对风险投资在给定风险投资轮次中接受 CVC 投资者投资要约的概率进行了二元分析。我们采用案例对照研究设计来创建二元组级别的数据集。方法是建立病例对照组。每个组包括风险投资者和 CVC 投资者之间形成的单个已实现的 CVC 关联，以及风险投资者和其他 CVC 投资者之间本可以实现但未实现的一组反事实关联（未实现的关联）。我们将已实现的CVC投资关系与其反事实的非实现关系进行比较。对于我们样本中 1,454 个 CVC 风险企业已实现的联系中的每一个，我们通过将每个投资企业与所有本可以投资于重点企业但没有投资的潜在 CVC 投资者相匹配来识别反事实未实现的联系。我们将潜在的 CVC 投资者定义为在同一时期（即投资日期前后的 3 年期间）投资于与已实现关系的企业在同一行业的另一家企业（使用 2 位数的 NACE Rev. 2 主代码）的投资者。此过程会产生 53,243 个未实现的联系。鉴于我们关注新企业首次与 CVC 投资者形成平局（例如，最初的平局），我们删除了风险投资与 CVC 投资者之间在前一轮风险投资中形成平局的所有二元组。因此，我们删除了 691 个二元组，获得了 52,552 个未实现的 ties。因变量 Realizedij 如果风险投资在给定轮次中从投资者那里获得 CVC，则取 1 的值，否则取 0。
信任
我们从 Eurobarometer 在 1996 年进行的一项调查（即最后一次公开访问的调查包含即将到来的信任相关问题的年份）获得了对原籍国刻板印象信任的衡量。由欧盟委员会推动的欧洲晴雨表调查评估了公众对从单个国家优先事项到一体化欧洲组织等问题的看法。来自每个欧洲国家的大约 1,000 人对每项调查做出了回应。我们的研究感兴趣的问题是，受访者对他们的同胞和欧盟其他国家（以及其他几个非欧盟国家，如美国）的公民的信任程度。具体来说，受访者被问到以下问题：“我想问你一个问题，关于你对来自不同国家的人有多信任。对于每一个，请告诉我你是有很多信任，一些信任，不是很信任，还是根本没有信任。首先，我们将信任问题的答案从 1（即完全不信任）重新编码为 4（即非常信任），然后计算每对国家的回答平均值。信任度是企业所在国的公民对 CVC 投资者母公司所在国的人的平均信任水平。
IPP 制度
IPP 制度的强度取决于重点新企业所在的行业。12 根据 Dushnitsky和Shaver的说法，IPP 法律提供有效法律保护的行业包括制药、生物技术、生物制品、化学产品、手术器械和其他医疗设备。在这些行业中，我们将 IPP 制度设置为 1，否则为 0。
IVC 中心性
为了从社会制裁中受益，新企业与在银团风险投资网络中占据中心地位的高地位 IVC 投资者合作。正如文献中通常报道的那样，为了衡量风险投资人的中心性，我们使用了风险投资人之间共同投资的联合网络的特征向量中心性。我们遵循 Hallen 等人讨论的方法，采取了几个步骤来实施 VC 中心性。首先，使用 VICO 数据库，我们每年创建一个邻接矩阵，如果两个风险投资人在过去 5 年内在风险投资中联合了一轮风险投资，则认为他们是相邻的。接下来，我们计算对应于该年邻接矩阵的最大特征值的特征向量。为了实现跨年份的可比性，我们按每年获得的最大值对指标进行标准化（我们的结果对这种标准化具有稳健性）。最后，我们将每一轮的 IVC 中心性定义为所有参与的 IVC 投资者的最大归一化特征向量中心性，直到新企业的焦点轮次。
CVC 中心性
为了衡量 CVC 投资者的地位，我们使用 CVC 投资者的归一化特征向量中心性（从用于计算 IVC 中心性的相同程序中获得）。尽管 IVC 中心性和 CVC 中心性都基于特征向量中心性，但它们的不同之处在于 IVC 中心性是在风险投资轮次级别计算的风险特定特征，而给定年份的 CVC 中心性在给定 CVC 投资者参与的所有二元组中采用相同的值。
直接的社会关系
为了控制重点 CVC 投资者与重点企业所属的 IVC 投资者之间的先前合作，我们使用 VICO 作为数据源，计算 CVC 投资者和上述 IVC 投资者之前联合起来的风险投资数量。由于该变量的高度偏斜分布，当共同投资的数量大于或等于 1 时（即，当 CVC 投资者与支持重点企业的一个或多个 IVC 投资者至少有一个直接的社会联系时），我们生成一个等于 1 的虚拟模型，否则为 0。
间接社会关系
当 CVC 投资者与支持重点企业的 IVC 投资者没有直接联系，但这些 IVC 投资者与之前与重点 CVC 投资者联合进行一项或多项 VC 投资的其他 IVC 投资者之间存在共同投资历史（即至少一项共同投资）时，我们创建一个等于 1 的虚拟变量。
3. 实证结果
表 1 显示了所有变量的描述性统计和相关矩阵（在二元组级别）。已实现的平均值为 0.027，这等于数据集中包含的 1,454 个已实现的初始 CVC 关联与数据集中包含的 54,006 个总计（已实现和未实现的）关联之比。在 7.2% 的二元组中，风险投资和 CVC 投资者的母公司属于同一行业;在 6.6% 的二元组中，企业位于具有强大 IPP 制度的行业;在 2.4% 和 3.7% 的二元组中，重点 CVC 投资者和支持重点企业的 IVC 投资者之间分别存在直接和间接的社会联系。变量之间的相关性大多较低，方差膨胀因子和条件指数的计算并不意味着存在多重共线性，因为这些值都没有接近 5 和 10 的截止值。
表 2 和表 3 报告了具有风险投资固定效应的条件 logit 模型的估计结果，以控制给定企业不同轮次中观察的非独立性。为了进一步解决可能由于数据集中未实现的平局数量较少而引起的问题（King & Zeng，2001年，表2和表3中报告的估计值基于一个模拟，其中我们采用自力更生的方式重复重复（n = 1,000）并从反事实平局集中随机抽取五个未实现的CVC平局（无替换）对于每个已实现的CVC平局。而不是使用所有潜在但未实现的 CVC 平局。表 4 报告了信任对表 2 和表 3 中报告的模型中比值比对数的平均边际效应 （AME），其中包含交互项。
4. 研究结论
我们使用案例对照方法并估计条件 logit 模型，以突出企业家原籍国刻板印象信任对 CVC 初始平局形成的（据称是积极的）影响以及这种影响的边界条件。我们发现，如果新企业投资者的母公司位于新企业所在国的公民更值得信赖的国家，那么新企业的企业家更有可能与 CVC 投资者建立初步联系。这一结果表明，企业家依靠基于社会分类的简单快速的启发式方法来判断不熟悉的 CVC 投资者的可信度。此外，在基于有效社会防御的高度机构信任的情况下，企业家的原籍国刻板印象信任对初始 CVC 领带形成的影响较弱，因为这些防御降低了企业对错位信任的脆弱性。当新的风险企业家获得有关潜在 CVC 投资者的个性化信息，让他们对投资者的意图和未来行为放心时，原籍国刻板印象信任的影响也会降低。因此，如果新企业所属的 IVC 投资者与潜在的 CVC 投资者有直接和/或间接的社会联系，那么原籍国刻板印象信托在有利于初始 CVC 联系形成方面的作用就不那么重要了;这使这些 IVC 投资者能够为新企业的企业家提供有关 CVC 投资者可信度的可靠信息。相反，我们发现 IPP 制度的强度和重点 CVC 投资者的高地位不会影响原籍国刻板印象信任与初始 CVC 关系形成之间的关联。IPP 制度在企业经营的行业中的力量可能无法让企业家放心，他们的企业对 CVC 投资者的知识盗用和其他形式的机会主义行为的脆弱性有限。收集和处理有关 CVC 投资者状况的信息也可能需要企业家付出巨大的认知努力，并且需要他们很少具备的风险投资行业组织知识。值得注意的是，当存在机构信任或个性化信息时，原籍国刻板印象信任对初始 CVC 关系形成的积极影响会减少，但不会完全消失。
本研究对文献有三个主要贡献。首先，我们为关于陌生人之间初始信任的潜在起源的文献做出了贡献，及其在鼓励初始组织间关系中的作用。其次，我们参与了研究信任如何润滑创业活动，尤其是与金融资源持有者（如 VC 投资者）的交易。这一研究线强调投资者对企业家的信任是融资决策中的重要考虑因素，因为信任减轻了资助企业家所涉及的逆向选择和道德风险问题。最后，本研究有助于关于 CVC 领带形成驱动因素的文献。这些关系的特点是“与企业投资者通过机会主义行为对（企业家）构成威胁相关的紧张关系，而不是作为创业公司有价值的合作伙伴提供机会”。
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-编辑：车易昕 | 审核：张宇擎-
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