本期作者：
招商证券基金投顾团队
张 咪：S1090618010011
王家祺：S1090618070016
华蕴琪：S1090620090045
联系人
于 泽：S1090122080122
4月政治局会议定调积极，近月来地产供需两端政策不断优化，特别国债发行在即，各地设备更新及消费品以旧换新政策相继落地，宏观和中观政策均持续发力。
未来，随着政策落地见效，大类资产的逻辑将会如何变化，本文将作重点分析。
01
大类资产配置建议
本期我们维持对A股、港股、黄金的中高评级。
随着中央政治局会议积极定调、地产政策放松、外资加速流入等因素催化，4月底以来A股市场风险偏好明显修复。中期内若基本面继续回暖、外部环境向好，则市场上行动力将更加稳固。
2）地产政策再度迎来重大突破，中央政治局会议表示“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，随后杭州、西安、成都等核心城市宣布放开限购。
2. 经济基本面和上市公司业绩仍在筑底修复中。全部A股去年年报归母净利润较去年三季报增速略有回升，但一季报增速小幅回落，整体仍处于筑底修复过程中。
3. 市场风险偏好总体改善。4月底高盛、瑞银、摩根士丹利等外资机构表达了对中国经济、地产或权益市场的乐观看法，北上资金连续两周净流入；A股市场融资买入额占比明显回升。
1. 国内经济基本面仍待修复。4月中国进出口均超预期；CPI延续正增，但PPI持续下降；4月新增社融近年来首次转负，其中居民端和企业端信贷需求尚未企稳。
2. 政策端持续发力。以杭州和西安等主要城市纷纷放开房产限购，地产政策有望进一步宽松；政治局会议表示将加快超长期国债发行，财政政策有望蓄力。
3. 港股结构性机会仍存。若日元企稳，海外对冲资金空日股多港股的策略可能会进入尾声，港股大幅反弹后或重回基本面驱动。传言港股通红利税可能下调，港股高分红板块的风险偏好有望提升。
1. 美国部分经济数据出现边际走弱。4月非农就业数据及上周初次申请失业金人数均高于预期，显示美国劳动力市场边际走弱；4月ISM制造业和服务业PMI均低于预期。
2. 降息预期相对升温但不确定性仍存。5月议息会议打掉年内加息的预期，且上周美联储官员发声偏鸽派。关注本周通胀、零售等重要经济数据，降息预期高度依赖于数据。
3. 预计美股震荡为主。美股一季度业绩符合预期，后续业绩空窗期，股市上涨取决于金融流动性。若通胀温和下降，政策不过度收紧，则美股仍有支撑。
债券市场仍处于偏高波动的状态，但近两周调整之后估值压力有所释放，预计短期急跌已经告一段落；中期内仍有不确定因素，要关注债券供给对资金面的影响以及基本面的边际变化。对于债券投资来说，债券净价振幅减小后，票息收益有望逐渐覆盖价格波动的影响，债基净值有望逐步筑底企稳。
1. 基本面目前对债市仍有支撑，中期内需关注边际变化。根据近期公布的经济数据，4月份进出口、CPI、PPI等同比出现改善，但是社融、M1同比等较前值有所回落。
2. 政策面对债市的扰动有所增加。中央政治局会议定调积极，且地产政策再度出现重要变化，近期多个核心二线城市宣布放开限购。
3. 5月起政府债券供给将加速，关注央行货币政策配合情况。近期财政部已经公布特别国债发行计划，今年拟发行1万亿超长期特别国债，发行期限分别为20年、30年、50年，发行时间在5月17日至11月中旬。但经历了去年8-11月资金面紧张之后，预计今年央行货币政策与财政政策的配合将更好，预计脉冲影响将弱于去年。
4. 中短端仍然优于长端。央行在一季度货币政策报告中表示债券供需关系有望改善，再次对长期国债收益率进行预期引导。但同时随着政府债券发行加快，央行有望配合财政发力而投放更多流动性，届时将更加有利于中短端利率。
原油：维持油价区间震荡的观点
地缘溢价方面，巴以停火协议未取得实质性进展，油价有所反弹；库存端，上周EIA原油库存继续下降，但需注意，成品油仍在累库，即原油需求修复速度有限。
整体来看，原油低库存与OPEC+二季度减产仍对油价形成支撑，需求端存在不确定性，油价区间宽幅震荡为主。
黄金：维持逢低布局的观点
5月议息会议表述偏鸽，且以非农为代表的就业数据边际转弱，美债利率阶段性见顶回落；叠加中东地缘风险持续，黄金有所支撑。高频数据来看，COMEX净多头处于历史中位，投机情绪尚不明显；以中国为代表的央行购金仍在持续。黄金整体维持持有并逢低布局的观点。
▍表 1：大类资产投资价值评级表
注：影响因素变化中，“↑”表示该项因素对该资产有利好变化，“↓”表示该项因素对该资产有利空变化，“—”表示该项因素近期无明显变化或者内部多空变化大体抵消。
数据来源：招商证券金融产品部
02
行业配置建议
本期，我们将消费板块提至高评级，消费、制造业、科技仍是中期配置方向。
我们从业绩、估值和机构持仓拥挤度三个角度入手，对当前行业投资性价比进行进一步梳理，将行业分为六大类（如表2所示），总结来看：
1. 下一阶段的机会，更多的可能会在下游消费板块。板块中较多行业估值、资金拥挤度双低，且业绩改善，因此，本期我们对应将消费板块提至高评级，其中，农林牧渔、医药、家电、食品饮料均可重点关注。
2. 制造业及科技板块整体风险不大，但多数领域需要等待基本面反转，可重点关注当前景气预期已有所改善的军工、电力设备中的电池，及消费电子等科技硬件。
3. 金融板块估值、机构持仓均较低，且随着地产政策的持续优化，经济的修复、A股市场交易的回暖，以及资本市场改革的深化，现阶段金融板块仍有较好的配置价值。
4. 资源品和现代服务等红利类行业会分化，基础化工的投资性价比或相对偏高，石油石化、公用事业，交运等预计会有阶段性机会但向上空间可能有限，煤炭行业需关注风险，建材钢铁需要等待基本面进一步好转。
▍表 2：行业业绩、估值、资金面综合评估
注：1、上述表格中，标红的为一级行业，括号中为市场关注度较高的部分二级行业。
2、上述分类考察的标准为：估值所属2019年来分位数低于60%视为估值相对合理，高于60%视为估值偏高；公募基金重仓持股占比所处2019年来分位数低于70%视为机构持仓拥挤度相对合理，高于70%视为机构拥挤度偏高；行业一季报归母净利增速排名靠前或一季报相对年报回升，视为业绩向好，否则视为业绩走弱。
数据来源：招商证券金融产品部
▍表 3：行业投资价值评级表
数据来源：招商证券金融产品部
03
产品配置建议
1. 权益基金
五一后市场情绪有所升温，上证指数也向上突破了关键点位，市场运行中枢得到抬升，可以积极关注均衡型权益基金产品的投资机会。
以此为底仓的同时，根据最新披露的上市公司财务报告，结合市场情况，我们认为以消费赛道为代表的核心资产具备较好的基本面基础，且估值合理、市场关注度不高，近两周行情表现也较好，相关基金产品也值得适当关注。
2. 固收类基金
对于纯债基金，债市波动仍在，且近期一些省会城市相继放开地产限购，对债市有利空，因此应继续关注短债基金或货币基金。对于固收+产品，继续关注持仓偏价值红利、善于在权益部分做调仓的固收+基金。
另外，根据我们最新的基金运作模式研究，对于追求稳健的投资者，在挑选固收+基金做长期持有的底仓时，可以着重关注具备较多固收投研背景的基金经理，对于权益基金经理参与管理的产品需保持谨慎。
3. QDII基金
港股虽然近期反弹速度很快，但其波动也较大，此时不建议盲目追高相关QDII基金。逢低定投或许是更稳健的策略。
风险提示：
请投资者选择符合风险承受能力，投资目标的产品。投资者在接受基金投顾服务时应仔细阅读基金投顾业务风险揭示书，了解基金投顾业务各项风险。投资有风险，入市需谨慎。
