精质控|创金质控小课堂第15期—投资风险（二）：收益风险比
导语
INTRODUCTION
居安思危，思则有备，备则无患。在资产管理产品的整个运作周期，从日常跟踪投资组合是否偏离定位，投资风格是否漂移，持仓是否存在风险，到对组合的投资业绩分析评价和收益来源的归因拆解，都要求基金管理人拥有一套成熟全面的组合风险管理体系。
面对投资者日益细化和明确的投资目标诉求和风云变幻的投资市场，创金合信组合风险与质量部诚意推出《创金质控官》系列专栏，以期通过独立、专业的研究视角，结合部门工作实践积累的经验和教训，对投资组合管理过程中的风险识别、评价、管理，和投资绩效分析的相关问题，与各位风险管理和绩效分析同行进行交流碰撞，也期待我们的专栏能对资管行业的其他从业者提供一些有益的启发！
上期我们介绍了投资风险的常用计量指标，包括计量绝对风险的常用指标，计量相对风险的常用指标，以及如何使用风险指标进行投资风险监测。计量绝对风险的常用指标介绍了波动率和最大回撤的计算方式，计量相对风险的常用指标介绍了跟踪误差和超额收益最大回撤的计算方式。在使用风险指标进行投资风险监测时，不应盲目追求监测指标的数量，而应当选择合适的指标并进行日常的跟踪，及时发现风险指标的变化并分析原因，和基金经理进行充分的交流和风险提示预警。
本期我们介绍常见的收益风险比指标和收益风险比指标在绩效分析中的使用。
01
“常见的收益风险比指标”
在进行组合管理时，我们通常默认投资者是风险厌恶的。也就是说，假设投资收益率是一样的，投资者会偏好风险更小或不确定性更低的投资组合，对于收益水平和风险水平不同的投资组合，我们可以用收益风险比指标用来进行比较。常用的风险计算指标包括波动率、最大回撤和跟踪误差，由这几种指标衍生出的常用收益风险比指标主要包括夏普比率、卡玛比率和信息比率。
夏普比率
夏普比率计算的是组合相对无风险收益率的超额收益和组合波动的比率，计算方式如下：
年化夏普比率
一般而言，夏普比率可以用来对不同组合投资表现进行排名。夏普比率更高的组合在更低的风险下获取了更高的收益。但这种排名对于夏普比率为负的组合则不再成立，同时对于夏普比率为负的组合，夏普比率指标就失去了进行排序的参考性。夏普比率为负时，有一些绩效分析师会认为这个指标失效，并没有直接的参考价值，另一些则认为当绝对收益为负时，反而应该看好波动大的组合，因为波动更高的组合收益分布更离散，反而有更大概率在后续收益回正。
如果将夏普比率中的波动率替换跟踪误差，分子替换成相对业绩比较基准的超额收益，可以用来衡量单位相对风险的超额收益大小。
信息比率
年化信息比率
信息比率一般用在跟踪指数的产品（如：指数增强类基金）或行业主题型基金的绩效评价中。信息比率在比较时也存在着如果相对基准超额收益为负时信息比率为负因此无法排序的问题。但从信息比率本身计算的出发点上看，如果信息比率为负，即产品的超额收益为负时，我们反而会认为跟踪误差更小的组合情况要更加糟糕，因为这意味着产品稳定地创造着相对基准的负收益。
卡玛比率
卡玛比率主要是以最大回撤为风险度量指标计算的收益风险比。广泛运用在波动较低风险较小的“固收及固收+”组合的评价中。与前两个指标一样，在收益为负时，卡玛比率不能被用来进行排序。由于卡玛比率的风险部分使用的是最大回撤指标，因此，在卡玛比率为负时，最大回撤更低的组合仍是更优的投资组合。
02
“收益风险比指标在绩效分析中的使用”
对于投资组合的绩效分析而言，单纯追求收益或单纯降低风险都不是我们希望的，而收益风险比指标结合了两者更好地刻画了投资者的投资体验，因此收益风险比指标经常被引入作为对不同收益风险特征的投资组合业绩进行比较。同时，收益风险比的绝对值也有参考价值，一般而言，长期收益风险比大于1的投资组合是非常优异的，这意味着投资组合在承担一单位风险时创造了大于一单位的收益。但我们也要注意到，过往的市场环境下债券市场的波动远远小于股票市场，同时债券市场获取收益的稳定性也是远高于股票市场的，因此，对于不同股债配置中枢的产品，固收资产投资比例更高的投资组合往往会有更高的收益风险比。
此外，收益风险比指标一般在评价时需要产品有较长时间的业绩，过短的评价周期可能受短期市场环境干扰较大，容易产生极端结果。
使用收益风险比指标也有一些需要注意的问题。比如前面提到的，大部分收益风险比指标在分子项的收益或超额收益为负时不能进行数值比较，这就导致我们对同类组的产品进行收益风险比排序时，需要排除掉结果为负的产品，这也造成在评价时间较短或市场为熊市时，收益风险比指标的排名参考意义会明显受限。此外，收益风险比由于是比率指标，因此在比率极大或极接近0时对指标结果的排序可能和我们的认知出现一些偏差。比如，假设我们使用卡玛比率对两个短债基金A和B进行分析，两只基金的业绩指标表现如下：
可以看出，基金A和基金B的卡玛比率相等，但A基金的最大回撤相比B基金仅低5bp，收益却低了150bp。同理，当两只基金的收益率相对最大回撤明显低时，也会导致类似的情况出现。因此在使用收益回撤比指标进行产品的绩效评价和排名比较时，应该注意同类组产品的收益风险指标应大致是相同量级且收益风险比指标不为负。
本期总结
INTRODUCTION
本期我们介绍了常用的收益风险比指标，包括指标的计算方式和常用范围，以及使用收益风险指标进行绩效分析的用法和需要注意的事项。收益风险比指标本质上是计算单位风险获得的收益，因为这类指标可以体现投资者风险厌恶的特性较好地反映投资者的投资体验，被广泛用于对不同投资组合的排名和比较。需要注意的是，收益风险比指标在指标为负时无法进行排名对比，且当收益和风险指标量级差异较大时指标排名的结果可能和我们的认知偏差较大，因此，在使用收益回撤比指标进行产品的绩效评价和排名比较时，应该注意同类组产品的收益风险指标应大致是相同量级且收益风险比指标不为负。
本期编委：
尚丹丹、刘宗武、卢莹莹
相关问题欢迎联系：
胡老师13534224883
黄老师15717505023
免责声明
本文件基于我们认为可靠且已公开的信息，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更。我们会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。未经书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何形式复制、转发或公开传播。如欲引用或转载本文内容，务必联络创金合信基金，并需注明出处为创金合信基金，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。
