2024 年 11 月 28 日，半夏投资创始合伙人李蓓在《商业周刊》主办的 “The Year Ahead 2025 展望峰会” 圆桌交流中，发表了一系列重要观点，为投资者提供了新的思考方向。
一、中国经济的现状与潜力
李蓓指出，当下许多人将中国与 90 年代的日本相提并论，她对此并不认同。她认为，如果把经济比作一个人，90 年代的日本如同中老年人，而中国现在正值青壮年，具有巨大的发展潜力。这一观点可通过多个发展经济学指标来证实，比如中国的城镇化率目前仅 60% 多，而日本当时已达 80% 以上；中国人均 GDP 约为 1 万多美金，仅是美国的 1/4 左右，而日本当时与美国相当；中国的工业化升级程度相当于 70 年代的日本。在政策资源方面，李蓓强调，一般国家刺激经济主要依靠货币政策和狭义财政政策，但中国中央政府还有许多其他资源。例如，政策性银行能起到一半财政一半货币的作用，庞大的中央企业体系也是重要力量。近期中国诚通和中国国新获批发行 5000 亿长期债券，这一举措若撬动三倍杠杆，将产生 1.5 万亿的刺激效果，且具有市场化和高效率的特点，然而这一重要信息却被市场所忽略。二、特朗普政策的影响与市场误读
关于特朗普当选后的经贸政策和关税问题，李蓓认为市场存在诸多误读。上周以前，市场预期特朗普会实施严厉关税、导致美国赤字扩大和高通胀，但从本周开始，这些预期已在逆转。特朗普提名的美国财长人选贝森特反对高赤字，主张到 2028 年将财政赤字降至 3%，这意味着特朗普上台后可能会减税，但同时也会削减开支。此外，贝森特和马斯克都不赞成猛加关税，而是倾向于渐进式加税，这使得市场对关税的预期从骤然加至 60% 转变为逐步、分批、渐次地加，目前一次仅加了 10%。李蓓认为，这种政策变化将使中期 3 - 5 年的经济预期下滑，长期美国利率也会有所下降，从而减轻中国资本流出的压力和对中国资产的压力。她还以钢材出口为例，说明产业界会通过各种方式进行变通和套利，以应对关税变化。同时，她指出特朗普选择的团队成员都是紧密联系金融市场、了解企业运营的专业人士，他们反对突然加关税和不合理高赤字，这表明特朗普并非非理性之人，不会引发非理性的混乱。三、市场风险与黑天鹅事件
李蓓提醒投资者，市场的一致预期如果被证明是错误的，可能会引发黑天鹅事件。当前市场一致预期美国经济软着陆、股票表现良好，而中国经济起不来、利率持续低位，但李蓓认为这种预期很可能是错误的。由于中国长期国债过去两年处于牛市，导致投资者对利率风险缺乏警觉，配置了大量久期资产。若明年经济超预期好转，通胀上升，利率曲线变陡，可能会给部分金融机构带来风险，就像硅谷银行在美国加息过程中出现的情况一样。四、投资配置建议
当被问及如果有 100 万如何配置时，李蓓推荐了港股通央企红利 ETF。她解释说，该 ETF 具有以下优势：一是估值水平低，约为 6 倍 PE、0.6 倍 PB，分红率达 6%，相比国内最主流的沪深 300 指数，在绝对价值上更具优势；二是成分股均为央企，无需担心中间问题；三是其背后的主线逻辑是中央政府加杠杆，央企在经济中的份额和影响力将扩大，且海外投资人对央企的歧视可能会随着其活力的展现而得到纠正。对于风险偏好较低、希望保本的投资者，李蓓认为港股通央企红利 ETF 攻守兼备。其 0.6PB 的净资产价格相对较低，且每年还有 6% 的分红，这种投资机会在当前市场环境下显得尤为难得。五、对明年市场的展望
关于明年市场的表现，李蓓认为指数层面不会比今年差，甚至可能会更好，但机会是结构性的。她指出，中国资产目前在海外被严重低配，9 月份后虽有一波增持，但 10 月份又创新低，这主要是受特朗普交易思维的影响。然而，明年这种情况可能会发生变化，美国财政赤字可能缩小，AI 驱动对企业资本开支的影响也将钝化，再加上美国房地产市场和居民可支配收入增速的变化，投资者对美国的热情可能会降低。如果中国经济超预期，可能会吸引一波资本回流，届时港股和 MSCI 中国的估值有望上升。李蓓对市场前景充满信心，她已连续三周加仓基金，并表示要保持耐心，等待市场好转。
