精质控|创金质控小课堂第11期—业绩比较基准的选择（四）：使用同类组衡量产品业绩
导语
INTRODUCTION
居安思危，思则有备，备则无患。在资产管理产品的整个运作周期，从日常跟踪投资组合是否偏离定位，投资风格是否漂移，持仓是否存在风险，到对组合的投资业绩分析评价和收益来源的归因拆解，都要求基金管理人拥有一套成熟全面的组合风险管理体系。
面对投资者日益细化和明确的投资目标诉求和风云变幻的投资市场，创金合信组合风险与质量部诚意推出《创金质控官》系列专栏，以期通过独立、专业的研究视角，结合部门工作实践积累的经验和教训，对投资组合管理过程中的风险识别、评价、管理，和投资绩效分析的相关问题，与各位风险管理和绩效分析同行进行交流碰撞，也期待我们的专栏能对资管行业的其他从业者提供一些有益的启发！
上期我们介绍了使用指数作为业绩比较基准需要重点考虑的几方面因素，包括：指数成分券的构成、指数的加权方式和指数的计算规则三个方面。从指数成分券的构成上我们主要考虑指数的成分券是否能够代表投资组合的主要投资方向摒弃和产品具有相似的收益风险特征；从指数的加权方式上我们主要考虑不同加权方式对指数收益的影响以及实际投资过程中复制指数组合的可行性；从计算规则上，我们希望选择对成分券收益处理方式尽量贴合产品实际投资运作中相关场景情况，匹配产品实际投资中的投资和估值核算场景。
本期我们重点介绍以市场可比同类组衡量产品业绩的方式，包括使用同类组进行业绩评价的形式、同类组的筛选方式和使用同类组评价产品业绩的优缺点。
01
“使用同类组进行业绩评价的形式”
使用同类组来衡量产品业绩，有两种可以选择的对比形式。一个是将产品的绩效指标结果在同类组中进行排序，用排名或排名分位水平来说明产品的业绩相比其他可比产品是否优秀。另一种是将可比同类组中的产品作为指数成分构建指数，用这种同类产品构建的指数作为产品的业绩基准来进行业绩评价，这种指数可以近似看作是同类组的平均业绩表现。
在我们日常见到的资管产品业绩分析报告里，大多数会使用可比同类组排名的形式来展示产品业绩。直接排名的一个优势在于它做能够直接地展示目标产品在所有同类型产品中所处的位置，便于投资者理解。近年来，一些指数编制机构也陆续推出各类基金指数，越来越多的产品策略开始以同类基金为成分的基金指数作为产品的业绩比较基准。
这两种形式虽然都是以市场其他可比同类产品业绩作为业绩衡量的标准，但两种形式还是存在一些区别。例如，由于资管产品的业绩分布常常是非线性的，对于部分收益分布集中的产品类型而言，获得超越同类平均收益的难度并不是均匀的，有可能相对同类平均10bp的超额收益可以排同类组前30%，而20bp的超额收益就可以排名同类组前10%。另一个差异是，由于基金指数收益的计算是按所有成分业绩直接平均，可以平滑基金阶段性表现的差异，因此当我们拉长评价的时间时，基金指数的业绩表现会获得在同类组产品中较高的排名。这也是目前一些追求稳健业绩表现的产品定位目标，即通过稳定获得略高于同类产品平均收益的业绩，长期在市场同类产品中取得较好的业绩排名。
02
“同类组的筛选方式”
在为产品设置同类组时，我们常常需要用到一些筛选条件寻找能够匹配产品目标定位的市场同类竞品。这些筛选条件一般包括：
1.相似的投资限制
不同类型的资管产品投资限制可能会有很大的差异，从而导致最终的产品收益风险特征差异较大。比如，定期开放的债券型公募基金在封闭期总资产/净资产上限可以达到200%，而每日开放型公募基金则无法达到，这会导致这两类产品收益风险表现可以出现显著差异，因而不适合作为同类组。但需要注意的是，不是所有的投资限制都需要保证严格一致，有一些投资限制或是投资组合结构的差异并不改变产品的风险收益特征，就可以作为同类组，比如偏股基金及偏股FOF基金。
2.大类资产配置中枢相似
对于混合类产品，大类资产配置中枢和产品的收益风险特征紧密相关，而具有相似中枢的产品在风险收益特征上大致相似，因此可以将有相似大类资产配置中枢的产品作为同类组。
3.产品的投资主题一致
对于有比较明确的主题风格定位的产品，产品的业绩和主题风格之间相关性较高，同时在投资者选择产品时也往往作为竞品，因此在筛选同类组时，应尽量选择和投资主题相同或相近的产品作为同类组。
4.产品的规模
对于一些特殊策略的产品而言，策略是有容量上限的，如果产品规模过大可能出现业绩的下降。反过来，如果产品规模过小，有可能出现产部分固定费用对产品业绩磨损较大，造成产品业绩偏低的问题。因此在筛选同类组时，应当注意该类型产品的规模是否会显著对产品的业绩产生影响，如果影响较大，则应从同类组中剔除这些产品。
03
“使用同类组评价产品业绩的优缺点”
相比使用指数作为业绩比较基准评价产品的业绩，使用同类组评价产品业绩有不少优点。一是使用同类组能够更好反应产品在市场中投资者可选策略范围内的表现情况如何，因为同类组的业绩表现是通过投资操作真实获得的，这样就避免了我们上期提到指数基准可能出现的投资业绩不可实现的问题；另一个比较明显的优点是，市场上的可选同类组业绩中带有市场基金经理创造的超额收益，因此当部分市场环境下大多数产品趋同投资都有相对指数的超额收益时，使用同类组排名能很好地将这种普遍存在的超额纳入评价判断中。
但是一种方法的优缺点往往是硬币的两面。依据上述优点第二条，虽然使用同类组可以考虑了市场同类产品的超额收益，但是采用排名进行绩效评价也容易引导基金经理追随市场同类产品的主流投资思路，即使在发现市场过热的情况下仍然倾向于持续追高博取短期排名。
使用同类组作为业绩评价标准还有一些其他的问题，比如幸存者偏差，同类组的投资组合信息严重滞后等等，也会对基金经理达到超越目标排名的业绩表现提出较高的要求。
本期总结
INTRODUCTION
本期我们介绍了以市场可比同类组衡量产品业绩的方式，包括：使用同类组进行业绩评价的形式、同类组的筛选方式和使用同类组评价产品业绩的优缺点三个方面。使用同类组进行业绩评价可以选择使用同类组排名或使用同类基金指数两种形式；同类组的筛选方式上我们主要需要注意选择和我们的目标产品有相似的收益风险特征且定位相近的产品作为同类组；使用同类组评价产品业绩可以避免指数基准可能出现的投资业绩不可实现的问题，也可以剔除市场普遍存在的的超额。下期我们将介绍使用市场可比同类组作为业绩比较基准的情况。
本期编委：
尚丹丹、姚佑琛、刘宗武、卢莹莹
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