只看这个标题，很多研究员都会对号入座——诶，这不是我们行业嘛。同样让人沉默的行情，同样让人内向的股价，不在沉默中爆发，就在沉默中闭嘴。
当一个两个行业沉寂时，可能是行业周期的波动，不同行业研究员轮流当骑手；当多个行业研究员同时安静，可能是宏观周期的轮回，大家集体送外卖。
此时，机智的观众已经发现，在过度捕捞的地方打鱼是很难卷得过人家的，所以当二级狗集体送外卖之时，就是买在无人问津之时，当大家停止接单蜂拥而至，就是卖在人声鼎沸之时。
文章来源：明河双周报第326期
作者：杨伊淳
本文写作时间：2023年12月10日
买方研究员中有不小比例的I人（MBTI中I代表内向，E代表外向），为了显示自己只是内向而非高冷，通常都会努力寻找话题为I做E。
然而，当一群地产链i人研究员相遇，丝滑的普跌行情和并不乐观的预期，让大家面面相觑不知所云，给本就不善言辞的i人研究员雪上加霜。归根结底，地产链跌宕起伏的行情“难逃其咎”。
回顾2023年地产链的表现，分为几个阶段：复苏预期驱动的上涨行情、预期落空的下调、政策博弈阶段和无力反抗的杀估值阶段。
数据来源：Wind
一、复苏预期驱动上涨
房住不炒的基调确立以来，“三条红线”落地使得房企融资通道加速收紧，延期交付的风险冲击市场信心，疫情又影响居民对未来收入的预期，2022年房地产供需两端都承受着压力。
在这个背景之下，2022年11月份，地产供给侧政策首先转向。信贷、债券股票融资支持“三箭齐发”，交易商协会、六大国有行等金融机构通过增信工具助力房企融通资金，地方也成立纾困基金，聚焦保交楼。因此，地产供给侧的政策放松启动了地产链的行情。恰好22年10月底也是市场低点，全市场的反弹为地产链行情的开启推波助澜。
冬天到来了，春天还会远吗？随后的12月份，戴了三年的口罩终于取下，生活恢复常态。当一切走向正轨，市场对新的一年信心满满，一致预期会有强劲复苏，看好顺周期。
地产链也不负众望，在较高的增长基数下，直到2023年3月，伴随着家居行业的315活动，不少家居企业都给出了亮眼的单月经营数据，家居指数上涨44%，建材企业也交出了不错的答卷，指数上涨了27%。
二、预期落空的下调期
然而，市场终究是聪明的，总会敏锐察觉到数据的趋势并提前做出反应。火热朝天的315活动之后，终端客流有所回落。更重要的是，房地产的成交数据也展现出疲软的一面，这可能会进一步传导到地产链条里靠后周期的企业经营数据当中。
图 1 样本城市新房成交面积四周滚动同比
数据来源：Wind、长江证券
数据来源：Wind、长江证券
从房地产的高频数据来看，样本城市新房成交面积四周滚动数据的同比增速在春节后的金三银四表现尚可，但四月初同比增速见顶，内卷的市场并不会放过这一明显的二阶导变化，随后一直同比增速滑落，直至六月份转负。二手房的成交韧性更强，但大势所趋，增速也不可避免逐步下滑，在七月转负。
与之相对应的是地产链企业的订单增速下滑，市场明白强复苏、顺周期的预期落空，在三月初到七月底八月初的时间段，建材指数下跌17%，家居指数回调15%，但并没有跌破22年10月底市场的低点。
三、政策博弈期
之所以指数没有跌破前低，一方面是市场的悲观情绪的底部已经有所抬升，另一方面是市场对政策仍抱有期望。
过去发展地产是提振经济的重要方式，比如2008年金融危机冲击下对经济采取了一系列刺激措施，包括降低利率、投放信贷、减少购房限制等，4万亿登上历史舞台，扣除土地购置费后，房地产投资占GDP比重快速提升，2009年商品房销售面积同比显著增长，为我国经济复苏做出积极贡献。
图 3 全国房地产投资扣减土地购置费后占GDP比重
数据来源：Wind、安信证券
2015年，建设狂潮导致房屋供应过剩，开发商面临巨大库存压力，地方财税压力增加，GDP增速也减慢。于是，降低首付比例、放松购房限制等政策工具再度出手，棚改也创造了需求，开启了涨价去库存的道路。2016年商品房销售面积达15.7亿平，同比增长22.5%，销售额突破11.8万亿，同比增长34.8%。
以史为鉴，大家对地产政策仍心存余念，却又对房住不炒的定位怀有理性的认知，尽管7月份政治局会议没提房住不炒，而是提出房地产市场供求关系发生重大变化，市场用脚投票，靠地产拉动经济增长的时代一去不返，城中村、旧改是为了改善人民的居住环境，为地产需求托个底。因此，市场对政策的博弈行情也显得犹犹豫豫，只在下跌的途中掀起一层涟漪。
四、估值下调
苦苦挣扎之后，自9月初，建材和家居指数选择躺平不再抵抗，跌得比德芙还丝滑。原本以为资金都抛弃了地产链，没想到在机构明年最看好的行业投票中，建材居然没有排在倒数第一，这说明依然有周期老法师在其中咬牙坚持，股价还没有跌透。
经过快一年的修正，市场对地产链预期逐步下调，产业链里的公司也一改年初的乐观，交流都变得更加保守谨慎。基于地产销售等数据，目前市场倾向于短时间内新开工数据不会那么快见底，竣工数据也可能兑现连续几年的新开工下滑，原材料成本下降的红利逐步消散，明年的业绩增长压力会更加凸显。因此，地产链的公司都在探底的路上持续杀估值，陆续逼近甚至跌破历史估值分位低点。
然而，地产的需求不会消失。依据人口结构，券商测算得到的结论是未来我国住房需求的中枢在8-9亿平之间。相较于高峰时期的需求有明显下滑，但对于悲观的预期，若地产需求持续下跌，也许面临超调的可能。
好的公司值得等待，但等待并不意味着像地产链的股价一样不带挣扎地躺平，这个时候更需要增加覆盖和跟踪，只有反复更新勤奋观察，才能尽早察觉优秀公司被市场低估，投资者寥寥，基本面却只剩边际改善一个方向的时刻。在那个时刻，I人研究员再也不用担心没有话可以说了，将摇旗呐喊振臂欢呼，指不定就成了对优秀公司如数家珍滔滔不绝的E人。
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